Karolinskas beska droppar

Den 22 februari i år. Cancermedicinutvecklaren Oncopeptides vd Jakob Lindberg firar det milda februarivädret med att låta nynotera bolaget som årets första nykomling på börsen i Stockholm. Storägarna sedan många år, riskkapitalbolaget Healthcap och den statliga stiftelsen Industrifonden, säljer ut bolaget för 46 kronor per aktie.

När första handelsdagen är till ända står det klart att aktien backat till 42,60 kronor, ett fall på 8 procent till ett totalt börsvärde om 1,7 miljarder kronor. Med alla normala mått mätt ingen särskilt lyckad nyintroduktion för de över 4 000 nytillkomna aktie­ägarna som hoppats på en snabb kursstegring.

För det sedan tidigare börsnoterade bioteknikinvestmentbolaget Karolinska Development (KD) får Oncopeptides-noteringen däremot oanade konsekvenser. Effekterna är så påtagliga att KD-ledningen tar till det ovanliga greppet att offentligt kommentera konkurrentens börsnotering.

Karolinska Developments vd, belgaren Jim Van heusden, noterar glädjestrålande att Oncopeptides aktier framgångsrikt har sålts ut. Han konstaterar därefter att bolaget i egenskap av tidigare ägare till Oncopeptides har rätt till provision, eller en earn out-ersättning, som det heter på finansmarknadsspråk.

Arrangemanget fungerar ungefär som professionella fotbollsspelares transferkedjor, där moderklubbarna, i vilka spelarna fått sin grundläggande fostran, får del av övergångssummor långt fram i fotbollsspelarnas karriärer. Enligt Jim Van heusden är de egna aktieägarna efter Oncopeptides-noteringen berättigade till 27 miljoner kronor, eller ungefär 50 öre per aktie.

Vad Van heusden inte sade ett ord om var de mångdubbelt större miljonintäkter som bolaget har gått miste om. Fem år tidigare hade bolaget nämligen gjort en affär som nu i efterklokhetens avslöjande strålkastarljus framstår som riktigt usel. Karolinska Development bytte 2012 bort sina 43 procent i Oncopeptides mot ett 28-procentigt aktieinnehav i ett annat cancerforskningsbolag, Aprea. Tanken var att koncentrera krafter och ekonomiska resurser på Aprea så att ­Karolinska Development snabbare skulle få ut bolagets kommande paradprodukt, en medicin mot äggstockscancer, på marknaden.

”Genom att göra detta ägarbyte kommer vi att kunna fokusera på Apreas fortsatta kliniska utveckling/…/. Vi bedömer att denna transaktion är bäst för Karolinska Developments aktieägare och att den gör det möjligt för oss att fokusera våra resurser mer effektivt”, sa den dåvarande vd:n Torbjörn Bjerke i ett pressmeddelande när aktiebytet presenterades.

Sedan dess har kursen på Karolinska ­Developments aktier stadigt dalat. Under de senaste fyra åren är nedgången 75 procent. Aktien står nu i mellan 5 och 6 kronor, vilket betyder att bolagets sammanlagda börs­värde landar kring 300 miljoner kronor.

Hela Karolinska Development är således värt mindre än hälften av vad posten i Oncopeptides, som bolaget bytte bort, nu är värd på börsen.

– Det var som Monopol. Bara att Karolinska bytte bort Norrmalmstorg mot Hornsgatan, säger en av dem som hade insyn i de affärer som skedde.

Bygga stort

Karolinska Development skapades åren efter millennieskiftet av forskningsprojekt som har sitt ursprung i Karolinska Institutet och Karolinska sjukhuset. Tanken var att bolaget skulle fungera som ett drivhus för läkemedelsinnovationer. KI:s egna forskare skulle få stöd när det gällde att patentera och kommersialisera upptäckter som i framtiden antogs kunna bli nya läkemedel.

Karolinska Development skulle investera tidigt i lovande forskningsbaserade life science-bolag och ”förvalta dessa med en avkastning i nivå med ordinarie riskkapitalverksamhet”. Bolaget ansåg sig ha etablerat ett unikt system för att ta hand om innovationer. Med hjälp av det systemet skulle man utveckla läkemedel till en ”förhållandevis låg kostnad”.

Initiativtagarna till projektet var två. Läkaren, entreprenören, smittskyddsexperten och professorn Hans Wigzell och Conny Bogentoft, med en bakgrund som apotekare och mångårig forskare i svenska läkemedelsbolag. Hans Wigzell fick rollen som styrelseordförande, Conny Bogentoft blev vd.

