Pandox: Rabatterad hotellfastighetsägare

Det finns tecken på att hotellmarknaden håller på att ljusna. Ett uppdämt resebehov kan innebära klart bättre tider för hotellfastighetsägaren Pandox framöver.
Pandox: Rabatterad hotellfastighetsägare - Pandox
PANDOX
Börskurs: 135,00 kr Antal stamaktier: 183,9 mn
Börsvärde: 24 820 Mkr Belåningsgrad fastigheter: 52%
P/E (rullande 12m): 31,5 Substansrabatt (EPRA NRV): 24%
VD: Liia Nõu Ordförande: Christian Ringnes

Pandox (135 kr) äger hotellfastigheter värderade till 64 miljarder kronor. Beståndet utgörs av totalt 157 hotellfastigheter med över 35 000 rum. Scandic är bolagets största kund och driver drygt 30% av det totala antalet hotellrum i Pandox portfölj.

VD heter Liia Nõu som tog över i maj 2021 efter att Pandox tidigare VD Anders Nissen tragiskt gick bort i covid-19. Hon jobbade dessförinnan som finanschef på bolaget sedan 2007 och äger aktier för drygt 3 Mkr i bolaget. Största ägare via bolaget Eiendomsspar är den norska affärsmannen Christian Ringnes med knappt 26% av kapitalet. Näst störst är den norska familjen Sundt med drygt 25%.

Förvaltare och operatör

Pandox kärnaffär är att förvärva och förädla hotellfastigheter och hyra ut dessa till starka hotelloperatörer. Så är fallet med 137 av bolagets 157 fastigheter. Exempel på kunder utöver Scandic är till exempel Nordic Choice, Hilton, Radisson och den israeliska hotellkoncernen Fattal med varumärkena Leonardo och Jurys Inn.

Men Pandox driver också 20 hotell i egen regi. Det finns olika skäl till det men kan handla om att den tidigare operatören av något skäl inte kan eller vill förnya hyresavtalet. Att i ett krisläge kunna ta över driften är då en viktig strategisk möjlighet som gör det möjligt att skydda värdet på tillgången.

Det är också ett viktigt verktyg vid hyresförhandlingar. Skulle Pandox inte komma överens med hyresgästen riskerar man inte att sitta med någon vakans utan kan i stället driva rörelsen vidare i egen regi. På så sätt är Pandox en mycket specialiserad fastighetsägare med en verksamhet som skiljer sig markant från mer traditionella fastighetsbolag.

Långa omsättningsbaserade avtal

Ett annat centralt inslag i affärsmodellen är hyresavtal som löper över lång tid, ofta 10-25 år. De är också i nästan samtliga fall omsättningsbaserade – det vill säga att hyran varierar med hotellverksamhetens omsättning.

Det är en form av riskdelning som innebär att när hotellen tappar beläggning, som under pandemin, så delar fastighetsägare och hotelloperatör på smällen. Pandox hyresintäkter kan alltså minska rejält i ett sådant scenario. Omkring 70% av bolagets hyresavtal har dock en kontrakterad minimihyra som hindrar intäkterna från att falla under en viss bottennivå.

I spåren av pandemin har hotelloperatörernas intresse för omsättningsbaserade hyresavtal ökat än mer. Det är delvis en risk för Pandox. Samtidigt blir det då allt mer komplicerat att äga hotellfastigheter vilket kan fungera som en inträdesbarriär till hotellfastighetssegmentet.

Återhämtning under 2021

Grafiken ovan visar omsättningen i Pandox fördelat på förvaltningsintäkter (Pandox äger fastigheten) respektive operatörsintäkter (Pandox äger fastigheten och driver hotellverksamheten).

Bägge minskade en hel del 2020 men särskilt syns hur operatörsintäkterna faller kraftigt, med nästan 90% under det värsta pandemikvartalet. Viss återhämtning skedde under 2021 men driftnettot i operatörsaffären ligger alltjämt kring nollan och har gjort sedan pandemin bröt ut. I detta ingår också en hel del statliga bidrag. 185 Mkr totalt under 2021 och 17 Mkr i första kvartalet 2022.

