Byggmax: En byggsten till portföljen?

Byggmax (37,10 kr) är en av de största byggvarukedjorna i Sverige och Norge. Koncernen har även verksamhet i Finland och Danmark. Lägsta pris och bred lokal närvaro – genom 209 butiker – är viktiga kundvärden. Runt 80% av intäkterna generas från försäljning i fysiska butiker medan e-handel står för resterande 20%.

Största ägare är Odin Fonder med 9,9% av aktierna följt av Avanza Pension (7,8%) och AFA Försäkring (6,4%). Karl Sandlund är VD sedan 1 juli 2023 då Mattias Ankarberg för lämnade posten efter 6,5 år för motsvarande roll på Thule. Sandlund kom senast som rollen som operativ chef på AcadeMedia och äger 50 000 aktier för 1,9 Mkr. Ordförande Anders Moberg, kanske mest känd som tidigare VD för IKEA (1986-1999) äger aktier för 22,4 Mkr.

Sedan Byggmax noterades 2010 (teckningskurs 46 kr) har försäljningen ökat från 2,8 miljarder till 6,3 miljarder på rullande tolv månader per Q3 2023. Det motsvarar en årlig tillväxt på omkring 6,5%.

År 2025 är Byggmax ambition att nå 10 miljarder i omsättning. Det känns avlägset och kommer inte nås utan förvärv. Vidare är koncernens mål att nå 7-8% i rörelsemarginal (Ebita) år 2025. De senaste åtta åren har Ebit-marginalen varit 7,0% i snitt. Byggmax avser dela ut hälften av vinsten. Slutligen är ambitionen att nettoskuld/Ebitda som högst skall uppgå till 2,5 gånger (1,6x per Q3 2023).

Från medvind till motvind

Under pandemin var tillväxten särskilt stark då många konsumenter spenderade mycket tid i sina hem och lade pengarna på renovering av en ny altan eller andra liknande projekt. 2020 växte Byggmax hela 28,5% organiskt. 2021 var tillväxten 5,4% i jämförbara enheter. Under 2022 minskade försäljningen med 12,2% organiskt och första nio månaderna 2023 var tappet 17,3%.

Sedan noteringen har Byggmax gjort en handfull förvärv. Det klart största var köpet av Skånska Byggvaror som slutfördes i början av 2016. Vid förvärvet omsatte bolaget omkring 700 Mkr och uppvisade fin tillväxt. De senaste åren har varit kämpiga och 2022 landade omsättningen på 530 Mkr.

Sammantaget har utvecklingen för Skånska Byggvaror varit svagare än väntat och Byggmax har genomfört en del omstruktureringar för att öka effektiviteten och lönsamheten.

Vidare har Byggmax gjort en rad mindre förvärv av danska Næstved Lavpristræ, norska Right Price Tiles samt danska Bygmax.

I snitt har Byggmax betalt 0,9x omsättningen (EV/Sales) samt knappt 12 gånger rörelsevinsten (EV/Ebitda, EV/Ebit) för bolagen.

Hemmafixartrend under pandemin

Många av Byggmax konkurrenter gick också starkt under pandemin men har haft det desto tuffare därefter. Snittbolaget omsätter drygt 5 miljarder och har en rörelsemarginal på 3,7%. I princip alla bolag går med vinst (undantaget Hornbach).

I somras meddelade K-Rauta som ägs av finska Kesko att bolagets 16 anläggningar i Sverige antingen kommer läggas ned eller konverteras om till varumärket K-Bygg. Kesko äger också K-Bygg som har ett drygt ett femtiotal anläggningar i Sverige. Konkurrensen är generellt ganska tuff.

Den svenska hemmamarknaden utgör merparten av Byggmax försäljning (70% R12M per Q3 2023).

Av koncernens 209 butiker avser ett dussin norska Right Price Tiles. Av Byggmax övriga 197 butiker är 186 uppgraderade enligt butikskonceptet Byggmax 3.0 (tydligare avdelningar inne i butikerna). Det avser samtliga Byggmax-butiker med ingångna långa avtal (dvs butiker som inte är under omförhandling av hyreskontrakt).

