Nederman: Kortvarigt nederlag

Nederman (168 kr) är ett globalt företag inom luftrening för industriell miljö. Bolaget grundades 1944 i Helsingborg och har idag drygt 2 500 anställda. Försäljningen uppgår till ungefär 6 miljarder kronor och tillverkning sker i 13 länder.

Största ägare i Nederman är Latour, som kontrollerar 30 % av aktierna. De representeras i styrelsen av ordförande Johan Menckel. 

NedermanAnalys

Nederman: Vädrar ut mellanår

Näst störst är Neudi & C:o, investmentbolaget som kontrolleras av familjen Hobohm–Hielte, med ett innehav på 10%. Efter det återfinns främst olika fonder och institutionella investerare.

Sven Kristensson har varit VD för Nederman sedan 2001 och äger aktier värda 60 Mkr. I övrigt är det skralt med större insynsägande.

Nederman är enligt egen uppgift marknadsledare i Europa inom industriell ventilation. I Amerika anser man sig vara nummer två. Ungefär 80% av försäljningen i Amerika går till USA. De amerikanska dotterbolagen har sin produktion i USA. Positionen i APAC är något svagare. Där är Nederman nummer fem på marknaden enligt bolaget själva.

Bolagets produkter är i premiumsegmentet. Erbjudandet sträcker sig från enskilda komponenter till heltäckande lösningar. Försäljningen kan delas upp enligt följande:

• Produkter för avskiljning och filtrering: Innefattar exempelvis filter, kanaler och fläktar som används för att få bort exempelvis hälsofarligt damm eller svetsrök från arbets- och produktionsmiljön (se ett exempel på bilden längst upp i artikeln). Produkterna säljs främst via distributörer och återförsäljare.
• Systemlösningar och projektförsäljning: Här skräddarsys lösningar baserade på Nedermans produkter. Försäljningen sker direkt till kund.
• Service och eftermarknad: Omfattar serviceavtal, reservdelar, förbrukningsmaterial och mjukvaruintäkter.

Verksamheten är indelad i fyra affärsområden.

• Extraction & Filtration är projektbaserade lösningar för industrier med mycket luftföroreningar. Här ingår exempelvis varumärket Nederman och Robovent. Kunderna finns inom industrier som trä- och metallbearbetning, livsmedel, färgproduktion med mera. Storleksordning på projekt är mindre, 100 Tkr till enstaka Mkr.
• Process Technology är Nedermans verksamhet inom skräddarsydda projektbaserade lösningar inklusive bland annat installation och övervakning. Kunderna finns inom exempelvis metallåtervinning och textilindustri. Projekten är typiskt sett lite större, “några miljoner dollar” och kräver ofta mer långdragna investeringsbeslut hos kunderna. Något som gör segmentets försäljning mer volatil.
• Duct & Filter fokuserar på produktförsäljning av kanalsystem och filterlösningar. Liknande produkter som finns inom Extraction & Filtration men med andra varumärken, Nordfab och Menardi. Främst riktat mot USA.
• Monitoring & Control verkar inom mätning och analys av gaser samt partiklar. Produkterna har relativt hög teknikhöjd och digitaliseringsgrad. Affärsområdet startades 2017 och har byggts upp genom ett antal förvärv. Intäkterna är till stora delar prenumerationsbaserade. Affärsområdet sticker ut som extra intressant och något som kan differentiera Nedermans helhetserbjudande samt skapa mer förutsägbara intäkter.

Förvärvstakten har ökat

Bolaget har senaste tio åren växt 2% organiskt. Lägger man till förvärv blir tillväxten istället runt 7,5%. Jämförelsevis är målet att växa 10% i snitt över en konjunkturcykel. Den organiska tillväxten är överraskande låg. Med strukturella trender i ryggen borde Nederman växa snabbare än BNP.

Bolaget lyfter fram ett resultatmått (Ebita) som justerar bort kostnader för avskrivningar på immateriella tillgångar kopplade till förvärv samt engångsposter för omstruktureringar, avyttring med mera. Engångsposterna har periodvis varit stora men är i dagsläget försumbara. Vi finner bolagets justeringar vettiga och värderar bolaget utifrån samma mått.

Den justerade Ebita-marginalen har ökat från 9% 2019 till ungefär 12% idag och har på årsbasis varit stabilt stigande. Målet är att nå 14%.

Förvärvstakten har ökat något senaste åren. Snittet låg länge på ungefär ett förvärv per år. Sedan 2022 har totalt sju förvärv gjorts. Vanligtvis handlar det om att nå nya geografiska marknader eller att komplettera produkterbjudandet.

Senaste året har tre förvärv gjorts, Euro-Equip, Duoair och Olicems. Euro-Equip och Duoair har “liknande lönsamhet som Nederman”. Euro-Equip fokuserar på ventilation för gjuteri, metallåtervinning och aluminiumindustri. Bolaget har stark position i länder som Spanien och Mexiko. Duoair är stora i Nordamerika och riktar sig främst mot försvars-, rymd- och tillverkningsindustri.

