ABAS Protect: Grinden till tillväxt står på glänt

ABAS Protect (9,6 kr) är en tillverkare och leverantör av stängsel och grindar för områdesskydd. Typiska kunder är industrier (cirka 60% av intäkterna) eller samhällskritisk infrastruktur så som polisstationer (drygt 20% av intäkterna). ABAS har en tillverkningsenhet i Polen samt en monteringsanläggning i Ambjörnarp i Västergötland.

Årsomsättningen uppgår till drygt 100 Mkr. Totalt har bolaget 44 anställda.

ABAS grundades ursprungligen 1925 men fick sin nuvarande form efter att ha förvärvats av Niclas Johansson, tidigare produktionschef på Svedbergs. Johansson är idag största ägare med 71% av aktierna. Sedan tidigare VD Tomas Karlsson lämnat posten efter 6 år i början av 2024 är Johansson även VD. Bolagets styrelseordförande Mikael Palm Andersson äger aktier för 0,2 Mkr.

ABAS Protects affärsmodell bygger på försäljning av både standardiserade och kundanpassade produkter inom områdesskydd. Bolaget säljer direkt till kunder och via utvalda återförsäljare.

Intjäningen sker på projektbasis och försäljningsvolymen hänger nära ihop med mängden nya byggprojekt. Rörelsen är därmed nära kopplad till byggkonjunkturen.

Eftermarknadsservice och abonnemangsliknande tjänster är något bolaget ser som en intressant möjlighet på sikt, men det står i dagsläget bara för drygt 5% av omsättningen.

En central del i affärsmodellen är däremot satsningen på egen utveckling och hög produktkvalitet. Det möjliggör försäljning i premiumsegmentet med högre marginaler än mer standardiserade lösningar så som massproducerade stängsel.

ABAS lyckades nästan fördubbla sin omsättning från cirka 52 Mkr 2019 till 100 Mkr 2022. Tillväxttakten var särskilt hög under 2022, då omsättningen lyfte med drygt 44%.

Efter 2022 planade omsättningen ut och låg kring 100 Mkr under 2023 och 2024. Den stora utmaningen senaste två åren har varit inbromsningen i byggkonjunkturen. Färre nybyggda industrifastigheter leder helt enkelt till minskad efterfrågan på tillhörande stängsel och grindar.

Bolaget lyckas initialt öka lönsamheten under perioden. Rörelsemarginalen steg från 2% 2019 till över 10% år 2021. Som ett resultat av den svaga försäljningen sjönk rörelsemarginalen från 10% 2021 till 2% under 2024. Resultatet påverkades med cirka 3 Mkr under 2024 av satsningar på en ny digital försäljningsplattform. Exklusive dessa extra kostnader var marginalen drygt 5%.

Fyra onoterade bolag som lyfts fram som direkta konkurrenter till ABAS visas i tabellen till höger. En observation är att det är en stor skillnad i lönsamhet mellan de olika bolagen, trots en liknande affärsmodell och verksamhetsinriktning. Demex och Halsäng har genomgående höga marginaler, medan Heda och Heras har presterat sämre.

Skillnaderna i lönsamhet mellan bolagen kan enligt vår bedömning förklaras av flera faktorer. Produktions­effektivitet är central. Bolag med högt kapacitetsutnyttjande får lägre styckkostnader och bättre marginaler. Affärsmodellen spelar också in. Bolagen med stor andel montage eller standardprodukter har ofta lägre lönsamhet än de som fokuserar på kundanpassade lösningar.

Nya satsningar inför 2025

ABAS har genomfört flera åtgärder för att vända lönsamhetsfallet och förbereda sig för en starkare marknad. Målet är att öka försäljningen och bättre använda den kapacitet som redan byggts upp.

Fabriken i Ambjörnarp har utökats med en ny monteringshall. Bolaget säger sig även ha infört effektivare arbetssätt för att kunna tillverka fler grindar snabbare och billigare. Det gör att man kan ta emot fler order utan att anställa nytt.

