Future Gaming Group: Imponerar inte i en jämförelse

Future Gaming Group (0,11 kr) utvecklar och driver tjänster inom lead generation (affiliate-bolag) och onlinespel. Verksamheten består till cirka 67 procent av affiliatemarknadsföring, prestationsbaserad marknadsföring. Den resterande tredjedelen utgörs av operatörsverksamhet i form av casino och sportbok.

Under 2017 påbörjades ett arbete med att omstöpa koncernen. Den tidigare verksamheten bestående av bland annat varumärkena PlayHippo, HappyBingo, LyckoBingo delades ut genom en sakutdelning. Dessutom ändrade koncernen namn från PlayHippo AB till Future Gaming Group. Bolaget har varit noterat på Spotlight Stock Market sedan år 2012. Börsvärdet är idag cirka 100 Mkr.

Intäkterna under den senaste tolvmånadersperioden uppgick till 64 Mkr. Bolagets fokus är framförallt tillväxt inom affiliate-verksamheten som utgör cirka 90 procent av koncernens lönsamhet.

Omställning mot intäktsdelning

Affiliate-verksamheten utgörs av bolagen Phase One Performance, Unlimited Media, Viistek Media samt IPG. Intäkterna från verksamheten består ungefär till hälften av CPA-intäkter vilket kan liknas vid en engångsbetalning som bolagen erhåller när konsumenten har deponerat pengar hos operatören. Den andra halvan består av intäktsdelning det vill säga att affiliatebolaget och operatören delar på intäkterna som kunden genererar hos operatören under hela kundens livslängd.

Majoriteten av koncernens intäkter kommer från casino- och sportsbettingvertikalen. Future Gaming Group har dock breddat intäktsbasen genom förvärvet av IPG som även är verksamma inom finansvertikalen.

Likt flera andra affiliatebolag försöker Future Gaming Group öka andelen intäkter via intäktsdelning. Det påverkar tillväxten negativt kortsiktigt medan de återkommande intäkterna ökar på sikt.

Det som särskiljer Future Gaming Group från andra bolag i branschen är koncernens fokus på ”paid media”. Det innebär kortfattat att de köper annonsytor hos mediehus och bloggar för att sedan slussa vidare trafik till speloperatörerna. Många andra affiliatebolag inriktar sig främst mot sökmotorsoptimering via Google, där marginalbilden är något högre. Å andra sidan blir dessa bolag väldigt beroende av att rankas högt upp på Google.

Future Gaming Group redovisar ingen geografisk intäktsfördelning för affiliate-verksamheten. Det enda som framgår är att den är geografiskt spridd och att ingen enskild marknad sticker ut särskilt mycket. Operatörsdelen är verksam i Sverige och Finland genom Sverigekronan.com respektive SuomiVegas.com. Operatörsverksamheten förvärvades sommaren 2017 från BetHard, där Zlatan Ibrahimovic för övrigt är delägare.

Hur stora koncernens reglerade intäkter är framgår inte heller. Gissningsvis är denna andel ganska blygsam. Den svenska marknaden reglerades som bekant den 1 januari 2019 medan den finländska alltjämt är oreglerad.

Tabellen nedan beskriver Future Gamings dotterbolag mer i detalj för den som är intresserad.

Utveckling under 2018

Intäkterna under årets första tre kvartal uppgick till 55 Mkr för Future Gaming Group. Hur stor den organiska tillväxten var framgår inte. EBITDA-resultatet uppgick till 23 Mkr med en marginal om dryga 41 procent. Det är något lägre än renodlade affiliatebolag som Catena Media, Raketech och Net Gaming.

Omsättning och resultat har varierat relativt kraftigt under året. Första kvartalet började starkt och är hitintills det bästa kvartalet resultatmässigt. Andra kvartalet var svagare såväl omsättningsmässigt som resultatmässigt. Detta berodde enligt bolaget på omställningen mot intäktsdelning för affiliate-verksamheten samt att utvecklingen för operatörsdelen var svag. Affiliatemarknaden brukar generellt sett vara starkast under det fjärde kvartalet och svagast under sommarperioden.

