Hej, tack för din order! Din betalning är nu genomförd och ditt konto verifieras, var god och invänta e-mail med aktiveringslänk för att kunna använda ditt konto.
Välkommen, du har tillgång till Premium-materialet via ett samarbete med Telia Zone!

Hoppet lever för krockkuddarna

2020-02-05 18:00

Stora lanseringskostnader i kombination med fallande bilproduktion har gjort att förhoppningarna om lönsamhetslyft i Autoliv kommit på skam. Men det är för tidigt att ge upp.

KÖP Autoliv tillverkar krockkuddar och säkerhetsbälten åt de flesta stora personbilstillverkarna i världen. Bolaget är marknadsledande och har höga rörelsemarginaler och god avkastning för att vara underleverantör.

På börsen har aktien en absolut sett låg värdering på runt 12 gånger årets väntade vinst. Jämfört med andra fordonsunderleverantörer är det däremot ganska högt. Snittet är runt p/e 10 för jämförbara bolag. Bakgrunden till premien mot sektorn är att Autoliv redovisat en ovanligt bra organisk tillväxt tack vare stora marknadsandelsvinster sedan 2015 på grund av en kris hos en stor konkurrent.

Efter 2015 har Autoliv vunnit runt hälften av alla tillgängliga affärer i sin nisch varje år. Omsättningstillväxten har varit 6–7 procentenheter högre än för bilproduktionen i stort. Så var det även i fjol trots att en ny konkurrent tagit form och nu finns som ett alternativ på marknaden, kinesiska Joyson.

Den stora frågan är hur väl Autoliv kan få utväxling på sin tillväxt och även öka vinsterna rejält. Snittet för den justerade rörelsemarginalen var 10,6 procent 2015–2019. Men trenden pekar nedåt och 2019 svarade för en bottennotering vid 9,1 procent. Och detta trots att Autoliv i fjol omsatte runt 8 procent mer än koncernen drog in i genomsnitt under åren 2015–2017, då Autoliv tjänade som mest med pengar.

När koncernen satte upp nya mål vid avknoppningen av rörelsen inom aktiv bilsäkerhet, Veoneer, i mitten av 2018, så var siktet inställt på 13 procent rörelsemarginal i år, 2020, och 10 miljarder dollar i omsättning, cirka 96 miljarder kronor. Det lär man inte klara. Konsensusprognosen för året är nu 89 miljarder och 10,4 procent i marginal.

Missen beror på ett flertal faktorer, men nedgången i den globala bilproduktionen är förstås en mycket viktig sådan. Den uppskattade tillverkningsvolymen i år, 86 miljoner bilar, är runt 12 procent under den nivå branschen trodde på 2018. Marknaden är också den faktor som Autoliv själva tenderar att lyfta fram som förklaring till svagheten i den finansiella utvecklingen. Mindre volymer till de pågående, väl intrimmade, bilmodellsprogrammen i Autolivs fabriker betyder att koncernen går miste om lönsam merförsäljning.

En annan faktor är att priser på stål och textilier ökar utan att Autoliv lyckas passa detta vidare till kundledet. Sedan kostar det stora pengar att sätta nya order i produktion. Utrustning och produkter behöver anpassas till varje enskilt bilmodellsprogram. Autoliv har långt över 1 000 sådana. Särskilt 2018, men även i fjol, tyngde dessa så kallade lanseringskostnader vinstutvecklingen i hög grad.

Allt detta låter som rimliga förklaringar. Ändå finns alltid ett tvivel där när tillväxt inte ger utslag i bättre resultat. Har bolaget tagit underlönsamma volymer? Har de varit för optimistiska kring vilka skalfördelar stora volymer kan skapa? Har Autoliv helt enkelt inte varit tillräckligt selektiva när de tagit 50 procent av alla affärer om året fem år i rad?

Det blir viktigt att bolaget nu levererar på ledningens målbild för 2020 – att öka marginalen till minst 9,5 procent trots att året väntas inledas omsättningsmässigt mycket svagt. Viktigt är också att investeringsnivån faller från de senaste årens förhöjda nivå kring 5,5 procent av omsättningen, vilket ihop med ökad intjäning förbättrar kassaflödet. I så fall går det att se ett Autoliv om ett till två år vars fria, utdelningsbara kassaflöde uppgår till 7–9 procent av börsvärdet.

Ledningen flaggar för att när skuldsättningen närmar sig 1 gånger rörelsevinsten (ebitda) kan extra kapitalöverföringar bli aktuella. Detta ligger något år i framtiden. Nu är Autoliv för högt skuldsatt med 1,7 gånger rörelsevinsten i nettoskuld. Det beror delvis på engångsfaktorer, som den konkurrensbot på 2 miljarder kronor som Autoliv betalade till EU i fjol.

På längre sikt, runt 2023–2025, siktar Autoliv på att nå en marginal om 12 procent. Lyftet ska komma från stora besparingar och effektivitetsvinster, bland annat från automatisering då bolaget ersätter arbetare med industrirobotar. Ledningen räknar också med att kostnadsökningarna från stål och insatsvaror för textilier ska mattas. Till bilden hör förstås också att Autoliv väntar sig skalfördelar när volymerna växer. I år ska tillväxten ligga på 3–4 procent trots att bilmarknaden spås falla 2–3 procent.

I grund och botten tror vi inte att Autolivs underliggande vinstförmåga försämrats de senaste åren, utan köper ledningens bild av att nedgången är mestadels cyklisk. Kundledet är visserligen mer pressat i dag än tidigare med stora investeringar i eldrift och liknande på agendan. Men passiv säkerhet förblir ett prioriterat område för både myndigheter och kunder.

Ett exempel är en ny typ av airbag (Front/Center) som skyddar vid kontakt förare-mot-interiör och förare-mot-passagerare vid sidokollision. Den funktionen togs nyligen in i de utvärderingar som görs av bilar i Europa. Över tid finns också en tendens att säkerhetsinnehållet ökar i våra bilar.

Tänker vi oss att Autoliv återgår till en marginal på 11 procent inom några år och sätter en branschmultipel på vinsten, så finns en avkastningspotential på 30–40 procent på radarn. Rådet blir att köpa aktien, även om utvecklingen på kort sikt styrs mycket av när bilproduktionen återhämtar sig vilket är svårt att sia kring.

Fotnot: Analysen publicerades först hos Börsplus den 30 januari 2020. Från och med 1 mars 2020 tar Börsplus över driften av Affärsvärlden.

Daniel Svensson

Mest läst

Premiumnyheter

Aktuellt inom