ABAS har också rekryterat nya chefer och inlett försäljning i Danmark samt byggt upp verksamhet i Polen. Det ger möjlighet att nå fler kunder och öka exporten. Vi ser detta som ett rimligt nästa steg i bolagets tillväxtresa även om det tar tid innan det syns tydligt i siffrorna.

Eftersom ledningen väntar sig ökad försäljning under 2025 har bolaget de senaste kvartalen börjat bygga upp lager för att kunna leverera snabbare när efterfrågan tar fart. Det är en offensiv strategi som tillfälligt innebär mer bundet kapital. Men om marknaden vänder under 2025 kan det ge ABAS ett försäljningslyft. Varulagret uppgick vid slutet av mars till 29 Mkr.

Internationella ambitioner, men inte utan hinder

ABAS har långsiktiga ambitioner att växa internationellt. Bolaget har redan etablerat produktionsverksamhet i Polen, påbörjat försäljning i Danmark och har en liten men växande närvaro i Norge. Syftet är att minska beroendet av den svenska marknaden och utnyttja bolagets produktionskapacitet för andra marknader.

Samtidigt ser vi tydligt att internationell expansion inte är utan utmaningar. En svårighet är att standarder och krav skiljer sig åt mellan länder. Ett praktiskt exempel som Johansson lyfter fram är att minsta godkända höjd för vissa typer av områdesskydd är 240 cm i Sverige, men bara 180 eller 200 cm i Danmark. Sådana skillnader kräver att ABAS lägger resurser på att anpassa produkterna. Det skapar en risk i sig eftersom dessa produkter då blir anpassade för en viss marknad.

På lång sikt tror vi dessa satsningar kan öppna nya tillväxtmöjligheter. Men det är däremot inget vi förväntar oss se några signifikanta resultat av i närtid.

Prognos och värdering

I vårt huvudscenario har vi penslat in följande antaganden:

• Tillväxt. Trots en hög snittillväxt på 15% historiskt har de senaste två åren varit tuffa. Bolaget beskriver självt 2025 med mer optimism och vi skissar på en tillväxt på 5% efter enkla jämförelsetal 2024. Under resten av prognosperioden har vi penslat in 7%.
• Lönsamhet. Lönsamheten är i hög grad kopplad till kapacitetsutnyttjandet i bolagets produktionsanläggningar. Vår prognostiserade omsättningsökning på drygt 19 Mkr fram till 2027 tror vi stärker rörelseresultatet med cirka 8 Mkr. Det ger en marginal på 9% år 2027. Marginalen får i år stöd av att engångskostnader på 2-3 Mkr för IT-utveckling under 2024 nu faller bort.
• Värdering. De större och etablerade bolagen inom branschen värderas till mellan 10-17x framåtblickande rörelsevinsten. ABAS är mindre både sett till lönsamhet och storlek. Vi tycker därför ABAS ska värderas under detta intervall. Med en värdering på 9x rörelsevinsten ser vi en uppsida på 18%. I ett pessimistiskt scenario ser vi det inte som osannolikt att värderingen sjunker ännu lägre.

Peer-tabellen nedan visar ett antal bolag med liknande affärsmodell och inriktning som ABAS. Bolagen är betydligt större och är främst tänkt att ge en bild av hur tillväxten och lönsamheten ser ut för de etablerade spelarna på marknaden.

Slutsats

I grund och botten får vi intrycket att ABAS Protect är ett välskött bolag. I och med senaste tidens diskussioner om misstänkt skadegörelse och sabotage mot samhällsviktiga anläggningar framstår bolagets produkter som högst aktuella. ABAS ligger helt rätt i tiden på denna punkt och VD Johansson har i kontakt med Afv lyft just denna nisch som en viktig trend för bolaget framöver.

En risk värd att vara medveten om är den höga skuldsättningen på 3,6x rörelsevinsten för 2025E. Skulden består huvudsakligen av lån. Bolaget har en checkkredit som är tillräcklig för att hantera årets återbetalningar.

Samtidigt är likviditeten i aktien låg och de kommande kvartalen bygger på att ett uppsving i bygg- och industrisektorn ska ge ABAS avkastning på fjolårets satsningar. Vi tycker bolaget kan vara mycket intressant att följa framöver men håller oss i nuläget till ett neutralt råd.