Volati: Fortsätter förvärvsbygget?

Stockholmsbolaget Volati (99 kr) är en industrikoncern som förvärvar och äger bolag med stabila kassaflöden i olika branscher. Vinsterna återinvesteras till stor del i nya förvärv med sikte på att öka rörelsevinsten (Ebita) per aktie med 15% per år, över tid.

Bolaget har funnits på börsen sedan 2016 med grundarna kvar som huvudägare, Karl Perhagen (42,9% av kapitalet) och Patrik Wahlén (23,9%). Bägge sitter i styrelsen, Wahlén som ordförande, men är inte längre operativa. VD sedan 2021 är Andreas Stenbäck som äger aktier för 0,3 Mkr.

Affärsidén påminner om Lifco och andra större serieförvärvares. Men Volati har inte lika högt förvärvstempo och tycks mer angelägna om att få ut operativa synergier ur sin struktur.

Verksamheten delas in i tre affärsområden. Dessa är Salix Group, Industri samt Ettiketto som står för 47%, 41% respektive 11% av omsättningen. Samtliga områden har växt snabbt med stigande marginaler. Under 2022 syns dock en försvagning i lönsamheten som på rullande 12 månader är 9,1% i termer av rörelsemarginal (Ebita). I fjol var siffran 10,5% och snittet sedan 2019 är 8,9%.

Det största området, Salix, består av grossist- och leverantörsbolag inom byggprodukter – både egna och distribuerade. Försäljningen sker främst via byggfackhandel och sker till 70% i Sverige. Beslag är en viktig produktkategori.

Affärsområdet organiserades som ett självständigt bolag inom Volati förra året med egen styrelse. Ledningspersoner har ett mindre minoritetsägande på 7,5% av aktierna direkt i Salix. Rörelsen utvecklas genom förvärv och synergier inom försäljning, inköp och liknande. I år har Salix köpt tre bolag. En norsk grossist inom lås och beslag, en norsk tillverkare av inrednings- och köksbeslag samt en grossist inom måleriverktyg.

Affärsområdet Industri samlar bolag som verkar helt fristående till skillnad från de inom Salix. Här finns några av de företag som Volati ägt länge. Ett exempel är Corroventa som 2007 blev Volatis fjärde förvärv. Bolaget tillverkar, säljer och hyr ut avfuktare till skadesaneringsbolag och hade ett kanonår 2021 med nära 100 Mkr rörelsevinst och 37% i marginal i Sverige.

Ny plattform

Ett annat omsättningsmässigt stort bolag inom Industri är S:t Erik (förvärvat 2018) som tillverkar betong och natursten avsedd för gator, torg, hustak med mera. Tornum (första förvärvet 2004) är en global leverantör av utrustning för att hantera och lagra spannmål. Morabolaget Scanmast (förvärvat 2021) tillverkar torn och master för kritisk infrastruktur.

Dessa fyra företag beskrivs som plattformar som utökas genom tilläggsförvärv. Större investeringar har gjorts i området kritisk infrastruktur som etablerades genom köpet av Scanmast. Det har kompletterats med uppköp av MAFI Group i år. De tillverkar infästning för telekomutrustning och solceller med 325 Mkr i omsättning.

Även inom det minsta affärsområdet Ettiketto har förvärvsaktiviteterna varit extra höga senare år. På så vis har området tagit en roll som ledande i den nordiska nischen för maskiner för etiketter. Det kan exempelvis röra sig om självhäftande etiketter på livsmedelsförpackningar och produkter som integreras i kundernas produktionslinjer.

Volati framstår som relativt diversifierat men exponeringen är hög mot byggsektorn genom Salix Group (47% av omsättningen) och innehavet S:t Erik (15% av omsättningen). Vi beräknar att mer än halva vinsten (före koncernkostnader) kom från dessa enheter i fjol. Bolaget är även starkt inriktat på Sverige som svarade för 80% av försäljningen 2021. Norge stod för 7%.

Förvärvsdriven tillväxt

Byggmarknaden är för närvarande trög vilket Volati märker inom Salix Group. Området minskade rörelsevinsten med 21% under tredje kvartalet. Svagheten sitter främst i den konsumentinriktade försäljning som sker. Det finns en klar risk för ytterligare svagare utveckling under 2023 då nybyggnationen i Sverige spås minska än mer.

Detta syns inte så mycket i koncernsiffrorna vilket till största delen beror på förvärvseffekter. Volati är transparanta kring vilken påverkan som förvärv har i siffrorna och man kan beräkna att utan företagsköp skulle vinsten från affärsområdena fallit 6% hittills under 2022. Som noterades ovan hade dock Corroventa ett ovanligt bra år så jämförelsesiffran är svår att slå.

Volati har spenderat ca 0,7 miljarder kr på förvärv under 2021 och hittills i år. Detta finansieras till stor del med egna kassaflöden eftersom Volati har en relativt låg utdelningsandel. Banklån och preferensaktier står för övrig finansiering. Räntebärande nettoskuld ligger på 2,2 gånger rörelseresultatet (Ebitda). Bolaget kan tänka sig att gå upp till 3 gånger i belåning. Så det finns krut för fortsatt förvärvsdriven tillväxt. Risken är att en svag marknad och fallande värderingar gör det svårare att komma till avslut. Volati har endast gjort ett förvärv sedan maj och det var av ett litet bolag med 25 Mkr i omsättning.

Huvudscenario

• Tillväxt. Vi räknar kallt med att Volati förvärvar bolag som tillför runt 700 Mkr i intäkter kommande år vilket ger en tillväxt på runt 8-9%. Organiskt väntar vi oss låg tillväxt.
• Årets förvärv har varit kraftigt marginalstärkande vilket vi inte vågar tro på framöver. Tvärtom tror vi cykliska faktorer talar för något lägre lönsamhet 2023 men har sedan räknat med 9% i marginal – vilket är genomsnittsnivån sedan 2019.
• Värdering. Volati förvärvar bolag för 5-10x vinsten. De mest betrodda serieförvärvarna värderas till mer än 20x på börsen. Vi använder EV/Ebita 13 i vår värdering av Volati, vilket motsvarar P/E 20. Att vi i vår modell räknar in preferensaktieutdelningen som en kostnad i finansnettot förklarar det eleverade P/E-talet.

Detta ger en avkastningspotential på kring 20%. Ett pessimistiskt scenario där bolaget inte lyckas göra förvärv som håller vinstnivån uppe samtidigt som vikande byggkonjunktur skadar Salix mer rejält än vi tror, innebär en nedsida på 25%.

Det är ett osäkert läge i Volati och även om bolaget verkar kvalitativt skulle vi vänta med att investera.