Den vilda jakten på telekomskatten

”Om de vill vara kapitalförvaltare så kan de väl söka jobb på Wall Street.”

Den amerikanske företagsslaktaren och miljardären Carl Icahn skräder inte med orden när han uttalar sig om sin senaste investering: telekombolaget Motorola.

Carl Icahn, känd för sin aggressiva investeringsstil med oblyga krav på snabba förändringar, har nyligen hostat upp närmare fem miljarder kronor och köpt 1,39 procent av aktierna. I en intervju i The Wall Street Journal förra veckan förklarade han sitt ”case”: Motorola har alldeles för mycket pengar i kassan och aktiekursen står på tok för lågt. Företaget borde använda hela sin kassa på 78 miljarder kronor till att återköpa egna aktier. Uttalandet fick, tillsammans med Carl Icahns anspråk på en plats i styrelsen, Motorolas pressade aktiekurs att stiga med 6,9 procent på bara en dag.

Carl Icahns krav på aktieägarvänliga åtgärder i Motorola för tankarna till Nokia, den finska mobiltelefonjätten som gör livet surt för Motorola på telefonmarknaden. För även om Nokia, till skillnad från Motorola, är en vinstmaskin som nyligen rapporterade ett starkt bokslut med stigande marginaler, så har det finska bolaget en svaghet som har gjort marknaden kallsinnig till aktien: Nokia växer inte längre.

Visst, under förra året ökade försäljningen med hela 20 procent till 372 miljarder kronor, men faktum är att försäljningen i stort sett var oförändrad mellan år 2001 och 2005. Och någon kraftigare tillväxt förväntas inte heller de närmaste åren. Utvecklingen har satt sina spår i Nokias börskurs: Aktien står i dag på samma nivå som för fem år sedan, och har utklassats av breda index som Dow Jones, Nasdaq Composite och Affärsvärldens generalindex.

Nokia har alltså övergetts av aktiemarknadens ena läger, där de placerare som gillar tillväxt kamperar, men ännu inte riktigt upptäckts av det andra lägret, där de som gillar så kallade värdeaktier håller till. Medan tillväxtjägarna vurmar för företag vars vinster och utdelningar stadigt växer, så vill värdeplacerare i stället ha företag som karakteriseras av ”de tre U:na”.

Företag ska vara ”underowned, unloved and undervalued”, som Morgan Stanleys legendariske före detta placeringsstrateg Barton Biggs uttrycker det i boken Hedgehogging (2006). Och Nokia passar in i mallen.

Aktien är ”underägd” – det är till exempel svårt att hitta en fond som är fulltankad med Nokia. Inte heller är Nokia särskilt älskat längre. En titt på kursgrafen förklarar varför (se nedan). Men är aktien undervärderad? Klart är i alla fall att allt fler så kallade värdeinvesterare börjat titta på Nokia. En typisk sådan placerare är Carl Icahn, och frågan är om inte han också skulle kunna fastna för Nokia.

– Ja det skulle jag inte hålla för otroligt, säger Anders Elgemyr, analytiker på mäklarfirman Glitnir, som själv äger aktier i Nokia.

– Det intressanta här är ju att, herregud, om den typen av investerare har omvärderat telekom till att vara en mogen bransch, så är det en otroligt stark signal. De gillar ju mogna företag med stabila kassaflöden, så här har vi en ny trend, säger Anders Elgemyr apropå Icahns inhopp i Motorola.

I en analys daterad den 26 januari jämförs Nokia med en bank, och det stadiga kassaflödet tillsammans med den dominerande marknadspositionen talar för aktien. I analysen rekommenderar Anders Elgemyr köp med 172 kronor som riktkurs. I dag står aktien i 152 kronor.

Men medan Motorola gjort Carl Icahn rosenrasande med sitt besked att företagets skuldsituation ser bra ut och att inga mer pengar ska återföras till ägarna, så återköper Nokia sedan några år aktier på löpande band. De senaste fyra åren har antalet utestående aktier i Nokia minskat med 15 procent, något som har fått vinsten per aktie under samma period att öka med 42 procent, trots att företagets resultat före skatt ökat med bara 8 procent.

I samband med bokslutsrapporten för två veckor sedan meddelades också att ytterligare utskiftningar kommer. Det närmaste året ska upp till 4 miljarder euro, eller drygt 28 miljarder kronor, läggas på återköp av egna aktier, samtidigt som nästan 16 miljarder kronor delas ut. Detta ska jämföras med Nokias nettovinst förra året på 39 miljarder kronor.

Trots denna massiva återbäring till ägarna, där hela kassaflödet delas ut, så är Nokiakassan alltjämt fullproppad. I slutet av 2006 hade Nokia 77 miljarder kronor, netto, i sin kassa.

Men vem har råd att ge sig på ett företag som Nokia, vars börsvärde på drygt 760 miljarder kronor är nästan dubbelt så stort som Motorolas?

Antagligen ganska många. Cevian, som är en relativt liten spelare, kan röra om i Volvo med bara några få procent av aktierna. Volvo har ändå ett börsvärde på drygt 200 miljarder kronor.

Förra året betalade också det amerikanska private equity-bolaget Blackstone 24 miljarder kronor för 4,5 procent av aktierna i teleoperatören Deutsche Telekom. Storlek i sig har ingen avskräckande effekt. Till skillnad från Carl Icahn, som mest riktar in sig på utsatta företag som kan ruskas om ordentligt, så föredrar spelare som Cevian och Blackstone mer förutsägbara företag med stabila och höga kassaflöden. Och till skillnad från till exempel Ericsson är Nokia i det närmaste okänsligt för konjunkturens svängningar och har en verksamhet som oförtrutet levererar stora vinster in i företaget.

Dessutom har Nokia en tämligen öppen ägarbild. Till skillnad från Ericsson, där både Wallenberg- och Handelsbanksfären vardera sitter på runt 20 procent av aktierna, så är det ingen som har flaggat för mer än 5 procent av Nokias aktier. Störst är sannolikt den amerikanska fondförvaltaren Capital Group, som i september meddelade att man efter försäljningar av aktier kommit ned till ett ägande om 4,89 procent.

I en intervju med affärsvärlden.se förra veckan ger också Christer Gardell, Cevians grundare, ett korthugget svar om sin syn på den finska telkomjätten:

– Nokia är inte för stort.

Tilläggas bör också att Carl Icahn uppges vara en av de stora investerarna i Cevians fonder.

Men det är inte alla som håller med om att Nokias höga vinster kommer att hålla i sig. Per Lindberg, analytiker på tyska Dresdner Kleinwort, tycker att Nokia lägger ned alldeles för lite pengar på forskning och utveckling. I förlängningen riskerar detta att sänka värdet på Nokias produkter och varumärke, och därmed ”erodera” vinstförmågan, skriver Per Lindberg i en analys av Nokias bokslut. Rekommendationen till kunderna är sälj, med 98 kronor som riktkurs.

_________________________________________________________

Vrålstarka finnar

Nokias balansräkning 061231, miljoner euro.

Tillgångar

Långfristiga tillgångar 4 031

(varav goodwill 532)

Kortfristiga tillgångar 18 586

(varav likvida medel 8 537)

Summa tillgångar 22 617

Skulder & eget kapital

Långfristiga skulder 396

Kortfristiga skulder 10 161

Summa skulder 10 557

(totala räntebärande skulder 316)

Eget kapital 12 060

(varav upparbetad vinst 11 123)

Summa skulder & eget kapital 22 617