Väsensskild värdering

Det tog femton år för det tekniktunga amerikanska börs­indexet Nasdaq Composite att passera den gamla rekordnivån 5 048 från den 10 mars 2000. Dotcom-kraschen som följde på tusenårsskiftet raderade ut nästan 80 procent av indexet fram till oktober 2002. Det är därför inte särskilt konstigt att den spektakulära kollapsen har satt djupa spår bland investerare och att många av dessa nu viftar med varningsflaggorna om att vi befinner oss i en ny teknikbubbla.

På börsen kan en bubbla karaktäriseras av en skenande värdering i relation till olika fundamentala parametrar som till exempel omsättning och vinster. Kring år 2000 värderades många av it-bolagen till p/e-tal mellan 80 och 100. Dessa bolag utgjorde dessutom en stor andel av börsen. För att nämna några så värderades Cisco till p/e 127, Oracle 103 och Yahoo 418. Dessutom var 70 procent av de bolag som börsintroducerades olönsamma.

I dag ter sig börsvärderingen visserligen något hög men avsevärt nyktrare. Ett genomsnittligt Nasdaq-bolag värderas till p/e 22 på 2015 års förväntade vinst. Visserligen värderas Apple, världens högst värderade börsbolag genom tiderna, till p/e 14 vilket därmed sänker genomsnittet. Dock värderas även nummer två och tre på topplistan, det vill säga Google och Microsoft i samma härad, till p/e 19 respektive 16. Medianbolaget värderas med andra ord högre än p/e 22.

Därmed inte sagt att börstemperaturen i tekniksektorn är annat än stekhet. Men det finns i alla fall betydligt mer stöd i dag utifrån fundamentala faktorer jämfört med hur det såg ut för femton år sedan. Samtidigt kan det uteslutas att ett antal publika bolag kan vara övervärderade och att Nasdaq står inför en rekyl. En betydligt högre risk för bubbelvärdering hittar vi dock bland de privatägda startup-bolagen, som i huvudsak är finansierade av riskkapitalbolag.

Under 2014 plöjde riskkapitalbolagen ner över 48 miljarder dollar i mer än 4 350 startup-bolag vilket är den högsta aktiviteten sedan dotcom-eran. Framför allt är det rekord i antalet startup unicorns (enhörningar), det vill säga unga, privatägda bolag med en värdering över en miljard dollar.

Att nå en miljardvärdering i dollar sågs länge som lika magiskt och sällsynt som bara ett mytologiskt väsen kan vara. De lyckosamma kallas därför för enhörningar. Inte ens dagens giganter Google och Amazon var enhörningar som privata bolag.

I dag går det att räkna in över 80 stycken enhörningar varav mer än 20 föddes under det senaste året. Främst i tekniktunga Silicon Valley men även i Sverige. Spotify, Skype, King, Mojang och Klarna är de svenska bidragen. Takten verkar dessutom öka liksom storleken på hornen. I dag finns det till och med en exklusiv klubb för enhörningar som värderas till över 10 miljarder dollar, så kallade decacorn, tiohörningar. Halva den klubben utgörs av bostadsuthyrningstjänsten Airbnb, molntjänsten Dropbox, sociala nätverket Pinterest, bild- och videokommunikationsbolaget Snapchat och taxitjänsten Uber.

En sex år lång uppgång på världens börser underlättar förstås skapandet av alla enhörningar. Likaså de rekordlåga räntorna som tvingar in hedgefonder och olika institutioner att jaga avkastning även bland de privatägda högriskbolagen som skördat stora konsumentframgångar. Dessutom bidrar även en mildrad reglering från 2012 där startup-bolag i USA nu kan ha många fler investerare än tidigare utan att behöva genomföra en påtvingad börsnotering.

En annan delförklaring är att de hypade bolagen inte handlas dagligen på en publik börs. I stället ges investerare, kanske i bästa fall, möjligheten att gå med max en gång per år. För en högst exklusiv skara såklart. Konkurrensen bland investerare blir därför allt större, vilket driver upp värderingen ytterligare. Det som kanske ser dyrt ut i dag baserat på fundamenta (eller brist på fundamenta) räknar investerarna kallt med kommer att se ut som en attraktiv värdering längre fram när bolaget har vuxit sig mycket större.

Även konkurrensen mellan riskkapitalbolagen har triggat värderingarna. På lång sikt utvärderas riskkapitalbolagens fonder på den avkastning som genereras. Kortsiktigt vill dock riskkapitalbolagen associeras med de hetaste startup-bolagen, vilket har resulterat i en prestigefull jakt på de bästa och hetaste företagslogotyperna att placera i sina powerpoint-presentationer när nya riskvilliga pengar ska lockas fram.

På papperet ser riskkapitalbolagens värde­ökningar i alla enhörningar fantastiska ut. Hur mycket av de stora värdeökningarna som kan realiseras vid en börsintroduktion eller uppköp återstår som vanligt att se. Några enhörningar kommer säkert att försvinna, riskkapitalfinansieringen kan komma att svalna betydligt och partystämningen kan slå över till baksmälla inom en inte alltför avlägsen framtid.

Samtidigt är skillnaden mot dotcom-tiden milsvid. Då handlade det om förhoppningar om vad som skulle kunna uträttas i fram­tiden. I dag driver den underliggande ­tekniken i ett rasande tempo en våg av innovationer som fundamentalt har förändrat och förändrar människors tillvaro dramatiskt.

Smarta telefoner, billiga sensorer och molntjänster möjliggör en uppsjö av nya internetuppkopplade tjänster som revolutionerar till och med de mest teknikovilliga branscherna såsom taxi och hotell via tjänster som Uber och Airbnb.

Med andra ord är det främst en innovationsdriven boom snarare än teknikbubbla som vi nu bevittnar. Men om myten om ­enhörningen trots allt inte besannas kommer det att finnas en helt ny fantasi att jaga: lönsamheten.