Duon kände väl till den attraktionskraft, inte minst internationellt, som låg i namnet Karolinska. Wigzell hade jobbat hela sitt vuxna liv i forskningens tjänst och var bland annat rektor för Karolinska Institutet under åren 1995 till 2003. Han sägs vara den som känner alla och har de viktiga kontakterna, både här hemma och utomlands.

Trots ett namnkunnigt gäng och draghjälp av ett välrenommerat varumärke, var intresset för bolaget svalt inledningsvis. Startup-bolag, både i tech- och biotech-sektorn, hade åkt på rejäla smällar i it-kraschen och det led branscherna fortfarande av. Investerarna höll sig undan. Först 2002 fick Karolinska Development kontakt med den schweiziska banken EFG, som lyckades få 75 av deras privatkunder att investera sammanlagt 100 miljoner kronor i en nyemission. Den skulle följas av många fler.

Året därpå fick Karolinska Development in sin första institutionella investerare. Östersjöstiftelsen. Stiftelsen startades för över 20 år sedan med pengar från de statliga löntagarfonderna och bar en socialdemokratisk prägel. Stiftelsens man i Karolinska Development-styrelsen blev den tidigare LO-ekonomen P O Edin, placeringsdirektör på Östersjöstiftelsen.

– Den klokaste person jag träffat, sa Conn­y Bogentoft till Life Science Sweden.

P O Edin och hans investeringar i Östersjöstiftelsen blev senare uppmärksammade när det framkom att flera hundra miljoner kronor förlorades på både aktier och investeringar i amerikanska kommunobligationer i samband med finanskrisen.

Pengarna som investerades i Karolinska Development användes för att köpa in sig i flera olika forskningsprojekt. År 2006 hade Karolinska Development 38 bolag och ­ytterligare ett tjugotal projekt i sin portfölj. Indirekt anställde innovationssystemet över 300 personer.

– Då har vi inte räknat in forskarna. Vi har 60 projekt som pågår just nu. Det gör oss till Sveriges näst största läkemedelsbolag, sa Conny Bogentoft till Realtid.

Planen var alltså att bygga ett läkemedelsföretag. Tanken var också att bolaget skulle kapitaliseras upp så mycket att det skulle klara av de första utvecklingsstegen fram till en ny produkt: laboratoriestudier, djurförsök och de första försöken på människor, så kallade fas I-studier.

– Det är ungefär som om man klär upp bruden – man visar att man har potential, säger Conny Bogentoft i dag.

Men de första åren kom inga nya läkemedel. Istället krävdes ytterligare kapital.

– Jag var med och tog in 1,2 miljarder kronor, säger Conny Bogentoft i dag.

Med tiden blev börsplanerna för Karolinska Development allt mer konkreta. Då föstes Conny Bogentoft åt sidan. Han fick istället uppdraget som CSO, forskningschef.

– Jag var för gammal, säger han i dag. De kunde inte ha en vd som var över 70. Jag blev inte sparkad, det kan man inte säga, men det var nog helt rätt att byta då. Jag är dessutom inte någon affärsman på det sättet. Jag är mer av en vetenskapsman som kan hitta nya projekt.

Bogentoft menar att när en ny ledning tillträder, så måste den få chans att bestämma utan inblandning från tidigare ledning.

– Så när jag lämnade vd-rollen 2011 hade jag inga ambitioner att hanka mig kvar (som forskningschef). Jag har istället haft styrelseuppdrag på andra håll och är medlem i den belgiska fonden Qubics investeringskommitté.

Bogentoft är fortfarande aktieägare i bolaget och har förlorat i storleksordningen ett par miljoner kronor i det kraftiga kursfallet.

Uteblivna avtal

Norrmannen Torbjörn Bjerke blev istället bolagets vd inför börsnoteringen. Han hade en bakgrund som vd i både Orexo och Biolipox och som chef för farmakologi inom Astra­zeneca och syntes vara en lämplig kandidat.

Karolinska Development hade vid den tidpunkten blivit något som liknade ett statligt komplex. De största ägarna inför noteringen, vid sidan av statliga Karolinska Institutets eget holdingbolag, var ovan nämnda Östersjöstiftelsen och statliga Tredje AP-fonden. De tre ägarna hade kring 10 procent vardera av kapitalet, men tillsammans en bit över 50 procent av rösterna.