Tecken på bättring

Det första kvartalet inleddes förvisso svagt på grund av pandemirestriktioner och normal säsongsvariation. Men det avslutades starkt när restriktionerna lättades i många länder. I de nordiska huvudstäderna uppgick exempelvis beläggningsgraden till 40% i snitt under första kvartalet 2022 jämfört med 65% samma period 2019. Men ser man enbart till sista veckan i mars hade skillnaden krympt till 59% för 2022 jämfört 68% under 2019.

Likt tidigare är det inhemska och regionala marknader som utvecklas bäst. Det är också här som merparten av Pandox portfölj finns. Det segment som bolaget kallar för internationella städer – så som London, Amsterdam, Berlin och Wien – står endast för 16% av antal hotellrum i beståndet. Här väntas återhämtningen dröja ytterligare, inte minst eftersom dessa marknader är mer beroende av turism från USA och Asien som riskerar få sig en ny törn i och med kriget i Ukraina.

Mer positivt är å andra sidan att det lär finnas ett uppdämt resebehov som nog inte ska underskattas. Pandox ser tecken på det redan nu vilket tar sig i uttryck i möjligheten att kunna höja priserna utan att efterfrågan påverkas negativt. På den nordiska hotellmarknaden är de genomsnittliga rumspriserna nu tillbaka på ungefär samma nivå som strax före pandemin vilket är ett styrketecken.

Pandox enligt analytikerna

(Siffror i Mkr) 2021 2022E 2023E
Total omsättning 3 273 4 221 4 911
 – varav fastighetsförvaltning 2 422 2 932 3 235
 – varav operatörsverksamhet 851 1 289 1 676
Totalt driftnetto 2 005 2 631 2 974
 – marginal 61,3% 62,3% 60,6%
Resultat före värdeförändringar 542 1 376 1 709
 – per aktie 2,95 7,48 9,30
P/E-tal 45,8 18,0 14,5

Billig återhämtningsaktie

När pandemin bröt ut såg vi överhängande risk för större nedskrivningar av bolagets fastighetsvärden. Under ett par riktigt tuffa kvartal värderades beståndet ned med totalt knappa 4%. Det är klart bättre än vi trodde och risken för större nedskrivningar får nog anses vara överspelad vid det här laget. Balansräkningen är godkänd med en belåningsgrad på 52%.

På dagens substansvärde värderas aktien till 24% rabatt. P/E-talet är högt på bakåtblickande siffror men faller snabbt till under 15 om återhämtningen sker så som analytikerna tänker sig. Vi bedömer det som rimligt givet att restriktionerna nu är borta på de flesta håll och bokningstrycket verkar tillta inför semestersäsongen.

Stigande räntor är en risk för Pandox likt övriga fastighetsbolag. Dessutom innebär mindre pengar i konsumentens plånbok sämre möjligheter att resa, även om vi tror det finns ett rejält uppdämt behov närmsta åren. Nya utbrott av covid liksom fortsatt trögt affärs- och interkontinentalt resande är andra risker.

Allt som allt ser vi ändå en hyggligt billig återhämtningsaktie som går en ljusare framtid till mötes när efterfrågan på resande normaliseras. Det gör aktien köpvärd i vår mening.

Pandox tio största ägare Värde (Mkr) Kapital Röster
Eiendomsspar 6 359 25,8% 36,6%
AMF Pension & Fonder 3 443 14,0% 7,7%
Helene Sundt AB 3 158 12,8% 18,2%
Christian Sundt AB 3 078 12,5% 18,1%
Alecta Pensionsförsäkring 843 3,4% 1,9%
Swedbank Robur Fonder 577 2,3% 1,3%
Handelsbanken Fonder 557 2,3% 1,2%
Fjärde AP-fonden 548 2,2% 1,2%
Vanguard 460 1,9% 1,0%
AkademikerPension 378 1,5% 0,8%
Källa: Holdings
Dela:

Kommentera artikeln

I samarbete med Ifrågasätt Media Sverige AB (”Ifrågasätt”) erbjuder Afv möjlighet för läsare att kommentera artiklar. Det är alltså Ifrågasätt som driver och ansvarar för kommentarsfunktionen. Afv granskar inte kommentarerna i förväg och kommentarerna omfattas inte av Affärsvärldens utgivaransvar. Ifrågasätts användarvillkor gäller.

Grundreglerna är:

  • Håll dig till ämnet
  • Håll en respektfull god ton

Såväl Ifrågasätt som Afv har rätt att radera kommentarer som inte uppfyller villkoren.



Här hittar du alla analyser