En fortsatt lönsam giv

Aktieägarna i gamblingbolagen på Stockholmsbörsen har varit med om en fantastisk resa de senaste åren. Bara i år har speloperatören Betsson stigit med över 70 procent och uppgången de senaste två åren summerar till nästan 150 procent. Starkt bidragande orsaker har varit den gynnsamma kombinationen av en stark tillväxt för onlinespel toppat med förvärv och multipelexpansion.

Med ett börsvärde på drygt 22 miljarder kronor har Betsson etablerat sig på börsens storbolagslista och huserar nu 1 700 anställda efter sommarens förvärv av Europe-Bet på den georgiska marknaden. Efter 17 kvartals bortavaro som vd äntrade Pontus Lindwall åter scenen i samband med den senaste kvartalsrapporten. Det blev en stark comeback.

Betsson redovisade ett nytt omsättningsrekord och ökade omsättningen med 24 procent, inklusive drygt två månaders konsoliderad omsättning från Europe-Bet. Förvärvet bidrar med knappt 10 procent av Betssons nuvarande omsättning.

Utöver förvärvet är även tillväxten inom spel på mobila enheter en viktig drivkraft i branschen just nu. Av Betssons totala intäkter är 34 procent mobila intäkter. Inom sportspelsboken är andelen hela 56 procent, då plattformen lämpar sig extra bra för livespel.

Sämre drag är det på Betssons största marknad Norden, som utgör drygt hälften av omsättningen. Där har den ­årliga tillväxttakten bromsat in till ensiffrigt de senaste fyra kvartalen, varav bara 2 procent under tredje kvartalet. Risken är att Betsson måste lägga en större andel av spelöverskottet på marknadsföring framöver ­givet den hårda konkurrensen på mogna marknader.

På den legala sidan går utvecklingen som vanligt i långsam takt. Länder med en hyggligt närastående lagförändring och omreglering är Nederländerna, Norge och inom ett par år även Sverige. Betsson uppger inte hur stor del av spelöverskottet som härrör från lokalt reglerade marknader. Andelen är antag­ligen inte särskilt stor och garanterat lägre än Unibet, som redovisar en andel om 26 procent. På en reglerad marknad pressas marginalerna av högre spelskatter och andra regelkostnader. Samtidigt har aktiemarknaden valt att sätta högre värderingsmultiplar på gamblingbolag på reglerade marknader med logiken att vinsterna är behäftade med lägre risk.

I den allmänna speleuforin är det lätt att glömma risker. Betsson har en högre operativ risk än till exempel Unibet. Ungefär en femtedel av Betssons intäkter härrör till exempel från andra operatörer, där Turkiet utgör en stor exponering och därmed risk.

Värderingsmultiplarna har stigit kraftigt i gamblingsektorn, som av investerare framför allt har uppskattats för den ocykliska karaktären, höga vinsttillväxten kombinerat med en god direktavkastning. Vi delar den bilden, men de senaste årens multipelexpansion lär inte fortsätta. Fram­över bör därför bolagets vinstutveckling bli avgörande, och den ser fortsatt stark ut för Betsson. Vinstillväxten för såväl 2016 som 2015 ser ut att hamna över 20 procent, vilket är attraktivt till nuvarande värdering.

Betsson värderas med en ­liten rabatt relativt Unibet, vilket är motiverat. För 2016 och 2017 landar ev/ebit på 17,5 respektive på 15,1. Även om det inte är uppenbart fyndläge så är det fortfarande köpvärt givet att det också innefattar en direkt­avkastning om minst 3 procent i dagsläget. Betsson brukar dessutom genomföra i genomsnitt ett större förvärv per år. Förvärven sker normalt sett till väldigt låga multiplar, något som per automatik ger hävstång för Betsson givet mångdubbelt högre värderingsmultiplar i den egna aktien.

I en omvärld som har svårt med tillväxten så erbjuder gamblingaktier som Betsson en attraktiv exponering mot en sektor med hög strukturell tillväxt och lönsamhet. Köp med riktkurs 185 kronor.