För Karolinska Development kom nu namnet Karolinska att spela en stor roll. Nobelpriset och det då fortfarande välbevarade varumärket som omgav Karolinska Institutet användes för att locka aktieägare att investera i bolaget. Det visar en power point-presentation från 2011. På tredje sidan framhävs att Karolinska Institutet är ”Hem för Nobelpriset i fysiologi eller medicin”. Känslan av att bolaget hänger ihop med institutet förstärks av en stor bild på den guldmedalj som varje år delas ut till Nobelpristagarna. Då var det ännu många år kvar innan varumärket Karolinska skulle ta stryk till följd av härvan kring kirurgen Paolo Macchiarini, 2016.

När börsintroduktionen gjordes, för i dagarna sex år sedan, var tiderna i finansbranschen fortfarande dystra efter Lehman Brothers-kraschen. Men med hjälp av Bjerke­s imponerande cv, Alfred Nobels guldmedaljskimmer och SEB Enskilda som bas över horder av konsulter lyckades Karolinska ­Development ro sin notering i hamn.

SEB Enskilda var inte ensamma som finansiella rådgivare. På listan märktes också Norges största finanskoncern DNB Nor (numera DNB), nederländska Kempen & Co samt brittiska corp-boutiquen Singer Capital Markets. En imponerande samling finansmarknads­bolag som ställde upp för det lilla svenska forskningsbolaget. Ändå skulle det gå så snett. Börsvärdet har gått från över 2 miljarder kronor till 300 miljoner kronor på sex år.

Torbjörn Bjerke ledde bolaget under de första fyra åren på börsen. Han var känd som en god förhandlare och en charmör och hade som främsta uppgift att ordna fram samarbetsavtal med stora läkemedelsjättar, för att börja kommersialisera några av de många medicinkandidaterna i portföljen.

”Att sluta avtal med potentiella partners står högst på min agenda. Från mina år inom läkemedelsindustrin har jag erfarenhet av att leda och utveckla allt från tidiga forskningsbolag till ett börsnoterat läkemedelsbolag. Jag har bland annat varit drivande bakom ett flertal mycket värdefulla licensaffärer och jag har varit med och registrerat två nya läkemedel. Baserat på dessa erfarenheter är jag klart optimistisk om att vi har goda möjligheter att skapa ett nytt, lönsamt börsnoterat bolag”, skrev han i sitt första vd-ord.

Men avtalen uteblev. Storbolagen var aldrig tillräckligt intresserade.

– Vi var runt och snackade, men tyvärr var det ingen som vi kunde göra affär med vid den tidpunkten. Antingen var vi för tidiga, eller så fick vi dåliga resultat. Vi misslyckades med att göra affärer. För mig är det än i dag ett stort irritationsmoment. Men så är det, säger Torbjörn Bjerke.

Bättre hade Bjerke presterat i sina egna ­löneförhandlingar. När Orexo, där han tidigare var vd, ville sparka ut honom och sökte en ny vd med bred internationell kommersiell erfarenhet, lyckades Bjerke förhandla sig till en generös avskedsgåva – en extrafallskärm, om man så vill.

Förklaringen i årsredovisningen för 2010 löd: Avvikelse (från riktlinjer från stämman, reds. anm.) har skett i samband med att styrelsen beslutat om att utbetala bonus till ledande befattningshavare. Bonusutbetalningarna överskrider i vissa fall den maximala nivå som beslutades på årsstämman 2010.

– Om du gör en extraordinär insats har du möjlighet att belöna det i efterhand, sa ordföranden i Orexo, Håkan Åström, då till Affärsvärlde­n.

I valberedningen för Orexo satt vid den här tiden förvaltaren Ulrica Slåne. Hon var representant för storägaren Tredje AP-fonden. När vd:n avsattes fick hon en viktig roll. Hon satt nämligen samtidigt i styrelsen för Karolinska Developmen­t och var därmed en av dem som såg till att Bjerkes tid som arbetslös direktör blev kortvarig.

Hans Wigzell, ordföranden i Karolinska Development, behövde inte fundera länge. För honom passade Torbjörn Bjerke i vd-stolen som hand i handske. De två sades förstå varandra väl och är ganska lika. De är båda entreprenöriellt lagda och drivs av en önskan att komma fort fram.

– Hans Wigzell och jag hade ett gott samarbete och god personkemi. KD behövde en ny vd från läkemedelsbranschen med börs­erfarenhet. Därför valde han mig när jag slutade på Orexo, säger Torbjörn Bjerke.

Aktien ner i källaren

När Torbjörn Bjerke kom till Karolinska ­Development drev bolaget som mest 42 olika projekt och portföljbolag på samma gång. Alla förlustbringande och i ständigt behov av nytt kapital.

Torbjörn Bjerke framhåller att han inte hade något inflytande över den stora mängden portföljbolag som fanns i KD när han tillträdde.