Byggmax har typiskt sett öppnat ett tiotal butiker per år historiskt sett. För 2024 har bolaget kommunicerat två butiksöppningar än så länge. Bolaget särredovisar inte lönsamheten för geografiska segment, e-handel eller olika butikskoncept. Fram till 2021 särredovisades Skånska Byggvaror.

Vid utgången av det tredje kvartalet uppgick bolagets varulager till 1370 Mkr (1678). Det motsvarar ungefär 22% av omsättningen senaste tolv månaderna. Jämfört med utgången av motsvarande period året innan har tre butiker stängt medan det tillkommit elva nya butiker.

Under 2020 och 2021 delade Byggmax ut 2,75 kr respektive 4,0 kronor per aktie. Bolaget gjorde däremot inte någon utdelning för räkenskapsåret 2022. Vid utgången av det tredje kvartalet 2023 hade Byggmax en nettoskuld på 630 Mkr. Det motsvarar en nettoskuld/Ebitda på 1,6x per relativt 1,3x året innan. Ett eventuellt utdelningsförslag för räkenskapsåret 2023 väntas kommuniceras i samband med bokslutet som presenteras 31 januari.

I tabellen nedan visas utvecklingen för ett antal bolag med exponering mot bygg och renovering. Samtliga bolag förutom Systemair uppvisade negativ organisk tillväxt under de tre första kvartalen 2023. Byggmax bruttomarginal har varit relativt stabil över tid. Bolaget är en tydlig lågprisaktör och verkar alltså ha lyckats kompensera inflationen med prishöjningar ut mot kund. Under

Verksamheten är som bekant i hög grad säsongsbetonad. Andra kvartalet brukar typiskt sett stå för 35-37% av årsomsättningen och det tredje kvartalet för drygt 30%. Byggmax tjänar stor del av årsvinsten under dessa två kvartal. De senaste åren har Byggmax vuxit snabbare än marknaden som helhet och tagit marknadsandelar.

Prognoser och värdering

2023 var ett utmanade år med fallande omsättning och rörelsemarginal. Vi skissar på att omsättningen landar på omkring 6,2 miljarder med en rörelsemarginal på 2,5%.

Jämförelsetalen för kommande år är enklare. 2024 skissar vi på 3% tillväxt och att marginalen stärks till 4,0%. Från 1 juli 2024 höjs och ROT-avdraget från 50 000 till 75 000 kronor per år. Höjningen genomförs för att uppmuntra till fler renoveringar och öka sysselsättningen inom byggsektorn som haft det tufft senaste året i takt med allt högre räntor. År 2025 penslar vi in 5% tillväxt och en rörelsemarginal 5,0%. Bortsett från 2020 och 2021 då marginalen var 10-11% har rörelsemarginalen i snitt varit drygt 6%.

Byggmax-aktien har i snitt värderats till knappt 11,5x den framåtblickande rörelsevinsten sedan noteringen 2010. Senaste fem åren är snittet 13,4x jämförelsevis. Använder vi en multipel på 9x finns 35% uppsida på radarn.

BHG Group (äger bland annat Bygghemma) värderas till drygt 16x rörelsevinsten jämförelsevis.

Efter riktigt stark utveckling under pandemin har Byggmax haft det kämpigare senaste åren. Bolaget ökar sina marknadsandelar. Risken är att den underliggande marknaden fortsätter att vara svag ett par kvartal. Att ROT-avdraget höjs från halvårsskiftet i år är positivt.

Att Byggmax saknar en tydlig huvudägare av kött och blod är ett minus. Bolaget har en som sagt en ny VD i Karl Sandlund. Balansräkningen är i okej skick. Vår gissning är att styrelsen inte kommer föreslå någon utdelning för 2023.

Uppsidan i huvudscenariot är helt okej men det bygger också på att Byggmax återigen kan uppvisa marginaler uppåt 5%. Aktien är intressant för investerare med lite tålamod. Vi upprepar köprådet på aktien.