Gasporox: Gasar på

First North-noterade Gasporox (10,25 kr) säljer sensorer och mätsystem för kvalitetskontroll av förpackningar. Bolaget startades 2006 med bas i ett forskningsprojekt vid Lunds Universitet. Idag har bolaget produkter på marknaden och försäljning kring 5 Mkr.

Många livsmedel, drycker och läkemedel är packade i skyddande atmosfär vilket innebär att förpackningarna fylls med en gasblandning istället för luft för att öka produkternas hållbarhet. Gasporox teknologi innebär automatisk, oförstörande och kontinuerlig kontroll av produkterna. Det kan handla om till exempel salladspåsar, läkemedelsvialer eller flaskor.

Systemet ger en oförstörande kontroll genom att gasen i förpackningarna analyseras med laserteknologi. Sensorerna är integrerade i tillverkarens produktionslinjer och istället för stickprovskontroller testas varje enhet som produceras.

Konkurrerande metoder sker oftast manuellt genom stickprover och är förstörande. Förpackningarna måste inte vara transparanta vilket känns viktigt med tanke på att fler och fler förpackningar tillverkas av bio-material och producenter vill bort från plast.

Gasporox har två viktiga partners i Å&R Carton och Norsk Elektro Optikk som också är huvudägare. Å&R Carton är en stor aktör inom förpackningsindustrin. Norsk Elektro Optikk är framgångsrik norsk aktör inom fotonik. Den grundteknologi och laserplattform som Gasporox använder kommer från Norsk Elektro Optikk.

Förutom produkter som kontrollerar att förpackningen innehåller rätt gassammansättning har Gasporox två aktuella tillväxtinitiativ:

• Lasersensorer för läcktestning av förpackningar.
• Det fristående bolaget GPX Medical (ägt till 60 procent) som utvecklar en diagnosmetod för gasmonitorering i lungor hos för tidigt födda barn.

Att erbjuda läcktestning dubblar Gasporox marknad och kan säljas med samma modell som gaskontrollprodukterna. Analyser har gjorts bl a inom EU-projekt utanför Gasporox kontroll som visar att affärscaset är bra för kunderna i form av högre kvalitet och lägre kostnader.

GPX Medical fungerar däremot som ett medicinteknikbolag som man avser äga under en uppbyggnadsfas. Partnern Norsk Elektro Optikk äger 40 procent av GPX.

Gasporox genomför nu en företrädesemission för att kunna gasa på ordentligt. Emissionen ska tillföra bolaget cirka 15 Mkr efter kostnader (se faktaruta). En del av kapitalet går till GPX Medical och en del går till utveckling av det nya tillämpningsområdet läcktestning.

Börsplus syn på Gasporox

Gasporox är en förhoppningsaktie, ett utvecklingsbolag med låga intäkter och högtflygande planer. Analys av förhoppningsbolag kräver andra metoder än vanliga börsaktier (se faktaruta längst ner). Plus insikten att det vanligaste utfallet är att investerarna förlorar nästan hela insatsen.

———

1. Incitament nyckelpersoner

Ledningen och styrelses privata ägande är klent. Vd Lewander Xu äger drygt 2 procent av Gasporox. Hon försvarar sin andel i nyemissionen. Det gör också huvudägarna Norsk Elektro Optikk och Å&R Carton i Lund som äger cirka 37 procent respektive knappt 7 procent. Ungefär hälften av nyemissionen är säkerställd genom teckningsförbindelser.

De två huvudägarna är engagerade som industriella partners och finansiellt starka. Det är ett betydande plus.

2. Track record nyckelpersoner

Vd och innovatör Märta Lewander Xu är teknisk fysiker och började som tekniskt ansvarig i Gasporox 2011. Styrelseordförande Tore Grimse är koncernchef för Norsk Elektro Optikk som är huvudägare i Gasporox. Styrelseledamot Annika Olsson är professor i förpackningslogistik vid Lunds Universitet och är en av innovatörerna bakom tekniken. Styrelseledamot Per Nyström är vd för den andra huvudägaren Å&R Carton i Lund.

I GPX Medicals styrelse hittar vi profiler som professor Katarina Svanberg och Stephan Dymling.

Det är intressant att nyckelpersonerna i Gasporox främst är kvinnor. Det är ovanligt.

3. Trovärdighet för produkt och strategi

I världen finns det idag cirka 100 000 stycken produktionslinjer som tillverkar förpackningar med skyddande atmosfär. Marknaden växer med 5-10 % årligen. Varje linje kan ha nytta av mer än en sensor från Gasporox. Det krävs en sensor för varje gas som ska mätas och ytterligare en sensor för att mäta läckage.

Förutom sensorer säljer Gasporox också fristående mätinstrument, GPX1500 och labbsystemet, Microlab. Försäljningen sker primärt genom OEM-avtal till linjeleverantörer. Nyligen ingicks ett betydande avtal med WITT GASETECHNIK om global försäljning av GPX1500. WITT är en stor etablerad aktör och det borde ge avtryck i form av betydande intäkter i närtid. Gasporox har fler viktiga OEM-avtal.

Priset på sensorerna varierar beroende på volymer och utförande men börjar på 50 000 kronor. Bruttomarginalen ligger uppskattningsvis på cirka 70 procent för sensorerna och något lägre på mätsystemen. Gasporox dubblade omsättningen från 2016 till 2017 till cirka 5 Mkr. Rörelseresultatet blev minus 5,4 Mkr. I kassan fanns efter årets första kvartal cirka 6 Mkr.