– Jag ärvde portföljen efter Conny Bogentoft.

Gemensamt för alla dessa projekt var att pengarna inte bara gick till forsknings­bolagen, utan också till att underhålla den allt mer komplexa överbyggnaden på huvudkontoret i Solna.

– Eftersom de på toppen velat bygga ett ­läkemedelsbolag, har de anställt en centralorganisation, säger en person som varit en del av nätverket.

Källor med insyn i Karolinska Developments dåvarande utveckling pekar på att moderbolagets anställda ägnade sig åt detaljstyrning av portföljbolagen snarare än att ägna sig åt strategisk utveckling.

– Ta läkemedelssektorn under samma period, det har varit Klondyke. Stora läkemedelsbolag har insett att forskning och utveckling har negativa skalfördelar, säger samma person som ovan.

Under de senaste åren har många forskningsbolag specialiserat sig och det har drivit värdet. Under den perioden har Karolinska Development gjort precis tvärtom.

– Det fick aktien att gå ner i källaren, säger källan.

Enligt Bjerke var ett av hans uppdrag just att rekrytera en överbyggnad, ett ”team” av folk som kunde hitta på nya mediciner”.

– Vi byggde upp ett team där vi begynte att hjälpa de bolag som inte hade den kompetensen. Jag vill gärna berätta att vi detaljstyrde flera bolag.

Behövdes den här överbyggnaden?

– Ja, det var vad jag och styrelsen kom fram till. Det handlade dels om att utveckla nya läkemedel och dels att utveckla bolagen. Därför var det nödvändigt att få in mer kunskap i KD.

Det visade sig ganska snart att det var ogörligt att få in nya pengar i samma takt som den egna kassan förbrukades. Våren 2014 hade antalet projekt krympt till 34. Och på hösten samma år, den 30 september, lämnade Torbjörn Bjerke med omedelbar verkan och utlöste därmed sin andra fallskärm på fyra år.

”Med en ny strategi och ett nytt ledarskap är jag säker på att vi kommer att kunna realisera de verkliga värdena i Karolinska ­Development och dess portföljbolag”, skrev bolagets nya ordförande Bo Jesper Hansen i en kommentar.

Därefter dumpade Karolinska Development flera projekt. I rask takt gjordes överenskommelser med nyckelpersoner och andra ägargrupperingar om att ta över projekten. Vid utgången av 2014 hade antalet investeringar sjunkit till 21.

Hösten 2014 var också dramatisk i Torbjörn Bjerkes privatliv. Han skilde sig från sin dåvarande fru, beskedet nådde Skatteverket 13 oktober, och skrev sig sedan på Ulrica Slånes adress. Hon som alltså satt i Orexos valberedning och Karolinska Developments styrelse. De två gifte sig i april året därpå. Numera förvaltar de fonder för ett norskt bolag.

Med ackumulerade förluster på över 2,5 miljarder kronor är i stort sett allt kapital som investerare öst över Karolinska Development de senaste åren borta.

En genomgång av den senaste bokslutskommunikén från årsskiftet 2016/2017 ger vid handen att huvuddelen av det egna kapitalet gått förlorat. Den långsiktiga betalningsförmågan, soliditeten, uppgick efter fjolårets nedskrivningar till 7 procent, vilket är krisnivåer hur man än räknar.

Nu, i mars 2017, är Karolinska Development därför bara en skugga av sitt forna jag. Av de 42 portföljprojekten återstår numer 9 och möjligen krymper den siffran ytterligare innan året är slut, för i bokslutskommunikén som presenterades i slutet av februari porträtterades bara sex av bolagen.

– I två av bolagen har vi ett så litet ägande att vi inte har någon styrelserepresentation, säger Jim Van heusden.

Ödesstunden

Vid en extra bolagsstämma på internationella kvinnodagen i år samlades en handfull aktieägare i ett konferensrum i bottenvåningen på det kontorshus invid Karolinska Institutet i Solna norr om Stockholm, där bolagets sju anställda är inhysta. För några år sedan, på Torbjörn Bjerkes tid, var de närmare 30.

På agendan en enda punkt: att rädda ­bolaget.

Enligt förslaget ska räddningsoperationen ske genom en kvittningsemission till konvertibelinnehavarna, vars konvertibelskuld, inklusive räntor till slutåret 2019, går loss på över en halv miljard kronor. Planen är att konvertiblerna ska omvandlas till nytryckta aktier trots att skuldebreven inte är in the money. Den ursprungliga konverteringskursen uppgår till 22 kronor, men med besluten på bolagsstämman sänks kursen till 6,17 kronor.

