Analys Dometic
Soliga utsikter för Dometic
Sedan några år finns en stark friluftstrend i stora delar av västvärlden och det finns en grupp börsbolag som tjänar sina pengar på att försörja den marknaden med produkter. Thule och Fenix Outdoor är två uppenbara exempel. Även börsnykomlingen Dometic bör räknas dit.
Dometic är en av världens största tillverkare av köks-, sanitets- och klimatprodukter för husbilar, fritidsbåtar och andra fordon. Bolaget har sitt ursprung inom kylskåp men erbjuder idag ett brett sortiment med bland annat markiser, ugnar, toaletter med mera.
Fram till 2001 ingick Dometic i Electrolux men sedan dess har olika riskkapitalbolag varit ägare. Den nuvarande huvudägaren är EQT som lät notera aktien på Stockholmsbörsen i november i fjol men som fortfarande äger 47 procent av aktierna i företaget.
Bolaget har haft en bra första tid på börsen. Utförsäljningspriset var 48 kronor och efter den positiva halvårsrapporten förra veckan (15 juli 2016) har kursen avancerat till 63,20 kronor, vilket innebär en uppgång på 32 procent för de som varit med sedan noteringen. Till dagskurs ligger börsvärdet på 18,8 miljarder kronor.
Kursutvecklingen speglar en fin operationell trend. Framför allt är det Dometics förmåga att krama ut mer marginal ur varje försäljningskrona som överraskat positivt. Det var extra tydligt i årets andra kvartal. Koncernen tjänade 584 Mkr på knappt 3,5 miljarder i intäkter. Det är en rörelsemarginal på 16,9 procent.
Andra kvartalet är det säsongsmässigt starkaste för Dometic så det är inte konstigt att vinsten är extra bra. Men jämfört med samma kvartal 2015 och 2014 blir det tydligt att koncern lyft sig lönsamhetsmässigt ett par snäpp. Då var marginalen 13,7 (2014) respektive 15,1 procent (2015).
Bakom lyftet ligger en hyggligt stark marknad även om tillverkningen av husbilar i USA inte ökar riktigt lika starkt längre och tillverkningen av lastbilar faller (det senare är dock en mindre nisch för Dometic i USA). Men i gengäld är det bra fart i Europa där försäljningen går riktigt bra i länder som Tyskland och Sverige. I Australien fortsätter Dometic att fira triumfer som hovleverantör av kylväskor till törstiga strandälskare. Dometic har ungefär 45 procent var av intäkterna i Amerika respektive Europa och sista tiondelen i Asien inklusive Australien.
En annan faktor bakom uppgången är besparingar samt synergieffekter i den amerikanska rörelsen som utökades kraftigt genom ett förvärv, av bolaget Atwood, härom året. Samtligt går inte allt som på räls utan Dometic rapporterar om problem med logistiken både i USA och i Tyskland vilket skapat extra kostnader under 2016. Här pågår insatser för att reda upp situationen.
En tredje sak som påverkar Dometics lönsamhet mycket är den mix av produkter och försäljningskanaler som dominerar i den aktuella perioden. Särskilt är det andelen av försäljningen som går till vad Dometic kallar eftermarknaden som kan lyfta marginalen. Detta är i princip försäljning som sker genom butik till enskilda husbilsägare och åkerier. Den andra stora kanalen, som kallas OEM, avser produkter som levereras direkt till bolag som tillverkar husbilar, båtar och så vidare. Det senare är en mycket mer prispressad affär. Dometic har under många år investerar i sitt eftermarknadserbjudande och en del av resultatet syns i ökad marginal.
Av de faktorer som lyft lönsamheten hittills under 2016 så är det ingen som direkt är på väg att försvinna i närtid. Mycket talar därför för att de kommande åren bjuder på fortsatta vinstökningar och det är inte omöjligt att Dometic når sitt mål om en rörelsemarginal på 15 procent på helårsbasis även om vi inte vågar räkna in detta i de prognoser som finns nedan.
Förutom att efterfrågan ur ett cykliskt perspektiv ger stöd åt bolagets försäljning och att Dometic visat sig vara ett effektivt företag finns det ännu ett tungt skäl som talar för att man kan äga den här aktien. Det är bolagets fina marknadsposition.
Totalmarknaden för de produkter man tillverkar är värd cirka 46 miljarder. Med intäkter på 11 miljarder har Dometic en stor del av marknaden och eftersom detta handlar om en rätt lång lista av produkter bör det svenska bolaget ha en kraftigt dominerande marknadsandel i många nischer.
De innebär att det är svårt och oattraktivt för nya producenter att ta upp kampen med Dometic vilket i teorin borde medge viss överlönsamhet.
Sedan skadar det inte att företagsledningen med vd Roger Johansson i spetsen ger ett förtroendeingivande intryck och är fullpumpad med aktier.
Det negativa är att avkastningspotentialen inte är hissnade hög så länge man inte skruvar upp p/e-talet en bit över den normala marknadsmultipeln på 15 som i vårt optimistiska scenario nedan. Det är tveksamt om man bör göra det på ett cykliskt bolag som presterar på toppen av sin förmåga.
