Lyko: Skönmålad värdering

Lyko (257,50 kr) är en koncern som främst bedriver försäljning av hårvårds- och skönhetsprodukter på nätet. En av Lykos främsta konkurrensfördelar är det stora sortimentet. Idag säljer man över 55 000 hårvårds- och skönhetsprodukter från 1000 varumärken på sin sajt. I fjol omsatte koncernen 1,68 miljarder kronor.

Cirka 90% av försäljningen sker via nätet, men koncernen har också 35 fysiska butiker i Sverige och Norge. Den största marknaden är Sverige (80%), men Lyko finns också i övriga Norden och expanderar så smått söderut i Europa (under 2020 startade man försäljning i Tyskland, Österrike, Nederländerna och Polen) .

Bolaget ägs till 50,1% av grundarfamiljen Lyko som sedan länge verkat i branschen. VD är Rickard Lyko, sonson till grundaren Frans Lyko.

Skönhetsmarknaden är  stor och relativt konjunkturstabil, med en tillväxt på runt 2% om året. Lykos marknad (hårvård och skönhet för konsumenter) omsätter cirka 20 miljarder kronor i Sverige och 55 miljarder kronor i Norden (både fysisk handel och online). Onlinesegmenten på dessa marknader befinner sig i strukturell tillväxt. De senaste fem åren har onlineförsäljningen av hårvårds- och skönhetsprodukter i Norden växt med en genomsnittlig årlig tillväxttakt om cirka 10%.

Lyko har växt snabbare än så. Sedan börsnoteringen vintern 2017 har bolaget växt med i snitt 27%, inräknat det corona-dopade 2020 då tillväxten landade på 43%.

Ambitionen är att fortsätta växa snabbare än marknaden. Tillväxtmålet ligger på 15-20% om året, och ska ske både organiskt och via förvärv. Man har drivit igenom flera mindre bolagsköp under året, bland annat av varumärkena Pusher och Make Up Stores konkursbo för 1,2 respektive 11,1 Mkr. Senast i augusti köpte man också Grazette of Sweden, en kosmetikatillverkare med egen fabrik i Göteborg och en årlig omsättning runt 67 Mkr. Prislappen landade på 11,5 Mkr, motsvarande en låg värdering runt EV/Sales 0,2x, vilket också var förvärvsmultipeln i fallet Make Up Store.

Det är inte helt lätt att utläsa någon tydlig strategi bakom dessa förvärv, mer än att de sker till ett lågt pris och adderar någon promille till Lykos redan fullspäckade varumärkesstall. Samtliga bolag är svenska utan någon anmärkningsvärd tillväxtpotential.

I och med Grazette-förvärvet kan Lyko öka den egna produktionen och växa Private label-portföljen ytterligare. Till skillnad från konkurrenter som exempelvis Kicks och Åhléns har Lyko inte haft egna varumärken tidigare, men de senaste åren har man ökat den egna produktionen. Det verkar dock mest vara ett sätt att få kontroll över produktionen mer än att bygga ett eget produktsortiment kring Lyko-varumärket.

Kanske är det också ett sätt att trimma lönsamheten. Lyko har, i linje med de finansiella målen, växt lönsamt och lyckats pressa upp ebitda-marginalen från 5,4% till dagens 8,4%. Ambitionen är att nå en ebitda-marginal på minst 10%, vilket känns nåbart. Bolaget har i flera år investerat i en lagerautomatisering som ska dubblera lagerkapaciteten, och som nu ska börja användas i höst.

I övrigt kännetecknas marknaden för återförsäljare inom hårvård och skönhet av goda bruttovinstmarginaler och mycket lägre returgrader än för exempelvis klädhandlare på nätet. Lykos bruttomarginal ligger på 45% och returgraden på 0,6%, att jämföra med Boozts dito på 40 respektive 35%

Därför är det kanske inte så konstigt att allt fler aktörer försöker slå sig in på marknaden – till ett allt högre pris. Det senaste åren har nätbaserade klädhandlare som Boozt och Zalando byggt upp skönhetsavdelningar på sina sajter. Tidigare i somras offentliggjorde e-handlaren Zalando och den LVMH-ägda skönhetsjätten Sephora ett strategiskt samarbete som ska startas 2022. Strax därefter lade Sephora ett bud på den brittiska e-handlaren Feelunique. Sajtens sortiment liknar Lykos, om än i en större skala. Bolaget har 1,3 miljoner aktiva kunder i 120 länder, och runt 800 varumärken i sitt erbjudande. I fjol omsatte bolaget 103 miljoner pund i fjol och gjorde ett ebitda-resultat på 2,5 miljoner pund. Någon köpeskilling i budet har inte offentliggjorts men branschmedia spekulerar i ett bud kring 132 miljoner pund, vilket motsvarar en EV/Sales-värdering runt 1,3x och en EV/Ebitda-värdering på 52,8x.

Inom ett år kommer Zalandos kunder alltså kunna handla ur Feeluniques sortiment. Vad det kommer göra med Lykos marknadsposition är svårt att sia om, men värt att notera är att spelare med väldigt breda sortiment, som exempelvis Amazon, inte har varit särskilt framgångsrika på just skönhetsfronten.

Men så till värderingen. Lyko-aktien har aldrig varit särskilt billig. Teckningskursen 2017 låg på 50 kr, motsvarande EV/Sales 1,3x och runt EV/Ebit 30x. Dagens värdering (rullande 12 månader) ligger på EV/Sales 2,2x och EV/Ebit 51,8x, att jämföra med treårssnitten på 1,9x respektive 65,7x. Snabbväxande näthandlare som Zalando och Boozt värderas till EV/Sales 2,5x respektive 1,9x.

Även när vi blickar in i framtiden ser det dyrt ut. Då räknar vi med en bibehållen tillväxt på 20% per år, samt marginalförbättringar från de gjorda lagerinvesteringarna. Vi applicerar en EV/Sales-värdering på 1,5x, motsvarande EV/Ebit på 25x, och får då en klen uppsida på 13%. Vi landar i ett neutralt råd.