Readly: Ingen rolig läsning

Readly (7,95 kr) erbjuder en digital prenumerationstjänst som ger tillgång till obegränsad läsning av magasin och tidskrifter. På plattformen finns över 7500 magasintitlar från cirka 1200 förlag. Största marknader är Tyskland, Storbritannien, Sverige och Frankrike.

Produkten kan konsumeras både via webbläsare och i en app till telefon eller surfplatta. Appen finns tillgänglig på exempelvis Apple App Store, Google Play och Amazon Appstore.

Aktien ned 86% sedan IPO

Readly noterades hösten 2020. Teckningskursen var 59 kronor. Vi på Affärsvärlden var negativa och avrådde från att teckna aktier. Sedan noteringen har Readly visserligen uppvisat en stark tillväxt (omkring 30% organiskt). Men på bekostnad av en fortsatt hög förlusttakt.

Under hösten 2021 förvärvade Readly det franska bolaget Toutabo som driver prenumerationstjänsten ePresse. Köpeskillingen var cirka 8,2 miljoner Euro på skuldfribasis (EV/S 1,2x). ePresse omsatte 6,6 miljoner Euro år 2020 med en bruttomarginal på 35%. Ebitda var -0,17 miljoner Euro.

Ny VD och nya finansiella mål

I mitten av januari i år fick Maria Hedengren lämna VD-posten. Mats Brandt som tidigare varit VD på Hemnet och blomsterförmedlare Euroflorist, tog över.

Vid bokslutet i februari presenterade Readly nya finansiella mål. Målsättningen är att växa med minst 25% per år inklusive förvärv under perioden 2022-2024. Tidigare var målet 30-35% årlig organisk tillväxt. Vidare är målsättningen att uppnå en långsiktig bruttomarginal på minst 35% samt uppnå lönsamhet på Ebitda-nivå senast 2025.

I diagrammet nedan visas omsättningen per geografisk marknad senaste åren på såväl kvartalsbasis som rullande tolv månader.

Höga marknadsföringskostnader

2021 uppgick marknadsföringskostnaderna till cirka 190 Mkr. I relation till intäkterna var marknadsföringskostnaderna kring 41%. Bruttoresultatet på koncernnivå var 156 Mkr med en bruttomarginal uppgående till 33,5% (33,2). Det är tydligt att det krävs mycket marknadsföring för att attrahera nya kunder till tjänsten. Kanske har Readly ett högt kundtapp. Bolaget redovisar dock in churn.

Nedan visas bruttoresultatet på kvartalsbasis i relation till marknadsföringskostnaderna. Över tid måste marknadsföringskostnaderna minska rejält som andel av koncernens totala intäkter ifall Readly skall kunna bli lönsamma. En grundförutsättning för att Readly skall kunna nå lönsamhet på sikt är att marknadsföringskostnader minskar som andel av omsättningen.

Av de senaste tio kvartalen har Readly haft positivt täckningsbidrag i två kvartal (Q1 2020 samt Q4 2021). Alltså att bruttoresultatet har varit högre än marknadsföringskostnaderna. Därutöver tillkommer andra operativa kostnader i form av personal, lokaler etc. Det Readly kallar täckningsbidrag, som är intäkter minus förlags- och marknadsföringskostnader, är ännu inte positivt.

306 Mkr i kassan

Vid årsskiftet hade Readly 306 Mkr i likvida medel. Räntebärande skulder och leasingskulder uppgick totalt till knappt 52 Mkr. Vilket innebär att nettokassan var 255 Mkr. I skrivande stund är börsvärdet för Readly 301 Mkr jämförelsevis. Readly värderas i princip i paritet med kassan.

Samtidigt är förlusttakten för Readly fortsatt hög och kassan kommer fortsätta att minska. Givet att ingen radikal bättring sker så finns risk att kassan kommer förbrukas och att Readly behöver genomföra en kapitalanskaffning innan bolaget potentiellt kan uppnå positivt kassaflöde.

Uselt insynsägande

Trots att nästan 90% av börsvärdet är utraderat sedan noteringen för 1,5 år sedan lyser betydande insynsköp med sin frånvaro. CFO Johan Adalberth köpte aktier för 41 000 kronor i februari. Styrelseordförande Patrick Svensk inhandlade aktier för 191 000 kr häromveckan.

Ledningsgruppen äger tillsammans aktier för drygt 130 000 kronor. Insynsägandet är alltså i princip obefintligt. Styrelsen äger aktier för knappt 600 000 kronor. Det inger heller inget förtroende.

När aktien havererat vill man förstås se att ledningen skaffar sig ekonomiska incitament för att vända utvecklingen. Tidigare i veckan sålde ledamoten Nathan Medlock samtliga sina aktier drygt 66 000 aktier för 0,5 Mkr på kurs 8 kronor.

Prognoser och värdering

Pro forma inklusive förvärvet av ePresse omsatte koncernen 517 Mkr år 2021. Readlys omsättning uppgick till 449 Mkr och ePresse omsatte 68,2 Mkr. 2022 räknar vi med 18% organisk tillväxt och 610 Mkr i intäkter. Under 2021 var den organiska tillväxten 29% på årsbasis jämförelsevis.

2023 och 2024 skissar vi på 15-16% tillväxt. Att Readlys marknadsföringskostnader sjunker i relativa termer är en central värdedrivare. I fjärde kvartalet var marknadsföringskostnader 30% av som andel av omsättningen.

Readly-aktien har sjunkit nästan 90% sedan IPO. Aktien värderas till 0,06x gånger omsättningen räknat på rullande tolv månader på pro forma-basis. I relation till bruttoresultatet under 2021 (ej pro forma) är värderingen 0,2 gånger (EV/Bruttoresultat). Täckningsbidrag är fortsatt negativt.

Skulle Readly förbättra täckningsbidraget väsentligt och gå mot lönsamhet finns troligen bra uppsida i aktien (optimistiskt scenario). Fortsätter den höga förlusttakten är nedsidan betydande. Risken är att Readly behöver genomföra kapitalanskaffning till usla villkor. Risken i aktien är mycket hög och vi har utelämnat det vanligt värderingsreglaget.

Grundaren har sålt rubbet

Readly uppvisade en solid tillväxt under 2021. Problemet är den klena skalbarheten och den höga förlusttakten. Antingen måste bruttoresultatet stärkas rejält eller så behöver marknadsföringskostnaderna minska väsentligt. Helst både och. Som det ser ut nu så är vägen till lönsamhet fortsatt lång.

Vad borde Readly göra? Kanske förvärva ett förlag inom magasin och tidskrifter för att ta en större del av värdekedjan. Men aktien är pressad och utspädningen för befintliga ägare hade då troligen blivit stor.

Värderingen av rörelsen, nettokassan borträknad, är omkring 46 Mkr. Samtidigt skall man ha med sig att kassan sannolikt kommer förbrukas kommande år. Readlys grundare Joel Wikell sålde nyligen sina sista aktier i bolaget. Och har ingen koppling till Readly varken via styrelsen, operativ roll eller ägande.

Trots kursfallet lockas vi inte av aktien. Affärsmodellen är i sin nuvarande form inte attraktiv.