Sommaren 2018 meddelade Future Gaming Group att ingen prestationsbaserad tillgäggsköpeskilling av de maximalt 22 Mkr faller ut avseende förvärven av SverigeKronan och SuomiVegas. Detta eftersom verksamheterna levererat ett sämre resultat relativt beräknat.

Huvudfokuset för Future Gaming Group är som tidigare nämnt affiliate-verksamheten. Operatörsdelens syfte är enligt vår bedömning att bidra med kassaflöden samtidigt som den genererar analysunderlag avseende konsumenternas beteende.

Vår prognos på hur de kommande åren kan utvecklas finns nedan. (Vi har inte inkluderat några förvärv i våra prognoser).

Finansiellt mål 2021

Fram till år 2021 är koncernens målsättning är att växa 30 procent årligen med en kombination av organisk och förvärvsdriven tillväxt samt uppvisa en EBITDA-marginal över 40 procent. Under årets tre första kvartal var EBITDA-marginalen cirka 41 procent.

Hög skuldsättning

I samband med de förvärv som genomfördes under hösten 2017 tog koncernen upp en obligation om 140 Mkr. Obligationen förfaller i december 2020 och löper med en fast ränta om 9,75 procent.

Även affiliatebolagen Catena Media och Net Gaming har utestående obligationer. Deras obligationsräntor uppgår till 5,50 procent respektive 7,25 procent.

Future Gaming Groups nettoskuld i förhållande till EBITDA uppgår till 5,2 gånger under den senaste tolvmånadersperioden. Det är visserligen något missvisande eftersom det skett en hel del förvärv. Catena Medias skuldsättning i relation i EBITDA uppgick under motsvarande tidsperiod till 3,0 gånger medan Net Gamings var 2,3 gånger.

Paid media – rabatt eller premie?

I vårt huvudscenario räknar vi med att Future Gaming Group växer cirka 10 procent årligen och behåller dagens marginaler. Med en multipel om 7 gånger rörelseresultatet är uppsidan drygt 30 procent.

Det som sticker ut med Future Gaming är som sagt att de är stora inom paid media (betald annonsering för sina affiliatesajter) snarare än inom sökmotorsoptimering (SEO). Det är en lättbegriplig affärsmodell till skillnad från SEO men inget vi tycker motiverar extra hög värdering av Future Gaming-aktien. Bolaget kan såklart vara extra skickliga på att handla upp media men konkurrensfördelarna känns ändå som rätt svaga i en sådan affär.

En multipel på 7 gånger rörelsevinsten är i linje med Net Gaming och hur Future Gaming värderas idag, men lägre än Raketech (se faktaruta nedan).

I det optimistiska scenariot tänker vi oss att tillväxten ökar samtidigt som marginalen expanderar. Om detta skulle bli verklighet är uppsidan stor.

Vill det sig illa kan det bli aktuellt med en ny kapitalanskaffning, det skulle sannolikt bli en tråkig historia med tanke på den höga skuldsättningen.

Börsplus slutsats

Tillväxtmöjligheterna är goda och potentialen finns helt klart i Future Gaming Group. Skuldsättningen är dock hög samtidigt som operatörsdelen snarare känns som en belastning än en möjlighet. Därutöver är transparensen dålig och vi tror även att storlek och skala kommer bli allt viktigare framöver med tanke på fler regleringar och mer compliance. Det talar emot bolaget.

Varför välja sektorns fula ankunge när det finns betydligt bättre alternativ i form av Catena Media och Net Gaming. Vi ställer oss således neutrala till aktien och hänvisar till andra alternativ om man vill investera i sektorn.

__________________________________________________________________

Mejla oss gärna på borsplus@svd.se om du har förslag eller frågor.