Future Gaming Group: Mer kapital eller game over

Många affiliatebolag har ett tufft år bakom sig. Det gäller inte minst Future Gaming Group vars aktie är ned över 90 procent senaste året. En förklaring är bolagets svaga operativa utveckling samt oron kring den höga skuldsättningen.

Future Gaming Group (0,021 kr) utvecklar och driver affiliatetjänster, alltså prestationsbaserad marknadsföring främst till speloperatörer som exempelvis Bet365 och Mr Green. Sedan senast vi skrev om bolaget i januari i år är aktien ned hela 80 procent.

Vad är det egentligen som hänt och hur ska man se på aktien?

Det senaste året har varit en stor prövning för såväl bolagen (operatörer och affiliatebolag) som deras aktieägare. Future Gaming Group (FGG) är inget undantag.

Den operativa utvecklingen har varit direkt svag. Koncernens största affärsområde Lead generation (affiliatemarknadsföring) består av tre bolag:

  • Phase One Performance, här har utvecklingen varit relativt sett bra. Med betoning på relativt. FGG särredovisar inte hur stor del varje dotterbolag utgör. I VD-ordet benämns Phase One däremot som ”stommen i koncernen”. Nord- och sydamerika är två marknader som verkar ha presterat väl senaste tiden för Phase One.
  • Viistek Media, har haft en tung inledning på året. Organisationsförändringar uppges ha resulterat i operationell ineffektivitet och minskade intäkter.
  • IPG, med fokus på finanstjänster har även de haft en tuff inledning på 2019. Bolaget har bland annat svårt att få in betalningar från sina kunder, vilket enligt uppgift ska bero på ”försämrade marknadsförutsättningar och försvårade banköverföringar”. Det låter både oroväckande och märkligt. IPG gjorde förlust under Q1 2019.

Även operatörsdelen bestående av de två varumärkena SverigeKronan och SuomiVegas har utvecklats svagt. Bland annat på grund av den svenska regleringen (SverigeKronan). Future Gaming Group har nu bestämt sig för att försöka göra om dessa varumärken till affiliateverksamhet. Om det är möjligt är bland annat avhängigt regleringar och befintliga avtal som finns.

FGG har försökt sälja operatörsverksamheten, men inte hittat någon intressant köpare. Dessa varumärken köptes för övrigt från Bethard sommaren 2017 för 28 Mkr. Med andra ord en katastrofalt dålig affär såhär långt.

Paid media eller SEO?

Future Gaming Group skiljer sig en del från börsens andra noterade affialitebolag. Bolaget fokuserar mycket på så kallad ”paid media” vilket innebär att FGG köper annonsytor på hemsidor för att slussa vidare kunder.

Många av de andra aktörerna ägnar sig åt sökmotorsoptimering (SEO). Inträdesbarriärerna är generellt sett betydligt högre inom SEO, då det handlar mycket om att ranka högt på exempelvis Google.

Under den senaste tiden har det varit diskussioner kring hur Google ändrat deras regler för marknadsföring i Sverige. Detta drabbar affiliatebolagen negativt. Se artikel. Hur FGG:s geografiska intäktsmix ser ut är inte känt. Men vi gissar att Sverige är en ganska liten del (operatörsverksamheten exkluderat).

Ovan följer utvecklingen på kvartalsbasis de senaste året. Den svarta kurvan visar bolagets Ebitda-resultat exklusive engångsposter. Även om vi alltså är generösa mot bolaget då vi använder resultatet före både av- och nedskrivningar samt engångsposter så ser den operativa utvecklingen inte särskilt roligt ut. Vi tror att nedskrivningsbehov kan finnas inom flera delar av verksamheten.

Utöver att verksamheten rent operativt utvecklas svagt så är även bolagets höga skuldsättning ett stort problem. FGG har en obligation på 140 Mkr som löper med en ränta på 9,75 procent. Det innebär att enbart räntekostnaderna på årsbasis uppgår till 13,6 Mkr.

Bolagets justerade proforma-Ebitda för de senaste tolv månaderna uppgick till 19,1 Mkr per den 31 mars 2019. I relation till nettoskulden på 99,5 Mkr motsvarar det 5,2 gånger. Det är högt.

Dessvärre även högre än den tillåtna kvoten som regleras i obligationen på högst 5 gånger. Tidigare i veckan skickade FGG ut ett pressmeddelande angående detta. Future Gaming Group kommer föra diskussioner med obligationsinnehavarna gällande konsekvenser av överträdelsen av obligationsvillkoren.

Hur dessa diskussioner slutar får framtiden utvisa. Men vi ser stor risk för att FGG kommer behöva ta in pengar (via emission). Dessutom för FGG diskussion med säljarna till Viistek och IPG gällande eventuella tilläggsköpeskillingar för dessa förvärv. Säljarna menar att de uppfyllt kraven medan FGG ifrågasätter och tillbakavisar kraven.

Säljarna av Viistek gör anspråk på en tilläggsköpeskilling på 600 000 euro och säljaren av IPG gör anspråk på en tilläggsköpeskilling om 250 000 dollar. Att tilläggsköpeskillingar skulle behöva betalas ut, med tanke på hur bolagen utvecklats, låter absurt. Då är avtalen i sådana fall väldigt konstigt utformade.

