Hans Lind: Marknadsvärden på kommersiella fastigheter ska tas med en stor nypa salt

Fastighetsvärderingar spelar stor roll både vid transaktioner och i företagens ekonomiska redovisning. Att förstå värderingar och bedöma kvaliteten i en värdering är därför viktigt. Följande observationer ligger till grund för reflexioner i denna krönika:

• För drygt 10 år fick en panel med bankfolk frågan om de litade på fastighetsvärderingar rörande kommersiella fastigheter. De svarade att de litade på värderingar av fastigheter i A-lägen men inte för fastigheter i B-lägen.
• Trots stor turbulens på finansmarknader och snabbt fallande BNP sjönk redovisade värden på kommersiella fastigheter i Sverige knappast alls när finanskrisen slog till hösten 2008.
• Under senare år har det varit ett antal fall där företag köpt en portfölj av fastigheter och kort efteråt värderat om beståndet till ett högre värde än vad de betalt. Men om den som tidigare bjöd mest säljer kort efter köpet borde väl priset istället bli lägre än vad den vinnande budgivaren betalade? En nedskrivning vore mer motiverat än en uppskrivning.

För att kunna förstå vad som ligger bakom dessa observationer är det viktigt att beakta följande:

Inside-information osäker grund

Det råder stor osäkerhet i värdering av kommersiella fastigheter. Detta beror både på att fastigheter är olika och att datamaterialet är begränsat. Något förenklat värderas kommersiella fastigheter genom att (normaliserat) driftnettot divideras med ett direktavkastningskrav. Om driftnettot är säg 3000 kr per kvm och direktavkastningskravet är 5% blir värdet alltså 60 000 kr/kvm. Eftersom varken driftnetto eller priser är offentliga (eftersom fastigheterna i regel säljs som bolag) måste värderingsföretagen använda diverse inside-information för att bedöma vad ”marknaden” egentligen har för direktavkastningskrav. Eftersom fastigheterna är olika är det också svårt att veta hur relevant ett observerat direktavkastningskrav för den sålda fastigheten är för att värdera en annan fastighet som på ett antal punkter avviker från den som sålts. Relativt små skillnader i direktavkastningskrav ger också stora utslag i värdet. Sänks direktavkastningskravet ovan till 4,5% så stiger värdet från 60 000 kr till 67 000 kr per kvadratmeter.

Väntar ut nedgångar

Att sälja en fastighet är normalt ett beslut som tas utifrån ett lönsamhetsperspektiv. Det flesta företag kan välja att vänta med att sälja till en senare tidpunkt om de bedömer att priserna exempelvis kan komma att stiga. Sjunker efterfrågan kraftigt, som vid finanskrisen 2008, kan effekten bli att de flesta ägare väntar med att sälja istället för att acceptera ett lägre pris. Transaktionsvolymen sjunker kraftigt men enstaka transaktioner kan fortfarande genomföras till den gamla prisnivån. Det kan ju alltid finnas någon enstaka aktör som är beredda att betala det gamla priset även om de flesta spekulanter under krisen bara köper om priset sänks.

Åter till de inledande observationerna:

• Att bankerna inte litade på värderingar i B-lägen kan förklaras med att om det är få transaktioner på en delmarknad är det svårt att veta om det går att sälja ytterligare fastigheter till det observerade priset. Det kan ju vara så att bara någon enstaka aktör är villig att betala detta pris och när en viss fastighet ska säljas kanske det inte finns någon sådan aktör på marknaden.
• Att observerade priser inte föll nämnvärt under den senaste finanskrisen kan förklaras med att när efterfrågan föll väntade i stort sett alla aktörer med att sälja. Det blev inga transaktioner till lägre priser och värderarna kunde agera som om marknaden inte förändrats.
• Att fastighetsbestånd uppvärderas kort efter en transaktion kan förklaras med att osäkerheten gör att det finns ett betydande intervall inom vilket värderaren kan ligga utan att man kan säga att värderingen är oseriös. På en marknad där värderingstjänster bjuds ut går det ofta att hitta ”optimistiska” värderare som gärna lägger sig i den del av intervallet som gynnar fastighetsägaren. Och en smart och kreativ värderare kan hitta vad som ser ut som bra argument för att driftnetton nog kommer att stiga mer än väntat och/eller att avkastningskraven nog fallit ytterligare sedan transaktionen genomfördes. Därmed kan värderaren motivera ett värde som är högre än det pris som nyligen betalades.

Sista raden ingen betydelse

Vad ska man då dra för slutsatser av dessa resonemang? En första slutsats är rimligen att uppgifter om marknadsvärden på kommersiella fastigheter måste tas med en stor nypa salt. Jag minns ett referensgruppsmöte till ett forskningsprojekt i mitten på 90-talet där en bankrepresentant sa att de inte längre fäster så stor vikt vid ”den sista raden”, det vill säga marknadsvärdet storlek. Det är den underliggande ekonomin och kassaflödets känslighet som bör vara i fokus. Avkastningskraven och marknadsvärdet kan förändras snabbt men kan låneräntor ändå betalas spelar marknadsvärdet mindre roll.

En andra slutsats av resonemangen ovan är rimligen att det inte är lämpligt med redovisningsregler som bygger på att fastigheter ska marknadsvärderas årligen och att värdeförändringar ska redovisas i resultaträkningen. Det borde i alla fall finnas en kompletterande regel som säger att fastigheter inte får uppvärderas förrän två till tre år efter ett köp.

Hans Lind är professor i fastighetsekonomi och har tidigare varit anställd vid KTH.