Sustainion Group: Svag rapport men tyskt hopp

Sustainion Group (0,65 kr) äger en handfull bolag som på olika vis verkar inom miljöteknik. Ett viktigt innehav är EWF Eco, en distributör som omsätter ca 55 Mkr främst på försäljning av Bigbelly – en papperskorg för offentliga miljöer med 7 000 installationer i Norden.

Sustainion äger även ett par bolag med egna produkter för mätning och filtrering av avgaser från fordon, EHC Teknik samt EnviroClean, samt uppdragstillverkaren Elpro. Årsomsättningen ligger runt 170 Mkr. Aktien finns noterad på Spotlight.

Största ägare och styrelseordförande är Magnus Greko (17,1% av aktierna) som tidigare var delägare i några av bolagen Sustainion förvärvde 2021. Han är mest känd som medgrundare och långvarig VD för bilprovningsbolaget Opus Group. Opus köptes ut från börsen 2020. VD Brodde Wetter äger 2,4% av bolaget.

Sustainion Group tog form genom fem förvärv 2021-2023. Tabellen nedan ger en översyn av bolagen. Företaget redovisar inte sina affärer för enskilda bolag, i segment eller intäktsströmmar. Men det rör sig om en blandning av värdeadderande distribution (EWF Eco, Leading Light), egna produkter (mätinstrument i EnviroClean och filter i EHC Teknik) samt tillverkningstjänster (Elpro). Ca två tredjedelar av omsättningen finns i Sverige.

Knapp vinst

Sustainion GroupAnalys

Sustainion Group: Förvärvsbygge med starka ägare

För ett knappt år sedan synade Afv Sustainion i en analys (länkad här intill). Slutsatsen då var att vinstnivån måste “upp några hack för att aktien ska locka”. Utvecklingen under 2023 och början av 2024 har dock varit sämre än det vi väntade oss och aktien är ner drygt 30% sedan analysen.

Bolaget växte 16% till 170 Mkr under 2023. Den organiska ökningen var 5,9%. Men rörelsemarginalen sjönk från 6,3% till 3,4%. Rörelsevinsten på 5,7 Mkr var i nivå med det negativa räntenettot och per aktie stannade vinsten på 0,01 kr. Vi hade skissat på en rörelsevinst på 11 Mkr för 2023.

Försiktiga kommuner

Inget ytterligare förvärv genomfördes efter maj månads köp av Leading Light – en leverantör inom smart offentlig belysning som närvarostyrda lampor. Bolaget, som omsatte 12 Mkr, ingår i EWF Eco som har väl upparbetade kundrelationer med många kommuner på renhållningssidan vilket man hoppas ska skapa försäljningssynergier. Dessa förhoppningar om synergier kom dock inte att materialisera sig under 2023, konstaterar VD Brodde Wetter i årsredovisningen.

I Q1-rapporten, från 22/5 2024, noterar han vidare vidare att just kommunsektorn visat svag köpvilja med utdragna beslutsprocesser under början av året. Detta är en bakgrund till att resultatet försvagats ytterligare och isolerat i Q1 gör Sustainion förlust på Ebit-nivå. Till bilden hör också att EWF Eco hade några riktigt starka kvartal för ett drygt ett år som leder till tuffa jämförelsetal. Den organiska tillväxten som låg på hela +28% i Q1 2023, var -4% i Q4 och -17% (!) i Q1 2024.

Under april har bolaget inom Smart City EWF Eco bytt VD då Lena Möller nu tar över posten. Med denna förändring på plats hoppas man arbetet med synergierna kan bära frukt framöver.

Närmar sig tysk lansering

Utvecklingen verkar stabil inom bolagen som jobbar med produkter för att mäta och reducera avgaser från fordon. EHC Teknik har slutit avtal med några nya distributörer bland annat i USA som lagt beställningar på filter.

I EnviroClean fortgår satsningen på en ny produkt för partikelmätning vid bilprovning. Detta är en viktig lansering eftersom Tyskland infört en lag om krav på partikelmätning vilket skapar behov av att köpa in ny utrustning i landets bilprovningar. Totalt uppskattas marknaden till 40 000 enheter, vilket kan översättas till ca 3 mdr kr i värde givet ett snittpris på 65 000 kr (”6000-7000 euro”) per instrument. Siffrorna kommer från Sustainion.

Problemet för EnviroClean är att godkännandeprocessen varit långdragen för deras produkt för tyska marknaden, men i Q1-rapporten heter det att processen verkar bli klar nu till sommaren.

Man kan mycket väl tänka sig att fler länder inför sådana krav, och EU har förordat det. Testmaskiner har levererats till andra länder, enligt Sustainion. Det finns dock fler leverantörer på marknaden än EnviroClean med produkter som redan säljs i Tyskland.

Om Elpro sägs att bolaget hade ett svagt första kvartal men att orderingången varit god vilket bådar gott för resten av året.

Letar förvärv

VD Brodde Wetter upprepar i rapporten att man letar efter ytterligare förvärv. Kanske lite förvånande då skuldsättningen börjar se riktigt hög ut i bolaget med en skuldkvot på 4,2x per 31/3. Då ingår dock omfattande leasingskulder i beräkningen samtidigt som resultatnivån kan beskrivas som pressad. Räknat exklusive leasing är skulden 1,1x rullande Ebitda.

Stämman gav styrelsen nyligen ett mandat att göra emissioner på 20% av aktierna vilket också är ett verktyg i sammanhanget.

Scenario

För 2024 skissar vi på att resten av året blir bättre än inledningen, och 3% försäljningsökning totalt. Ett visst försäljningslyft från den nya bilprovningsutrustningen i Tyskland ligger i siffrorna. Hur stor den affären kan bli är en joker i sammanhanget. Men troligen räcker inte 3% i tillväxt för att bolaget ska gå med vinst 2024E, enligt vårt scenario.

Kommande år räknar vi med 8% organisk tillväxt. Företaget har ett ambitiöst mål på 10-25% per år i organisk ökning. Marginalen? I vår tidigare analys av Sustainion kikade vi på historiken för de enskilda bolagen och gissade på basis av den att ca 6-7% var rimligt. Vi tycker inte att utvecklingen sedan dess ger stöd för att räkna med mer än så och antar 6,5% 2026E. Bolagets mål är 12% i Ebitda-marginal. Vår prognos för 2026E motsvarar ca 14% i Ebitda-marginal, med nuvarande avskrivningar.

Med en multipel på EV/Ebit 10x skulle vårt huvudscenario peka på en avkastningspotential kring 10-15%. Det optimistiska scenariot är främst ett försök att illustrera en god framgång med EnviroCleans nya partikelmätarprodukt.

Slutord

2023 och starten på 2024 har varit en tung period för bolaget. Kanske finns en vändning till något bättre runt hörnet, om EnviroClean fått snurr på den tyska marknaden och investeringsviljan bättras för EWF Eco:s kunder. Men här och nu inspirerar inte utvecklingen till att tro på något i linje med det optimistiska scenariot.

Vi tror bolaget gör rätt som letar efter fler förvärv. Fler typer av intäktsströmmar och större skala vore bra. Det finns ägare i Sustainion som lyckats väl med bolagsbyggen tidigare vilket är ett plus. Vi stannar i ett neutralt råd för aktien.