Målsättningen är att nå ett positivt rörelseresultat för ett enskilt kvartal innevarande år. Gasporox har idag produktionskapacitet som klarar cirka 500 system per år. Vilket skulle motsvara försäljning på minst 25 Mkr. Tanken är att öka kapaciteten kommande år.

2016 startades GPX Medical som Gasporox äger tillsammans med huvudägaren Norsk Elektro Optikk (NEO). GPX Medical utvecklar medicinska applikationer med samma laserteknologi. Primärt fokus är monitorering av lungor hos för tidigt födda barn genom att bedöma syresättning. Metoden är ett möjligt alternativ till röntgen och innebär kontinuerlig monitorering. GPX Medical har också börjat utvärdera en applikation som analyserar bihålor vid misstänkt bihåleinflammation.

Med totalt 10 Mkr (6 Mkr från Gasporox och 4 Mkr från NEO) ska GPX Medical genomföra en klinisk studie på friska barn i höst. År 2020 är förhoppningen att GPX Medical ska bli ett självständigt bolag. Då ska regulatoriska kliniska studier ta vid. En rimlig gissning är att bolaget då knoppas av till aktieägarna och söker egen finansiering.

Små medicinteknikbolag i tidig fas värderas ganska lågt på aktiemarknaden. Exempel är Quickcool, Pexa och Prostalund med börsvärden i spannet 25-40 Mkr. Om vi jämför rakt av skulle det värdera Gasporox andel av GPX Medical till 15-25 Mkr år 2020. Idag är värdet för aktieägarna rimligtvis mindre än 10 Mkr.

Strategin att nå ut brett på marknaden främst som OEM-leverantör känns trovärdig inte minst med det avtal som ingåtts med WITT. Den befintliga försäljningen bekräftar att kunderna upplever att produkterna gör nytta. Att ta ytterligare ett par värdehöjande steg i GPX Medical innan det bolaget knoppas av är också klokt. Att behålla GPX Medical längre än nödvändigt tror vi dock skulle vara ett misstag.

Gasporox har en bred patentportfölj inom laserteknologi, förpackningsteknologi och signalbehandling i Europa, Japan och USA. Vidare finns avtal om tillgång till Norsk Elektro Optikks IP.

Det finns konkurrenter som också erbjuder oförstörande kvalitetskontroll. Ett exempel är Lighthouse Instruments som erbjuder lösningar till läkemedelssektorn men kräver transparanta behållare.

Den största konkurrenten är Mocon som är en stor aktör inom skyddande atmosfärtester. Mocon köpte danska Dansensor 2012 och erbjuder sedan dess gassensorer. Det är inte osannolikt att Mocon har koll på Gasporox. Ett eventuellt uppköp ska inte uteslutas. Enligt vår erfarenhet skulle ett sådant närmande bli aktuellt först när Gasporox bevisat sitt värde genom att vara ett lönsamt snabbväxande bolag.

4. Nödvändiga antaganden i optimistiskt scenario

• Försäljningen tar fart ordentligt
• Tidsplanen i GPX Medical håller

Gasporox har många järn i elden men den mest avgörande värdedrivaren framåt är att bolaget lever upp till vad de lovat och når ut på marknaden. Det ska synas i försäljning. Någon gång nästa år vill marknaden se att Gasporox är kassaflödespositivt. En avknoppning av GPX Medical inom två år är värdedrivande.

Här följer Börsplus syn på potentialen i ett optimistiskt scenario.

Optimistiskt scenario

Gasporox har som målsättning att uppvisa en stark omsättningstillväxt kommande år. Under ett enskilt kvartal 2019 ska bolaget nå ett positivt rörelseresultat. Vi uppskattar att det krävs en årsomsättning på cirka 20 Mkr för att Gasporox ska nå breakeven. Då ska man komma ihåg att GPX Medical är inräknat och inte bidrar positivt till resultaträkningen.

Vi kan se att en omsättning på 20 Mkr är möjlig att nå 2020. Då kommer aktien förmodligen att värderas till minst fem gånger omsättningen plus en premie för ägande i GPX Medical som då närmar sig avknoppning eller annan exit. Ett börsvärde på 120 Mkr är rimligtvis inom räckhåll och aktien har därmed dubblingspotential.

Pessimistiskt scenario

Den främsta risken i det korta perspektivet är att företrädesemissionen inte fulltecknas. Aktien handlas strax över emissionskursen och Gasporox gör inte mycket väsen av sig. Mindre kapital än väntat leder till förseningar och reviderade planer.

Det finns flera konkurrenter och teknologiutvecklingen är snabb. Hur spelplanen förändras är svåröverskådligt.

Två starka industriella huvudägare är bra av flera olika anledningar, men skulle huvudägarnas ambitioner i framtiden avvika från Gasporox kan beroendet ställa till problem som idag är svåra att överblicka.

Börsplus slutsats

Gasporox har fått fäste på marknaden och vi gissar på fortsatta försäljningsframgångar. Om bolaget blir kassaflödespositivt nästa år tar Gasporox klivet ut ur förhoppningskategorin och kommer att värderas upp. Potentialen är inte jättehög men å andra sidan är risken också lägre än för de flesta förhoppningsbolag. Vi är positiva till aktien.