Arcoma: Canonpotential

Första halvåret 2021 var det bästa sedan 2015 för medicinteknikbolaget Arcoma. Kan ledningen få igång tillväxten i USA tillsammans med bolagets partner Canon är potentialen lockande. Förvärv är en joker i leken.
Arcoma säljer takhängda digitala röntgensystem som används vid exempelvis enkla benbrott, lungröntgen och trauma. På bilden visas produkten Arcoma Precision i5 som lanserades under 2020.
Arcoma
Börskurs: 16,30 kr Antal aktier: 13,1 m
Börsvärde: 213 Mkr Nettokassa: 3 Mkr
VD: Sanna Rydberg Ordförande: Lars Kvarnhem

Arcoma (16,30 kr) är ett medicinteknikbolag som utvecklar, tillverkar och säljer digitala röntgensystem till sjukhus och vårdinrättningar. Produkterna säljs via distributörer och OEM-kunder med namn som Canon Medical Systems och Konica Minolta.

Arcoma har idag mer än 3500 installerade röntgensystem världen över. Huvudkontor och produktionsanläggning ligger i Växjö. Arcoma har varit noterade på First North sedan 2014 och har idag ett trettiotal anställda. Största ägare är investmentbolaget Linc med drygt 26% av aktierna.

Affärsvärldens huvudscenario 2020 2021E 2022E 2023E
Omsättning 118 141 163 182
 – Tillväxt -12,0% +20,0% +15,0% +12,0%
Rörelseresultat 4 7 13 19
 – Rörelsemarginal 3,1% 5,0% 8,0% 10,5%
Resultat efter skatt 1 5 10 15
Vinst per aktie 0,11 0,40 0,76 1,11
Utdelning per aktie 0,00 0,00 0,00 0,00
Direktavkastning 0,0% 0,0% 0,0% 0,0%
Avkastning på eget kapital 3% 10% 16% 20%
Avkastning på operativt kapital 19% 41% 65% 85%
Nettoskuld/EBIT -1,3 -1,2 -1,2 -1,4
P/E 145,5 40,8 21,4 14,7
EV/EBIT 58,3 29,7 16,1 11,0
EV/Sales 1,8 1,5 1,3 1,2

Arcoma fokuserar på premiumsegmentet inom tvådimensionell röntgen. 2D-röntgen är den absolut vanligaste typen av bilddiagnostik som används på radiologiavdelningar på mellanstora sjukhus världen över. Tvådimensionell röntgen står för ungefär hälften av undersökningarna och används exempelvis vid benbrott, lungröntgen och trauma. Andra typer av undersökningsmetoder är CT, MR och ultraljud.

Antal undersökningar per år – Större sjukhus
Digital röntgen 50 000 st
Datortomografi (CT) 25 000 st
Magnetresonanstomografi (MR) 5000 st
Ultraljud 5000 st

Marknaden växer cirka 6% per år totalt sett. Marknadstillväxten skiljer sig dock en del från marknad till marknad. Globalt sett är det en mångmiljardindustri som är värd cirka 8 miljarder dollar.

Premiumsegmentet som Arcoma adresserar är värt cirka 2 miljarder dollar, teoretiskt sett. Konkurrenter är välkända stora bolag som Siemens, General Electric och Philips. Fjärde störst är Arcomas partner Canon Medical Systems som 2017 förvärvade Toshiba Medical. Canon har en marknadsandel på cirka 10%.

Arcoma menar att de är pionjärer inom så kallad autopositionering för röntgensystem. Det innebär att systemet automatiskt ställer in sig självt. Hög effektivitet, pålitlighet och användarvänlighet är andra konkurrensfördelar som Arcoma lyfter fram.

På rätt spår innan covid slog till

Den finansiella historiken har varit slagig sedan noteringen 2014 med klen tillväxt och lönsamhet. I början av 2017 sålde Arcoma sin verksamhet för operationsbord till börskollegan Stille, som också har Linc som huvudägare.

I februari 2018 anställdes Jesper Söderqvist som ny VD. Söderqvist var VD fram till maj 2020 och lyckades lyfta både tillväxt och lönsamhet. Rörelsemarginalen landade på 6,8% år 2019. Ifjol sjönk försäljningen med 12% och rörelsemarginalen pressades till 3,1% på grund av viruskrisen. Jesper Söderqvist är numera VD på Boule Diagnostics men fortsatt aktiv som styrelseledamot i Arcoma. Hösten 2020 tillträdde Sanna Rydberg som ny VD på Arcoma. Ryberg har tidigare arbetat som bland annat verksamhetschef för Lindes Nordeuropeiska Healthcare division.

Arcoma H1 2021 H1 2020
Omsättning 72,9 Mkr 64,9 Mkr
Tillväxt Y/Y 12% -5%
Bruttomarginal 39,2% 37,9%
Rörelseresultat (Ebit) 3,0 Mkr 6,5 Mkr
Rörelsemarginal 4,1% 10,0%

Första halvåret 2021 steg omsättningen med 12% och var det starkaste halvåret sedan 2015. Bruttomarginalen stärktes något mot fjolåret. Rörelsemarginalen försämrades dock en del på grund av högre kostnadsbas. Arcoma sänkte kostnaderna en hel del och gick på sparlåga efter att viruskrisen slog till ifjol.

Under 2020 lanserade Arcoma en ny produkt kallad Precision i5. Det nya systemet har ett takstativ med ny design och nytt användargränssnitt. Den nya designen är tänkt att förenkla arbetsflödet och är utformat för att underlätta desinficering, som är extra aktuellt i virustider. Arcoma uppger att de fått positiv feedback från kunderna med hög användarvänlighet och förbättrad patientupplevelse.