Förvärvet av Olicem gjordes till 6,3x försäljningen och ingen lönsamhet angavs. Förvärvet är litet och handlar mer om att Nederman ska kunna erbjuda deras mät- och uppföljningssystem i sina system. Den höga multipeln är därför inget att fästa stor vikt vid.

På grund av senaste tidens förvärv är Nettoskulden/Ebitda i dagsläget på 2,3x. En hög nivå men inte riskfyllt hög.

Nederman säger sig ha 10-12% marknadsandel inom industriell luftrening. Det är slående högt med tanke på att bolaget ändå är relativt litet globalt sett. Största konkurrenten är Donaldson vars konkurrerande verksamhet omsätter ungefär 10 miljarder kronor.

Som en stor spelare är bolaget klart beroende av marknaden. Med den gällande politiska osäkerheten är det sannolikt inte lätt för industrikunderna att planera sina investeringar. Nedermans projektverksamhet lär vara fortsatt lidande av detta. Att uppgradera luftkvalitén är sällan av högsta prioritet i tuffa tider.

Fokuserar på vad de kan påverka

Nederman släppte första kvartalsrapporten 2025 i fredags (25/4) och aktien var ned 7% för dagen. De operativa siffrorna såg ut ungefär som senaste året, tre av fyra affärssegment visar upp relativt stabil tillväxt (se organisk tillväxt i graf nedan).

Process Technology sticker ut som klart negativt med -30% i orderingång och Nederman spår fortsatt avvaktande kunder. Övriga tre affärsområden visade alla tillväxt i orderingång. Det är inte ovanligt att bolag försöker minskar sitt beroende av volatil projektverksamhet som Process Technology är ett exempel på. Nederman lyfter dock fram affärsområdet som en viktig del av koncernen. Både med stor potential på egna meriter men också därför att stora installationsprojekt är en kanal för att sälja in produkterna från övriga affärsområden.

Nederman säger sig ta marknadsandelar och att det förekommit ett par konkurser senaste året inom sektorn. Svenska sektorkollegan Absolent vinstvarnade (23/4) inför sitt första kvartal och deras omsättning sjönk 12,5% i Q1. Svagheten var främst inom Absolents Industrial-segment som mest liknar Nedermans produktbaserade affär. Att Nedermans verksamheter utanför den svängiga projektrörelsen går bra är ett styrketecken. Största konkurrenten Donaldson har ännu inte släppt sin rapport.

Lönsamheten tog ett steg tillbaka till 10,1% (12,5). Inom Extraction & Filtration var marginalen lägre på grund av färre högmarginalprojekt samt investeringar i produktion och logistik. Även Process hade sämre marginal till följd av den lägre aktiviteten. Valutaeffekter hade också negativ påverkan på marginalen.

Lönsam tillväxt

En positiv utveckling i Nederman är att de mest lönsamma segmenten Duct & Filter och Monitoring & Control ökar som andel av de totala affärerna. Trenden håller i sig även under första kvartalet.

Inom Monitoring & Control stöds tillväxten av återkommande intäkter från exempelvis lösningar som analyserar gaser från sopförbränningsanläggningar. Duct & Filter är troligen en mer cyklisk affär som haft framgång med försäljning till aktörer inom batteritillverkning – en sektor med svagare utsikter. Men det har hittills inte påverkat orderläget eller tillväxt för segmentet.

Håller de fina tendenserna i dessa segment i sig kommer Nederman närma sig sitt 14%-mål på sikt.

Prognos och värdering

Det är ovanligt svårt att sia om närmaste tiden. Bolaget har inte någon större analytikertäckning.

• Tillväxt: Vi räknar med ett tufft klimat för 2025 och skissar in en liten negativ organisk tillväxt för året. Med konsolidering av förvärv landar vi på cirka 2% tillväxt för året. Efter det räknar vi med viss återhämtning och 4% organisk tillväxt.
• Lönsamhet: Historiskt har Nederman varit duktiga på att höja sin Ebita-marginal. Målet om 14% marginal är över vad Nederman klarat historiskt och inget vi räknar med att de når före 2027. Vi penslar in 11% Ebita-marginal för innevarande år som sedan stegvis ökar till 12,5% till 2027. Drivet av att de mer lönsamma delarna av bolaget växer sig större.
• Värdering: Bolagets ledande position och kanske en viss ESG-profil har stundtals belönats med höga multiplar. Intervallet senaste åren har varit ungefär 10-16x EV/Ebita. Vi använder 11x rörelseresultatet i vårt huvudscenario. Uppsidan blir i detta fall cirka 50%.

Slutsats

Det finns risk för svag lönsamhet under 2025. Det är inte så konstigt när handelspolitiska oklarheter minskat investeringsviljan. Man kan nu tänka sig en period av låga investeringar. Alternativt att viss återindustrialisering i USA tvärtom ger bolag som Nederman mer att göra. Hur det utvecklas får vi se.

Samtidigt finns andra, positiva, tendenser i Nederman som tillväxten inom övervakningslösningar.

Över tid har lönsamheten varit stabil. Värderingen är i underkant av det normala. Kombinationen av allt detta kanske inte ger någon snabb uppvärdering, men aktien ser tillräckligt bra ut för ett köpråd.