Beijer Electronics: Marginaljakten fortsätter

Beijer Electronics Group (60 kr) utvecklar nätverksutrustning och operatörspaneler. Bolaget omsätter 1,7 miljarder kr och har 835 anställda. Vinstmässigt har Beijer underpresterat under lång tid givet att ledningen tror bolaget klarar 15% i rörelsemarginal.

Men kanske börjar nu pusselbitarna falla på plats för en bättring.

Största ägare är Stena med 29,5% av aktierna följda av Svolder med 15% och ett flertal fondbolag. Insiderägandet är klent. Styrelse och ledning har ca 1% av aktierna.

Bolaget organiserar sig i två affärsområden, Westermo och Beijer Electronics. De är jämnstora omsättningsmässigt men Westermo är klart mer lönsamt.

Inom Westermo tillverkas nätverksprodukterna. Inriktningen är på utrustning som tål tuffa miljöer. Damm, hög/låg temperatur, skakningar och liknande. Westermo är av hävd starka på produkter för datakommunikation för tåg. Bolaget ligger nära Västerås och kunden Bombardier. Mycket av affären är baserad på design-wins där produkterna valts till system som tillverkas under upp mot 10 år. Det ger stabilitet.

Den fina positionen inom tågaffären söker bolaget expandera till närliggande nischer, både genom egen produktutveckling och tre förvärv. Totalt beräknas nischen robust digital nätverksutrustning vara värd 30 miljarder kronor och växa med 8-10% per år.

Beijer Electronics fokus är så kallade operatörspaneler. Det är vanligen LED-skärmar med knappar för att styra och övervaka en maskin. Exempelvis en pump eller panna. Man hittar detta i fartyg, oljeplattformar, fabriker med mera. Detta är en mindre förädlad produkt än den Westermo säljer och en verksamhet som historiskt inte haft samma fina marginaler.

Nischen är värd ca 36 miljarder kr, växer 6-7% men Beijer Electronics har inte en särskilt stark ställning och en marknadsandel under 5%. Strategin har varit att lyfta erbjudandet tekniskt genom produktutveckling. Dessutom samordnas verksamheten med det bolag (Korenix) som tidigare var koncernens tredje område i syfte att skapa synergier.

En bärande tanke är alltså att satsa hårt på produktutveckling för att lyfta bolaget mot sina mål.

Nuvarande lönsamhet

De senaste fem åren har Beijer Electronics levererat en årlig tillväxt på 8% med en rörelsemarginal på 3,7% i medeltal. I tillväxtsiffran ingår ett par förvärv som adderat ca 200 Mkr, så den organiska ökningen är lägre. Uppskattningsvis runt 5%.

Det är framför allt lönsamheten och rörelsemarginalen som avviker från Beijer Electronics målbild om tillväxt på minst 10% med rörelsemarginal på 15%.

Trenden pekar dock uppåt efter coronakrisen som särskilt drabbade affärsenheten Beijer Electronics hårt. På rullande 12 månader är marginalen drygt 5%. Efterfrågan är riktigt god i kundledet och orderingången har slagit alla tidigare rekord. Inkomna order motsvarar 1,3 gånger omsättningen, rullande 12 månader.

Delvis är detta en följd av ett nytt kundbeteende att lägga order med längre framförhållning, noterar ledningen. Men växande marknad och vunna marknadsandelar bidrar också.

Att leverera är dock utmanande på grund av komponentbrist. Under första kvartalet 2022 kunde produkter för ytterligare 50 Mkr ha levererats om komponentläget varit normalt, enligt ledningen. Under slutet av 2021 tvingades man köpa komponenter dyrt på spotmarknaden vilket sänkte bruttomarginalen.

Kortsiktigt syns ingen stor ljusning. Inom Westermo designas produkter om för att minska behovet av specialkomponenter. Det tyder på att ledningen ser risk för en utdraget besvärlig försörjning. Däremot har prishöjningar gjorts i år och det ser ut som Beijer har förmåga att kompensera sig för den insatsvaruprisinflation bolaget möter, vilket är bra.

10% möjligt?

Det är alltså genom tillväxt som Beijer Electronics vill lyfta lönsamheten. Inte kraftigt ökad effektivitet som exempelvis ett bolag som New Wave visat prov på under pandemin med följd att marginalen expanderat kraftigt från 10 till 15%. Även om komponentbristen ger viss osäkerhet kortsiktigt så talar orderingången för att Beijer kommer få möjlighet att visa upp sin skalbarhet inom kort. Vilket skulle kunna trovärdiggöra marginalmålet och gynna aktien.

Räknar vi till exempel med en bruttomarginal på 50% för de 50 Mkr som kunde ha levererats i Q1 så skulle bruttovinsten ökat med 25 Mkr. Om hela ökningen når rörelsevinst-raden skulle Ebit stigit till 53 Mkr eller 10,8% i rörelsemarginal. Det är nog lite optimistiskt räknat med så hög resultatkonvertering, förvisso.

Vi kan notera att analytiker som följer Beijer Electronics tror på en god utveckling med 10% marginal i år och 15% 2023 (se uppdragsanalys av Redeye här). Om det slår in ser aktien mycket billig ut.

Slutsats

Afv räknar lite mer försiktigt, med 9% långsiktig marginal. Främst eftersom vi tror Electronics-verksamheten har begränsad förbättringspotential. Med en multipel på 14 gånger rörelsevinsten (EV/Ebit) är ändå avkastningspotentialen (+41%) i aktien godkänd i det scenariot.

Risken finns att den höga orderingången innehåller en del luft när kunder tagit i extra för att gardera sig mot en fortsatt bristsituation, varpå tillväxt- och lönsamhetslyftet skulle utebli (pessimistiskt scenario). Möjligheten finns också att produktutvecklingen resulterar i långsiktigt bättre tillväxt och marginaler i linje med målen (optimistiskt scenario). Då blir aktien riktigt bra.

Oddsen känns sammantaget skapliga just nu i Beijer och rådet blir köp för aktien.