Arcomas största marknad är Europa. 75% av de system som säljs i Europa är den nya produkten Precision i5. Den kanske mest centrala marknaden för att driva tillväxt framöver är däremot Nordamerika.

I USA säljs Precision i5 under namnet Omnera 500A tillsammans med Canon Medical Systems. Lanseringen skede digitalt på radiologimässan RSNA i slutet av 2020. Under juni 2021 fick Arcoma de första beställningarna av produkten av Omnera 500A till amerikanska kunder. VD Sanna Rydberg har också sett en ökad aktivitet på den amerikanska marknaden under det andra kvartalet. Arcoma arbetar nära Canon i USA för att försöka lyfta tillväxten.

Utöver Precision i5 har Arcoma utvecklat nya produkter tillsammans med Konica Minolta. Produkterna baseras på Arcomas produktplattform och teknologi och integrerar Konica Minoltas detektorer och mjukvara för bildhantering. 2020 skrev Konica Minolta ett 5-årigt leverantörsavtal med Arcoma. Utvecklingsprojektet har försenats något på grund av pandemin. Lanseringen av den nya produkten AeroDR X90 skedde i början av mars.

Arcoma och Stille

Vi har tidigare jämfört Arcoma med börskollegan Stille. Bolagen har en hel del gemensamt.

  • Ägare. Investmentbolaget Linc är största ägare i både Arcoma (26,4%) och Stille (40,6%)
  • Styrelseordförande. Lars Kvarnhem är ordförande i Arcoma sedan 2017 och i Stille sedan 2021. Men har suttit i Stilles styrelse i över tio år. Kvarnhem har även haft operativa roller i andra bolag inom Linc-sfären. Bland annat MedCap.
  • Bruttomarginal. Arcoma har en bruttomarginal på cirka 40%. Stille hade en bruttomarginal på 40% ifjol men har de senaste åren haft bruttomarginaler kring 40-45%. Arcoma borde på sikt kunna nå i vart fall 10-11% Ebit-marginal. Stille tjänar omkring 18-20% jämförelsevis.
  • Förvärvambitioner. Som vi skrev tidigare förvärvade Stille bordverksamheten från just Arcoma för ett par år sedan. Stille gjorde under sommaren också ett förvärv, se länk nedan. Även Arcoma har varit tydliga med att förvärv står högt upp på agendan. Arcoma arbetade med ett större förvärvsprojekt under Q4 2020. Men affären avbröts. Arcoma vill inte uppge varför. Men Affärsvärldens gissning är att säljaren krävde ett för högt pris.

Stille

Komponentbrist och lätta jämförelsetal

VD Sanna Rydberg framhävde i samband med halvårsrapporten i slutet av augusti att det fortsatt finns osäkerhet i marknaden och att det finns utmaningar inom både logistik samt komponentförsörjning. Samtidigt verkar det som aktiviteten i USA ökat.

Förvärvskriterier

Arcoma uppger att de kommer fortsätta att söka efter kompletterande verksamheter eller produkter inom radiologiområdet framöver. Primärt fokus är B2B-bolag som har kompletta system med hård- och mjukvara som omsätter i storleksordningen 300 Mkr. Arcoma söker alltså efter ett större bolag. Tanken är att realisera synergier genom att använda Arcomas befintliga försäljningskanaler genom korsförsäljning och samtidigt som utvecklingskapaciteten stärks. Kanske kan ett förvärv öka intresset från fonder och institutioner.

Jämförelsetalen under andra halvåret är ganska lätta. Vi räknar med 20% tillväxt på helårsbasis. Kommande år räknar vi med 12-15% tillväxt både drivet av att marknaden normaliseras samt att tillväxtinitiativen med både Canon och Konica Minolta får avtryck i räkenskaperna. Givet en bruttomarginal på 40-43% borde en rörelsemarginal på 10-11% inte vara någon omöjlighet på sikt.

Många medicinteknikbolag värderas högt. Arcoma skall naturligtvis värderas med en rabatt då bolaget är ganska litet och den finansiella historiken slagig. Använder vi en multipel på relativt generösa 13 gånger finns en uppsida på 30%. Inte superbra givet risknivån men ändå helt okej.

Radiologimarknaden växer underliggande med cirka 6% per år. Konkurrensen är tuff. Arcoma verkar inom premiumsegmentet där pris inte är viktigast utan där kunderna värdesätter tillförlitlighet och effektivitet högt.

Arcoma har som sagt även ambitioner att växa via förvärv. Då kommer en emission sannolikt bli aktuell. Bolaget har två tydliga huvudägare i både Linc och Sunstone Capital. Kanske kan styrelseordförande Lars Kvarnhem nosa upp ett förvärv. Kvarnhem är för övrigt större ägare i Arcoma med 10% av aktierna. I övrigt är insynsägandet bland ledning och styrelse blygsamt, vilket är ett minus. VD Sanna Rydberg äger aktier för drygt 0,1 Mkr.

Arcoma-aktien är ned 25% i år medan börsen som bekant gått urstarkt. Investerare som accepterar risknivån och den klena likviditeten i aktien kan överväga en post.

Arcoma tio största ägare Andel
Linc AB 26,4%
Sunstone Capital 25,0%
Lars Kvarnhem 10,0%
Avanza Pension 5,91%
Mats Thorén 5,20%
Futur Pension 4,49%
Hans Mathias Johansson 3,10%
Nordnet Pensionsförsäkring 2,86%
David Holme 1,72%
Staffan Malmer 1,48%
Källa: Holdings