GHP Specialty Care: Sunt tillväxtmål

Efterfrågan på specialistvård kommer vara hög under lång tid framöver. GHP är väl positionerat för fortsatt tillväxt och höjde nyligen sitt organiska tillväxtmål.
GHP Specialty Care är en vårdkoncern med verksamhet i Norden. Bolaget bedriver även managementavtal i Förenade Arabemiraten och Kuwait.
GHP Specialty Care
Börskurs: 29,00 kr Antal aktier: 70,3 m
Börsvärde: 2 037 Mkr Nettoskuld: 169 Mkr
VD: Daniel Öhman Ordförande: Carsten Browall

Sjukvårdskoncernen GHP Specialty Care (29 kr) bedriver både öppen och heldygnsvård i Norden och Mellanöstern.

Bolagets devis är ”Kvalitet genom specialisering”. Genom fokus på specialiserade kliniker anser bolaget sig nå högre kvalitet, effektivitet samt patientsäkerhet. GHP driver ett tjugotal kliniker inom exempelvis rygg, hjärta, mage och tarm samt urologi.

GHP 

Klinikerna drivs självständigt i en decentraliserad struktur. GHP grundades 2006 och har idag 740 anställda. Affärsvärlden har sedan tidigare ett köpråd på aktien.

Affärsvärldens huvudscenario 2020 2021E 2022E 2023E
Omsättning 1 372 1 520 1 672 1 822
 – Tillväxt +4,5% +10,8% +10,0% +9,0%
Rörelseresultat 100 99 113 128
 – Rörelsemarginal 7,3% 6,5% 6,8% 7,0%
Resultat efter skatt 68 62 78 89
Vinst per aktie 0,97 0,88 1,11 1,27
Utdelning per aktie 0,50 0,50 0,60 0,70
Direktavkastning 1,7% 1,7% 2,1% 2,4%
Avkastning på eget kapital 15% 12% 14% 15%
Avkastning på operativt kapital 38% 39% 42% 45%
Nettoskuld/EBIT 1,7 1,4 1,0 0,6
P/E 30,0 33,0 26,1 22,8
EV/EBIT 22,0 22,3 19,5 17,3
EV/Sales 1,6 1,5 1,3 1,2
Kommentar: Rörelseresultatet 2020 exklusive engångsposter var 80 Mkr

Verksamheten är organiserad i tre affärsområden. Norden, International samt Vårdsamverkan.

De senaste fem åren har GHP vuxit med i genomsnitt cirka 10% per år organiskt sett. 2020 var den organiska tillväxten 3,8%. Rörelsemarginalen har varit 5-6% senaste åren. GHP presenterade nyligen nya finansiella mål.

  • Växa 15% organiskt per år i genomsnitt under en treårsperiod
  • Uppnå en Ebit-marginal på minst 7%

2020 präglades mycket av pandemin och hög belastning på sjukvårdssystemet världen över. Planerade patientbesök och operationer (elektiv vård) som GHP bedriver har fått stå tillbaka och skjutits upp i många fall.

I Norden (85% av intäkterna) bedriver GHP 21 specialistvårdskliniker. Rörelsemarginalen under 2020 landade på 8,5% (7,4). Verksamheten har påverkats en hel del av pandemin och utmaningarna har varierat mellan klinikerna. Vissa har drabbats av hög sjukfrånvaro och minskat patientinflöde.

Under första kvartalet har GHP i Stockholm hyrt ut personal till de sjukhus som behövt hjälp under pandemin. GHP får ersättning för den personal som hyrs ut men affärsmässigt är det totalt sett negativt. Då bolagets kliniker har utmaningar när nyckelpersoner inte är på plats. GHP:s verksamhet karaktäriseras av en hög andel fasta kostnader. Det är med andra ord de sista patientbesöken som är mest lönsamma. Effektivitet och planering är därav centralt. Elektiv vård har skjutits upp i Region Stockholm mellan 24 mars – 16 maj.

Sammantaget framhäver ledningen att merparten av bolagets kliniker förväntar sig en hög efterfrågan under en lång tid framöver till följd av den ökade vårdskulden. Demografiska faktorer med en åldrande befolkning stöder detta. För den som är extra intresserad finns här en rapport att läsa från Socialstyrelsen.

Verksamheten inom affärsområde Vårdsamverkan (8% av intäkterna) handlar för GHP:s del om att korta vårdköer och effektivisera vårdplanering som genomförs i samarbete med försäkringsbolag. Kunder är exempelvis Skandia och Trygghansa. Se video för hur det fungerar.

GHP tar ett helhetsansvar för en hel populations goda hälsoutfall och kostnaderna för att uppnå den. Konkret innebär det att GHP tar ansvar för hela vårdkedjan genom att styra patientflöden så att patienter får träffa rätt typ av läkaren eller sjukgymnast i samband med besöket. Resultatet i Vårdsamverkan är skillnaden mellan vad GHP erhåller i ersättning från försäkringsbolag samt kostnaden för att köpa in och utveckla denna.

