Kapitalförvaltare lyder under en egen hierarki

Det rör på sig i finansbranschen. Det går att se en strukturomvandling på flera olika plan och med olika drivkrafter. Bland annat:

• Passiva fonder fortsätter att ta mark. Afv har i en rad artiklar belyst både för- och nackdelar med passiv förvaltning men trenden att passivt vinner marknadsandelar håller i sig.
• Aktiva fonder har strukturella utmaningar. Medioker avkastning är illa nog men ovanpå det finns ständiga risker kopplade till nyckelpersoner. Försäljningen av Didner & Gerge Fonder är ett exempel på båda saker med inslag av höna-och-ägg. När exempelvis grundaren Henrik Didner agerat excentriskt och kanske egocentriskt så blev det en dålig företagskultur och dålig avkastning.
• Nätmäklare vinner sedan decennier mark från storbanker men på senare år ser vi inom gruppen nätmäklare också en tydligare segmentering.
• Hyperaktiva traders får via nischade uppstickare som Robinhood och IG Markets sin adrenalindos av galenskaper som Bitcoin, turbowarranter eller Game Stop och AMC.
• “Digitaliserad” Private Banking är det andra segmentet där vi åtminstone i Sverige ser tydliga uppstickare i form av ABG och Montrose by Carnegie. När Afv gräver i siffrorna så ser vi en enkel förklaring: Det är ytterst lönsamt med “digitaliserad” private banking.

SKILDA VÄRLDAR

Börsvärderingen av finansföretag är väldigt spretig. Från storbankernas krislåga P/E-tal till haussade aktier som EQT. Åtta exempel från världen däremellan syns i tabellen intill.

Tabellen är sorterad efter värdering med högst Price/Book (P/B) i topp. Logiskt nog så ser vi ett tydligt samband med avkastningen på eget kapital (ROE). Hög ROE ger hög P/Book och ofta även högt P/e-tal.

MIX NYA MIX

Vad ser månne Altors grundare Harald Mix i en sådan här tabell? Detta apropå en färsk intervju i Di där Harald Mix tydligt flaggar för en börsnotering av Carnegie.

• Blackrocks passiva fonder värderas dubbelt upp mot Fidelitys låga P/E 8. Här kan tilläggas att båda fondbolagen har betydande goodwillposter så justerat för dessa blir ROE klart över 20% i båda fallen. Den låga värderingen av aktiva fonder som Fidelitys samt de stora problemen för Didner & Gerge gör det troligt att Carnegie kom in billigt när man förvärvade den fondfirman. Lägg därtill massiva synergier på alla nivåer när Didner & Gerge integreras med Carnegie Fonder. Bingo för Carnegie alltså!
• Investmentbankerna Goldman Sachs och Morgan Stanley må ha stjärnstatus på Wall Street men den lilla provinsiella konkurrenten ABG värderas klart högre. Det är alltså viktigt för Carnegie att inte försöka efterlikna Goldman Sachs för mycket. Åtminstone vill man inte ta del av deras trötta värdering.
• Idealet skulle istället vara att hitta en “equity story” som påminner om Avanza/Nordnet. Och vad kunde väl då vara mer lämpligt än att Carnegie snart kommer lansera sin “Avanza-utmanare” vid namn Montrose? Allt talar för att Montrose kommer likna Avanza/Nordnets erbjudande inom private banking. Alltså en digitaliserad “private banking” mot målgruppen aktiva privatinvesterare som kanske inte är stenrika men som har några miljoner på depån.

Det ska sägas att Afv är partiska i dessa frågor. Bland annat har vi ett långvarigt samarbete med Nordnet Private Banking. De intressena har också lett mig till att borra lite extra i hur lönsamt detta med private banking faktiskt kan tänkas vara.

KUL MED ANDRAS KULOR

Nordnets redovisning är bara uppdelad efter geografi men Avanzas redovisning möjliggör en intressant analys över hur lönsamheten kan tänkas se ut fördelat på kundkategorier. Tabellen intill är alltså gjord utifrån Avanzas Q1-rapport.

Första kolumnen visar att Avanzas “grunderbjudande” hyser 98% av alla 2 miljoner kunder. Därtill finns 33 000 PB-kunder och ett fåtal proffs/traders kallade “Pro-kunder”. Andra kolumnen visar det självklara i att de som är rika har mer pengar. Närmare bestämt har PB-kunderna i snitt 9,4 Mkr på depån mot 0,3 Mkr för vanliga kunder. Det är känt att Avanza i genomsnitt har intäkter på 0,46% per år och sparkrona. I mittersta kolumnen gör jag ett antagande om hur fördelningen ser ut mellan vanliga kunder och PB/Pro. Jag antar att vanliga kunder i snitt betalar dubbelt så mycket som snittet för PB/Pro per sparkrona. Givet att totalen är 0,46% så innebär det att fördelningen blir 0,58% för för vanliga kunder mot 0,29% för PB/Pro. Detta är en samlad bedömning av att PB/Pro å ena sidan har bra rabattsatser och å andra sidan nog gör fler affärer än snittet, vilket driver intäkter. Tar vi dessa antaganden vidare i beräkningen så innebär det att PB-segmentet står för 23% av Avanzas intäkter eller motsvarande 28 000 kr per kund och år.

Åter till Harald Mix och ovanstående resonemang om branschtrender. Det förefaller alltså väldigt logiskt för såväl ABG och Carnegie att investera stort i digital “private banking”. En snittintäkt på runt 28 000 kr per kund och år innebär ju att man har råd att erbjuda bra service och kringtjänster, även om man inte definierar Private Banking som sherry under kristallkronorna på Enskilda Banken.

CARNEGIE MOT BÖRSEN

Summerar vi ovanstående så ser det gynnsamt ut för en börsnotering av Carnegie inom ett par år. Då lär Carnegie kunna visa upp en rejäl vinstskjuts från integreringen av Didner & Gerge samtidigt som man kan tänka sig att en bra lansering av Montrose ger en tillväxtpremie för aktien.