Det pågår även en rättsprocess i USA där krav riktas mot Dometic på basis av påståenden om att deras produkter orsakat skada på husbilar. Sådant kan man aldrig veta var det slutar, men det tydliga intrycket är att företagsledningen inte anser att detta är något som kommer att skada bolaget.
Ett tredje minus är eventuellt att Dometic har begränsade tillväxtmöjligheter med redan höga marknadsandelar i sina nischer. Bolaget har investerat stora belopp i förvärv av bolag som bidragit med produkter för båtar och som breddat erbjudandet. Möjligen finns mer att göra i den vägen men det är ändå en expansion som riskerar att späda ut lönsamheten när man rör sig allt längre från kärnverksamheten.
Sammantaget väger de positiva faktorerna över och Dometic är en cyklisk aktie man kan överväga att köpa. Inklusive utdelningar finns en avkastning på drygt 20 procent på radarn för den som köper Dometic på dagens kurser.
Läs fördjupad analys
Om bolaget
Dometic är en av världens största tillverkare av köks-, sanitets- och klimatprodukter för husbilar, fritidsbåtar och andra fordon. Bolaget har sitt ursprung inom kylskåp men erbjuder idag ett bredd sortiment – både direkt till tillverkare av fritids- och arbetsfordon och via butiksledet.
Bolaget har huvudkontor i Solna men bara en mindre del av sina 6500 anställda i Sverige. Merparten av tillverkningen sker i Kina, USA och Tyskland. Den klart största marknaden för bolagets produkter är USA.
Dometic ingick i Electrolux fram till 2001 då verksamheten såldes till ett riskkapitalbolag. Strax efter finanskrisen blev EQT huvudägare och i november 2015 noterades aktien på Stockholmsbörsen. EQT är fortfarande största ägare med knappt 50 procent av aktierna.
Intäkterna var 11,5 miljarder kronor under 2015 och Dometics rörelseresultat blev drygt 1,4 miljarder. Bolaget har ett börsvärde på 18,8 miljarder kronor.
| SvD Börsplus förväntningar | ||||
| 2015 | 2016E | 2017E | 2018E | |
| Omsättning | 11 486 | 12 405 | 13 273 | 14 202 |
| – Tillväxt | 30,4% | 8,0% | 7,0% | 7,0% |
| Rörelseresultat | 1 436 | 1 675 | 1 858 | 1 988 |
| – Rörelsemarginal | 12,5% | 13,5% | 14,0% | 14,0% |
| Resultat efter skatt | 1 032 | 1 138 | 1 333 | 1 449 |
| Vinst per aktie | 3,49 | 3,80 | 4,50 | 4,90 |
| Utdelning per aktie | 0,00 | 1,52 | 1,80 | 1,96 |
| P/E | 18,2 | 16,8 | 14,1 | 13,0 |
| EV/EBIT | 16,2 | 13,9 | 12,5 | 11,7 |
| EV/Sales | 2,0 | 1,9 | 1,7 | 1,6 |
Marknaden
Den totala marknaden för Dometics produkter är värd cirka 46 miljarder kronor och växer runt 5 procent över tid. Bolaget bryter ned marknaden i produkter säljs till tillverkare av husbilar och liknade fordon (värd 11 miljarder), som säljs till båttillverkare (3 miljarder), till tillverkare av lastbilar, personbilar och liknande (3 miljarder) samt produkter som inte går till nya fordon utan till eftermarknaden via butiksledet (29 miljarder).
Rent geografiskt finns 55 procent av marknaden i Amerika (där särskilt högt husbilsägande i USA lyfter siffrorna), 35 procent i Europa och 11 procent i Asien. Av Dometics intäkter kom 2015 till 49 procent från Amerika, 36 procent från Europa och Mellanöstern och 11 procent från Asien.
Den enskilt viktigaste marknaden för bolaget är försäljning av OEM-produkter till amerikanska husbilstillverkare. Även kylboxar sålda via distributörer och återförsäljare i Australien är en produkt värd att framhålla då den ger ett starkt bidrag till bolagets marginaler.
Med en årsomsättning på 11 miljarder kronor har Dometic en stor andel av totalmarknaden, 23,9 procent. Inom OEM-produkter för husbilstillverkare är marknadsandelen hela 60 procent. Enligt Dometic kommer 75 procent bolagets intäkter från marknader där bolaget antingen är nummer ett eller två i termer av storlek.
Dometic själva beskriver det som att man är verksamma inom ”mobile living” och erbjuder produkter inom tre områden. Dessa är klimat, hygien & sanitet samt mat & dryck. Exempel på produkter inom klimat är fönster, dörrar, markiser samt luftkonditionering. Inom hygien & sanitet säljer Dometic bland annat toaletter och vattenvärmare. Inom mat & dryck erbjuder bolaget kylskåp, kylboxar, ugnar, spisar och mikrovågsugnar med mera.