För aktieägarna var det som att välja mellan pest och kolera.

Antingen en kraftig utspädning när 73,1 miljoner nya aktier ska fogas till de 52 miljoner existerande aktierna.

Eller alternativet – en krasch till följd av att bolaget inte kan betala tillbaka lånen.

Bolagets ordförande Bo Jesper Hansen var för sin del fullt på det klara med insatserna i det pågående utmattningskriget. Hansen skriver i kallelsen till stämman att en omvandling av skulden till aktier är nödvändig:

”Styrelsen har bedömt att en minskning av konvertibelskulden är ett viktigt nästa steg för Karolinska Development. Detta skulle leda till en nödvändig (Afv:s kursivering) förstärkning av bolagets egna kapital, och han skriver också om bolagets behov av att förstärka sitt egna kapital för att kunna fortsätta efterleva aktiebolagslagens krav. ”

Enligt Bo Jesper Hansen ska den riktade emissionen åstadkomma en mer ”robust finansiell struktur” för det skadeskjutna ­företaget.

Men fortfarande återstår att se om ägarna till konvertibelskulden kommer att acceptera upplägget. Frågetecknen är flera. Ett av de viktigaste kruxen att passera är frågan om hur konvertibeldelägarna ska förmås att acceptera en konverteringskurs på 6,17 kronor när det så sent som i fredags gick att köpa aktierna på börsen för 5,55 kronor.

I början av april kommer svaret. Då har konvertibeldelägarna sagt ja eller nej till att växla in sina konvertibler. Frågan om hur framtiden ser ut för det skadeskjutna bolaget går till förre vd:n Conny Bogentoft.

– Det man underskattar i den här branschen är den enorma utvecklingstid som behövs. Men den nye vd:n har ett väldigt gott rykte i Belgien. Jag tycker att han har gjort ett jättebra städjobb och ändå skapat en portfölj nu, som kommer, tror jag, att gå i mål med några grejer.

Jim Van heusden, den belgiske vd:n som efter två år som veckopendlare har jobbat med att få fason på företagets finanser, är optimistisk:

– Om man ser till värderingen av likartade projekt så borde det räcka med att ett av våra nio projekt lyckas för att vi ska vara hemma. Och det tror jag vi klarar av, säger han, och lyfter fram några möjliga miljardföretag i portföljen.

Åtminstone två av de ursprungligen 40 bolagen har kommit så långt att produkter finns på marknaden. De två bolagen, OssDsign och Promimic genererar numera inkomster. Det ena av de två fick så sent som i januari i år klartecken av det amerikanska läkemedelsverket FDA för att inleda marknadsföringen, vilket beräknas ske i USA under första kvartalet i år.

– Vi har dessutom stärkt ledarskapet i dessa bolag genom att vi hyrt in väldigt erfarna ordförande till styrelsen. Det är personer med djup kunskap om branschen de verkar i, säger Van heusden.

Han räknar också med att priserna stigit på senare tid för den typen av företag som Karolinska Development har i sin portfölj:

Apatech, ett företag verksamt i samma nisch som Karolinska Developments OssDsign, såldes nyligen till Baxter för 330 miljoner dollar, cirka 3,1 miljarder kronor.

– Och vi äger 28 procent av OssDesign.

Modus Therapeutics, ett annat Karolinska-bolag, utvecklar en ny medicin för att behandla en genetisk blodsjukdom där de röda blodkropparna inte har formen av ­cirklar, utan istället antar oregelbundna ­former.

– I november förra året köpte Novartis det konkurrerande företaget Selexys Pharmaceuticals för 665 miljoner dollar, över 6,2 miljarder kronor, efter att forskningsbolaget presenterat lovande resultat från fas II- prover.

– Jag har talat med relativt många investerare i life science-branschen och det står klart för mig att deras uppfattning om Karolinska Development har ändrats ganska mycket åt det positiva hållet. Vi får mycket positiv feedback på den turn-around som vi har gjort under de senaste två åren, säger Karolinska-chefen, som sedan tillägger att hans bolag numera är i mycket bättre form än någonsin tidigare:

– Jag är fullständigt övertygad om att vi har gjort ett fantastiskt arbete när vi har fått fason på det här bolaget efter 24 månader.

Företaget har spenderat i runda tal 2 miljarder kronor under de senaste sju åren. Under den tiden har ni inte utvecklat en enda ny produkt?

– Det är sant. Jag kan inte argumentera mot det, men under nästa år, 2018, väntar en rad nya kliniska data som bör höja värdet på flera av våra portföljbolag till nya nivåer, ­säger Jim Van heusden.