Green Landscaping: Nu grönskar det

Green Landscaping (62 kr) erbjuder tjänster för skötsel av parker och utemiljöer samt väg- och vintertjänster som exempelvis snöskottning. Kunderna är främst kommuner och landsting.

Affärsmodellen går ut på att förvärva bolag inom nischen. Dotterbolagen drivs därefter vidare i en decentraliserad struktur och vinsterna återinvesteras i nya förvärv. Koncernen består av cirka 45 dotterbolag och totalt sett över 2300 anställda med verksamhet i Sverige, Norge, Finland och sedan ett förvärv nyligen, också i Litauen.

Verksamheten är konjunkturstabil och tillväxtmöjligheterna goda. Jämfört med annan så kallad facility management är grönyteskötsel relativt outvecklad och Green Landscaping är en av få aktörer som konsoliderar marknaden.

Största ägare är Staffan Salén med drygt 16% av aktierna. Näst största är Byggmästare Anders J Ahlström Holding som äger 15,8%. Johan Nordström är VD sedan 2015 och är tredje största ägare med 6,6% av aktierna. Ordförande Per Sjöstrand äger 1,7% och är elfte största ägare.

Den adresserbara marknaden för Green Landscaping i Sverige, Norge och Finland beräknas uppgå till omkring 90 miljarder kronor. Marknaden kan delas in i tjänsteområdena anläggning/landscaping, skötsel och underhåll samt vägunderhåll.

Marknaden är generellt mycket fragmenterad och består av omkring 16 000 företag där de flesta är mindre bolag. Kontrakten är långa. Cirka två tredjedelar av Greens omsättning kommer från offentliga kunder som till exempel kommuner.

Sedan noteringen våren 2018 har Green Landscaping vuxit drygt 43% per år i snitt. Merparten (39%) är via förvärv medan den organiska tillväxten varit 4,1% i snitt per år.

Bolagets målsättning är att växa med 10% per år i snitt (avser både organisk och förvärvad tillväxt). Vidare är målsättningen att nå en Ebita-marginal på 8%. Nettoskulden i relation till Ebitda skall inte långsiktigt överstiga 2,5 gånger.

Tanken är att dela ut 40% av resultatet. Dock skall utdelningen ta hänsyn till investeringsbehov och tillväxtmöjligheter. Green har inte delat ut några pengar senaste åren utan satsat på att växa vidare genom förvärv.

I faktarutan intill visas bolagets förvärvskriterier. De senaste åren har Green gjort åtta förvärv per år i snitt. Green redovisar inte köpeskillingen för respektive förvärv isolerat utan enbart på ackumulerad basis.

Under 2021 spenderade bolaget 787 Mkr på nio förvärv. Bolagen köptes för 0,9 gånger omsättningen (EV/Sales) samt 3,9 gånger rörelsevinsten. Då vi räknat upp bolagens omsättning och rörelseresultat i årstakt.

Likt andra serieförvärvare är inte tanken att integrera bolagen utan att de drivs vidare med samma varumärke som tidigare. Synergier kan i stället utvinnas genom att exempelvis samordna inköp.

Expanderar utanför Norden

Första nio månaderna 2022 gjorde Green sju stycken förvärv. Under fjärde kvartalet förvärvades fyra bolag som sammanlagt omsätter knappt 400 Mkr på årsbasis. Green gjorde sitt första förvärv utanför Norden då Stebule i Litauen förvärvades. Bolaget grundades 1993 och är idag Litauens största och ledande bolag inom skötsel av utemiljöer med en omsättning på 13 miljoner euro. Bolaget erbjuder tjänster inom väg- och gatuunderhåll i stadsmiljö, grönyte- och parkskötsel, arboristtjänster, blomsterplantering, skogspark- och kyrkogårdsunderhåll. Bolaget sysselsätter cirka 330 medarbetare och har sitt huvudkontor i Vilnius där majoriteten av kunderna finns. Bolaget har även kunder i Alytus, Klaipeda och Siauliai.

Dessutom har Green förvärvat ett bolag i Finland (omsätter 3,5 miljoner euro) samt två i Norge (140 MNOK respektive 60 MNOK). Vid förvärven betalas köpeskillingen ibland kontant och ibland med aktier eller en kombination av båda delar.

Per den 30 september uppgick bolagets nettoskuld till 1561 Mkr (902) vilket motsvarar 2,7 gånger Ebitda på rullande tolv månader på proforma-basis. Det är rätt så högt. Samtidigt har Green en solid kassaflödesgenerering. De senaste åren har Green tagit in totalt 300 Mkr i två emissioner. Se tabell intill.

Första nio månaderna 2022 var tillväxten +45%. Organiskt sett steg omsättningen 7%. Rörelsemarginalen (Ebita) var 7,6% jämfört med 6,7% året innan. På rullande tolv månader per Q3 uppgår marginalen till  7,9% vilket är strax under målet om 8,0% Ebita-marginal.

Den svenska hemmamarknaden står för cirka 60% av koncernens intäkter. Norge utgör drygt en tredjedel medan Finland är minst med runt 4% av intäkterna. Den svenska marknaden redovisas i fyra segment (Norr, Mitt, Stockholm samt Syd). Vi har i diagrammet klumpat ihop den svenska verksamheten till en enhet. Bolagen i Norge har generellt en betydligt högre lönsamhet. På rullande tolv månader är marginalen i Norge 14% vilket är nästan dubbelt så högt som koncernsnittet.

2023 skissar vi på 13% tillväxt där merparten är driven av de redan aviserade förvärven. Nästa år räknar vi med 3% tillväxt vilket i sin helhet avser organisk tillväxt. Marginalmässigt räknar vi med att Ebita-marginalen är i princip oförändrad under prognoshorisonten. Fortsatt hög inflation och eftersläpningar i kontrakten avseende prisjusteringar talar mot att marginalen skall bättras. Samtidigt har den förvärvade verksamheten i Baltikum högre marginaler än koncernsnittet.

De senaste fem åren har Green värderats till drygt 14 gånger den framåtblickande vinsten. Använder vi en multipel på just 14 gånger finns 30% uppsida på sikt. Därutöver finns potential till värdeskapande förvärv som inte fångas upp av reglaget. Den stora risken är att den relativt höga skuldsättningen begränsar förvärvstakten framöver eller att en emission krävs (pessimistiskt scenario).

Green Landscaping värderas till rabatt jämfört med flera andra bolag med fokus på tjänster och som delvis har förvärvsinslag. Bolaget har uppvisat god tillväxt de senaste åren i kombination med stigande marginaler. Insynsägandet är högt vilket vi gillar. Verksamheten är dessutom i hög grad konjunkturoberoende med en stor del offentliga kunder och en stark orderbok.

Expansionen till Baltikum är intressant och ökar den adresserbara marknaden men också risknivån. En annan risk är som sagt bolagets skuldsättning. Å andra sidan har bolaget även möjlighet att växa genom att använda aktien som betalningsvaluta. Investerare som inte räds nämnda risker kan överväga en post. Rådet blir köp.