Alla produkter är anpassade för att sitta i fordon, framför allt husbilar, fritidsbåtar och lastbilar. Ofta måste de uppfylla särskilda krav på tysthet, stöttålighet och energieffektivitet som inte ställs på motsvarande produkter för hemmet.
Dometic möter olika konkurrenter inom olika produktområden. Det finns ingen spelare som har samma bredd i sitt produktsortiment. Inom kylskåp är Thetford en viktig konkurrent som ägs av ett företag vars huvudverksamhet är tillverkning av specialfordon. Det finns även gott om mindre företag som konkurrerar regionalt inom vissa produktgrupper. Det generella intrycket är att det de konkurrenter som har volymer och möjliga skalfördelar i tillverkning och distribution som kan matcha Dometic inte är fokuserade på samma produktkategorier som svenskarna utan har huvudfokus annanstans. De konkurrenter som inriktar sig på enskilda produkter tycks vara mindre, regionala och sakna skalfördelar i jämförelse med det svenska bolaget.
Allt detta tyder på att företaget har betydande och hållbara konkurrensfördelar.
Affärsmodell
Dometic tillverkar sina produkter vid 22 olika anläggningar i Europa, Amerika och Asien. De största anläggningarna finns i USA, Tyskland och Kina. Produkterna säljs under olika varumärken dels genom butiksledet, dels direkt till tillverkare av husbilar, fritidsbåtar och andra fordon som monterar dem i nya enheter.
Dometic kallar den första affären för aftermarket och den andra för OEM. Under 2015 svarade aftermarket för 40 procent av intäkterna och OEM för 60 procent. Ofta är prispressen större inom OEM-affären där stora kunder gör professionella upphandlingar av komponenter till sina fordon. I USA har producentledet konsoliderats ytterligare under 2016 i och med att marknadsettan inom husbilar, Thor, förvärvat en av de större konkurrenterna.
Mål och strategier
Dometics styrelse har antagit följande finansiella mål på medellång och lång sikt under en konjunkturcykel:
• Nettoomsättningsökning med 5 procent mätt i konstant valuta, exklusive större förvärv
• Rapporterad rörelsemarginal (Ebit) på minst 15%
• Betala ut lägst 40 procent av nettoresultatet i utdelning
• Nettoskuld/Ebitda kring 2,0x
Under 2015 var den organiska tillväxten 8 procent. Innan dess är det svårare att utvärdera tillväxten då Dometic breddat sin verksamhet genom en lång rad förvärv som biffat upp intäkterna.
Dometic har genom åren levererat bra marginaler. Under 1999-2006 var snittet drygt 15 procent men efter finanskrisen har nivån sjunkit en bit och 2009-2015 är siffran cirka 12 procent. Bägge dessa genomsnitt är exklusive vad bolaget klassar som engångskostnader. Bortsett från finanskrisåren har dessa kostnader inte varit anmärkningsvärt stora.
Marginalförsvagningen ska ses i ljuset av att bolaget växt väsentligt under den här perioden – från intäkter kring 6 miljarder för 15 år sedan till ungefär det dubbla idag. Delvis har expansionen bestått av förvärv av enheter som inte varit lika lönsamma som Dometics egen affär.
Marginalmålet framstår ändå som fullt möjligt att nå inom några år givet att marknaden fortsätter att utvecklas på ett positivt vis.
Per halvårsskiftet var skuldsättningen nere kring Dometics målnivåer (2,1 gånger Ebitda) vilket öppnar möjligheter för ledningen att lånefinansiera förvärv eller ge extra utdelningar framöver.
Sedan 2001 har Dometic ägts av olika riskkapitalbolag som alla jobbat med liknade strategier. En huvudlinje har varit att effektivisera produktionen genom att samla tillverkningen i stora enheter och bygga ut en effektiv tillverkningsapparat i Kina. Ett exempel är att den anrika kylskåpsfabriken i Motala 2011 las ned och produktionen togs över till USA. En annan huvudlinje i utvecklingen har varit att bredd erbjudandet med förvärv. Den senaste storaffären gjordes 2014 då USA-bolaget Atwood förvärvades. Atwood var stora inom luftkonditionering för husbilar.
Så här beskriver Dometic sin strategi numera:
Fokus är på lönsam tillväxt som ska uppnås via initiativ på tre områden:
• selektiv förstärkning av OEM-verksamheten i attraktiva nischpositioner,
• växa inom aftermarket genom breddning av både kundbas och produktportfölj,
• investeringar i ett antal nya geografiska marknader med stor långsiktig tillväxtpotential.
Kommentera artikeln
I samarbete med Ifrågasätt Media Sverige AB (”Ifrågasätt”) erbjuder Afv möjlighet för läsare att kommentera artiklar. Det är alltså Ifrågasätt som driver och ansvarar för kommentarsfunktionen. Afv granskar inte kommentarerna i förväg och kommentarerna omfattas inte av Affärsvärldens utgivaransvar. Ifrågasätts användarvillkor gäller.
Grundreglerna är:
- Håll dig till ämnet
- Håll en respektfull god ton
Såväl Ifrågasätt som Afv har rätt att radera kommentarer som inte uppfyller villkoren.