Observera att tabellen nedan inte är vår prognos för huvudscenariot – utan snarare det man behöver tro på som investerare för att Future Gaming ska vara en någorlunda attraktiv aktieplacering.

Future Gaming Group
Börskurs: 0,021 kr
Antal aktier (miljoner): 905,3
Börsvärde: 19 Mkr
Nettoskuld: 99 Mkr *
VD Alexander Pettersson
Styrelseordförande Stefan Vilhemsson
SvD Börsplus huvudscenario
2018 2019E 2020E 2021E
Omsättning 73 40 50 63
– Tillväxt 363,9% -45,2% 25,0% 25,0%
Rörelseresultat 11 1 6 13
– Rörelsemarginal 15,5% 3,0% 11,5% 20,0%
Resultat efter skatt 2 -11 -6 0
Vinst per aktie 0,00 -0,01 -0,01 0,00
Utdelning per aktie 0,00 0,00 0,00 0,00
Direktavkastning 0,0% 0,0% 0,0% 0,0%
Avkastning på eget kapital 3% -14% -10% 0%
Operativt kapital/omsättning 4% 10% 10% 10%
Nettoskuld/EBIT 8,4 89,3 19,9 9,3
P/E 10,5 -2,1 -2,1
EV/EBIT 10,0 94,7 19,8 9,1
EV/Sales 1,6 2,8 2,3 1,8
* Bolagets nettoskuld per den 31 mars. Räknar vi in eventuella tilläggsköpeskillingar är skuldsättningen ännu högre.

Osäkerheten för casino- och bettingmarknaden är generellt sett stor. I vår skiss ovan har vi i princip räknat med att Future Gaming Group fortsätter att prestera i linje med utvecklingen under de senaste två kvartalen resterande delen av 2019. Därefter skissar vi på en kraftig förbättring under 2020 och 2021. Men det är säkerligen för optimistiskt.

Nedan följer hur några peers värderas. Värderingen för affiliates är generellt sett väldigt låg. Osäkerheten i samtliga av de prognoser som finns från Factset är dock enligt vår bedömning hög.

Bolag Avkastning 1 år % P/E 2020E EV / Ebit 2020E EV / Sales 2020E Ebit-marginal 2020E % Årlig tillväxt i omsättning 2019-2021 %
Catena Media -54,6 9,5 10,3 3,9 37,8 12,3
Net Gaming -60,9 3,0 4,4 2,7 63,2 13,8
Raketech 5,5 5,1 2,1 42,0 5,9
Better Collective 20,4 15,3 10,7 4,1 38,3 16,8
XLMedia -51,5 4,9 2,8 1,0 36,1 3,1
Genomsnitt -36,6 7,6 6,7 2,8 43,5 10,4
Källa: SvD Börsplus / Factset
Definition Aktiens avkastning 12 månader, inklusive utdelning Börskurs delat på förväntad vinst per aktie för 2020E EV = Börsvärde + Nettoskuld. EBIT = förväntat rörelseresultat 2020E EV = Börsvärde + Nettoskuld. Sales = förväntad omsättning 2020E Förväntad rörelsemarginal 2020E Förväntad årlig tillväxt 2019-2021

Börsplus slutsats

Aktien är ned över 90 procent senaste året. Förutom att verksamheten går dåligt så är den höga skuldsättningen en stor bov i dramat. Risken för någon form av kapitalanskaffning är enligt vår bedömning väldigt stor, detta verkar aktiemarknaden också prisa in. Men vem vill stoppa in pengar nu? Den riktiga pessimisten ser även risk för konkurs.

Trots att aktien fallit kraftigt så finns det ju i teorin 100 procent nedsida. Å andra sidan kan några positiva tecken få bra fart på aktien. Men bolaget har stora operativa utmaningar, det är i princip bara dotterbolaget Phase One Performance som verkar gå hyfsat. Det räcker inte långt.

Som det ser ut i dag så täcker resultatet knappt räntekostnaderna. Vi tror man gör bäst i att fortsätta att undvika aktien. Rådet blir sälj.

Future Gaming Group tio största ägare Värde (MSEK) Kapital
Cronus Holding AB 3,95 20,77%
Nordea Liv & Pension 1,10 5,81%
Avanza Pension 1,04 5,46%
Marcus Johansson 0,43 2,24%
Björn Mannerqvist 0,42 2,21%
New Equity 0,41 2,18%
Mexon Holding AB 0,37 1,97%
Bo Erik Filip Sehlstedt 0,30 1,60%
Christian Olofsson 0,29 1,52%
Swedbank Försäkring 0,29 1,50%
Källa: Holdings
OBS: Ursprungsversionen av denna artikel finns på www.svd.se. I juli 2019 migrerades denna och ett tusental andra artiklar över från SvD till analystjänsten Börsplus och därefter (april 2020) till Affärsvärlden. I vissa fall har delar av dessa artiklar dessvärre inte följt på med ett korrekt sätt. Det kan gälla tabeller, bilder, formatering eller rutor med tilläggsinfo. Om du vill vara säker på att läsa en artikel med helt fullständig information bör du alltså söka rätt på ursprungsversionen på www.svd.se. Ett enkelt sätt att hitta dit är att via en sökmotor som Google söka på ”SvD Börsplus + [Bolag] och/eller [Rubrik]”.
    Annonstorget Premium i samarbete med King Street Media Annonsera här