Högfärdig – eller bara sluten?

Feststämningen höll inte i sig särskilt länge. Den nya europeiska centralbanken har istället haft en tuff tid sedan starten på nyåret 1999. Särskilt det senaste året har det varit ganska mycket kritik. Och en ganska oförstående attityd från de av bankledningens ledamöter som uttalar sig offentligt. Kritiken har gått ut på att det är svårt att förutse hur ECB ska agera, och det har nästan varit regel att finansmarknaderna blivit överraskade av ECB:s beslut. Det beror inte bara på att bankens ledande personer har varit dåliga på att kommunicera och inte ens tycks ha ambitionen att vara förutsägbara.

Dimridåerna finns redan i formuleringen av mål och medel. Dessutom har det varit en del problem av mer teknisk natur. ECB har tolkat målet om prisstabilitet så att inflationen ska ligga mellan noll och två procent på medellång sikt. Men det är oklart om man siktar på mitten av intervallet, en procent, eller om man är lika nöjd om inflationen håller sig strax under två procent. Medlen att uppnå målet bygger – med ECB:s språkbruk – på två “pelare”. Den första pelaren är att penningmängden ska växa med ungefär 4,5 procent i årstakt. Den andra är “en bred baserad bedömning av utsikterna för prisutvecklingen och hoten mot prisstabiliteten”.

Vad betyder detta? Jo, att ECB-ledningen tittar på allt. För en utomstående är det omöjligt att vara säker på vilket som är viktigast. Dessutom är det till och med i teorin en omöjlighet att styra både inflation, penningmängd och ränta samtidigt. Om man styr penningmängden genom att sätta räntan på en viss nivå blir inflationen vad den blir.

I praktiken är det förstås ännu svårare. Till och med Bundesbank hade stora problem att hålla penningmängdens tillväxt inom föreskrivna ramar. Det blir också allt svårare att definiera vad som egentligen bör ingå i penningmängden. Ny teknik tillsammans med utvecklingen på penning- och kreditmarknaderna påverkar både pengarnas omloppshastighet och själva definitionen av penningmängden. Dessutom har övergången till EMU i sig påverkat utvecklingen av penningmängden. Riksbankens vetenskapliga rådgivare Lars E.O. Svensson, professor vid Institutet för Internationell Ekonomi, är en av dem som har kritiserat ECB:s val att försöka styra penningmängden. Det finns helt enkelt inget särskilt stabilt samband mellan utvecklingen i M3 (som är ECB:s målvariabel) och inflationen.

Mellan Fed och Buba

Dessutom är det fortfarande oklart i vilken grad ledningen bryr sig om eurokursen. Formellt sett är det inte ECB:s uppgift att styra valutakursen, den är bara en indikator bland andra som kan få betydelse för inflationen. Otaliga uttalanden om att euron är undervärderad och borde stärkas visar dock – tillsammans med höstens interventioner – att man bryr sig mera om valutakursen än till exempel den amerikanska centralbanken. Men man kanske ändå inte fäster lika stor vikt vid eurokursen som Bundesbank tillmätte D-markskursen?

När det gäller den faktiska penningpolitiken är omdömena om ECB däremot betydligt mindre kritiska. De flesta verkar vara överens om att ECB har fört en ganska rimlig penningpolitik under sina första ett och halvt år. Farhågorna för att ECB skulle bli en alltför “hökaktig” centralbank som skulle hålla räntorna alltför höga, vilket i sin tur skulle ge en övervärderad(!!) euro, har inte alls infriats.

Svårstyrt

Att både penningmängdsmålet och inflationsmålet har överskridits under ganska lång tid kan naturligtvis ses som ett misslyckande. Men det visar snarare att mål och medel inte är så väl valda och väl formulerade än att ECB har hållit räntan på fel nivåer. Givet att penningmängden inte har något särskilt stabilt samband med inflationen, är det förstås inte önskvärt att till varje pris försöka hålla den inom föreskrivna ramar. Att inflationen har överskridit målet på två procent beror framför allt på de stigande oljepriserna. Även om dessa har legat kvar på höga nivåer mycket längre än väntat, måste man nog fortfarande göra bedömningen att dagens nivåer knappast är uthålliga. Då vore det olyckligt om räntorna höjdes dramatiskt för att hela tiden hålla inflationen under två procent.

Inflationsmålet är ju också formulerat så att det ska uppnås på medellång sikt. Det handlar alltså inte om att till varje pris undvika avvikelser under enskilda månader. Men det är svårt att veta hur lång medellång sikt egentligen är. Inflationen har redan legat över två procent under sex av årets nio första månader, och i september låg den så högt som 2,8 procent. Tillsammans med bristen på öppenhet innebär den penningpolitiska strategin att det är mycket svårt att veta hur ECB tänker agera. ECB publicerar inte sina inflationsprognoser. Det gör det svårt att bilda sig en uppfattning om vilka avvikelser som anses acceptabla. Osäkerheten ger i värsta fall ökad instabilitet och högre riskpremier som får betalas av medborgarna i form av en svagare euro och högre räntor.

Men även om en svårförutsägbar penningpolitik kan ge en svagare euro, finns det ingen anledning att tro att detta skulle vara huvudorsaken till eurons kraftiga fall. Den viktigaste orsaken till fallet är utan tvivel att den amerikanska ekonomin ser så mycket starkare ut. (se artikeln om eurons utveckling härintill).

Oförstående attityd

Inom ECB tycks det inte alls finnas någon förståelse för kraven på större öppenhet och genomskinlighet. Visserligen har man sagt att inflationsprognoserna så småningom kommer att börja publiceras. Men det tycks vara en motvillig eftergift, som egentligen inte alls har något stöd hos ledande personer inom ECB. Så det finns ingen anledning att tro att slutenheten bara är en barnsjukdom som snart går över. Bristen på självkritik är också slående. Sirkka Hämäläinen pekar i intervjun på sid 35 på att allt har gått över förväntan och att ECB hör till en av de mest transparanta centralbankerna. Det är verkligen inte det intryck Affärsvärlden har fått från bedömare utifrån. I stort sett alla pekar på att ECB visserligen verkar föra en rimlig penningpolitik, men att bristen på öppenhet och genomskinlighet gör det svårt att veta hur de tänker agera.

I rapporten “One Money, Many countries”, skriver till exempel Torsten Persson, Charles Wyplosz, med flera att ECB:s presskonferenser “ger ett irriterande intryck av att vara upplagda så att den information som släpps till allmänheten friseras noggrant, för att på så sätt framställa ECB i positiv men inte transparent dager”.

Det stämmer väl med Affärsvärldens bild. ECB ger intryck av att vara en högfärdig institution som inte inbjuder till diskussion, absolut inte erkänner att något kunde ha gjorts bättre och blir väldigt förolämpad av kritik. Frågan är om det inte skulle vara lättare att vinna allmänhetens förtroende med en litet mer ödmjuk och öppen inställning.