Ifjol omsatte Vårdsamverkan 113 Mkr med en rörelsemarginal på 5,5%. I Q1 2021 påverkades Vårdsamverkan negativt till följd av pandemin då ökad vårdkonsumtion leder till ökade kostnader för inköpt vård.

International omfattar verksamheten i Förenade Arabemiraten (UAE) och i Kuwait. Affärsmodellen är annorlunda och drivs i form av så kallade managementavtal. GHP har i flera år bedrivit diabetesvård i UAE och sedan 2016 är de även operativt ansvariga för driften av fyra sjukhus. GHP är ansvariga för att säkerställa och förbättra kvaliteten och effektiviteten på sjukhusen.

Ersättningen baseras på hur väl GHP uppnår ett antal förutbestämda kriterier och KPI:er. Sedan 2019 bedriver GHP ett managementavtal omfattande ett privat sjukhus i Kuwait. Denna verksamhet bör betraktas som projektintäkter då avtalstiden är begränsad och bör värderas betydligt lägre jämfört med den nordiska verksamheten. Ifjol uppgick intäkterna till 103,4 Mkr med en rörelsemarginal på 20%.

Avtalet i UAE löpte formellt ut 28 februari 2021. GHP fortsätter att driva sjukhusen fram till att förhandlingarna om en potentiell avtalsförlängning är klara. Eftersom förhandlingarna i regionen vanligtvis drar ut på tiden och att utformningen av en potentiell förlängning inte är klar har GHP valt att intäktsföra enligt det avtalsutkast som finns. Ledningen framhäver att intäkterna under Q1 2021 är hyfsat representativt för nivån framåt, givet att det omförhandlade avtalet undertecknas. Under Q1 2021 uppgick intäkterna till 20,7 Mkr med en rörelsemarginal på 28,3%. VD Daniel Öhmans förhoppning är att förhandlingarna kommer avslutas under första halvan av Q2, alltså senast i mitten på maj i år.

I grafiken nedan visas GHP och Medicovers organiska tillväxt på kvartalsbasis de senaste åren.

Framöver räknar vi med cirka 10% tillväxt under prognosperioden. GHP:s strategi är att öka fokuset på nya uppstarter av kliniker och organisk tillväxt. Marginalmässigt siktar GHP på 7% på sikt. Vi tror att målet är nåbart givet att den organiska tillväxten fortsätter att vara solid. Mycket handlar som sagt om effektivitet och planering. Under 2021 skissar vi på 6,5%. Den östeuropeiska vårdkoncernen Medicover har en marginal kring 8% jämförelsevis.

Använder vi en multipel på 20 gånger rörelsevinsten finns en uppsida på 25% på sikt. Det är en ganska tilltagen multipel. Medicover som har uppvisat en organisk tillväxt på cirka 15% per år över tid värderas betydligt högre än så. Att GHP skall värderas lägre än Medicover är rimligt. Kanske bör värderingsgapet minska på sikt. Skulle GHP närma sig sitt tillväxt på just 15% organisk tillväxt per år är uppsidan fortsatt stor (optimistiskt scenario).

Den politiska risken skall inte negligeras. De redan långa vårdköerna har dock blivit ännu längre på grund av pandemin. 2020 genomfördes 91 000 färre operationer jämfört med 2019.

Bolag Avkastning 1 år % P/E 2022E EV/Ebit 2022E EV/Sales 2022E Ebit-marginal 2022E % Årlig tillväxt 2021-2023 %
GHP Specialty Care 113,9 26,1 19,5 1,3 6,8 9,5
Medicover 159,6 57,2 36,5 2,9 7,9 9,4
Pihlajalinna -21,4 13,4 14,8 0,8 5,4 2,9
Ramsay Health Care -10,3 25,6 17,6 1,7 9,8 4,0
Genomsnitt 60,4 30,6 22,1 1,7 7,5 6,4
Källa: Affärsvärlden / Factset

Efterfrågan på specialistvård är i princip obegränsad, eller i vart fall mycket hög, och kommer sannolikt vara så under en lång tid framöver. Tillväxtutsikterna för GHP är med andra ord fortsatt goda. På kort sikt finns osäkerhetsfaktor med pandemin samt avtalet i Mellanöstern. Risken att avtalet inte förlängs är sannolikt liten men heller inte obefintlig.

Den senaste åren har vi uteslutande haft köpråd på GHP-aktien. Det har hittills varit rätt då aktien har utvecklats starkt. Kan GHP närma sig sitt organiska tillväxtmål, vilket marknaden enligt Affärsvärlden inte prisar in, finns fortsatt bra uppsida. För den som accepterar ovanstående risker behåller vi köprådet.

GHP Specialty Care tio största ägare Andel
Metroland BVBA 27,04%
Martin Gren (Grenspecialisten) 11,13%
Johan Wachtmeister 7,23%
Cliens Fonder 5,87%
Futur Pension 3,36%
Nordnet Pensionsförsäkring 3,32%
Avanza Pension 3,28%
Roger Holtback 2,56%
Swedbank Försäkring 2,01%
Håkan Blomdahl 1,47%
Källa: Holdings