Finska piller möter motvind

Som Helsingforsbörsens största läkemedelsföretag, med ett börsvärde kring 42 miljarder kronor, borde det finländska läkemedelsbolaget Orions aktie dyka upp på varje aktieintresserad investerares radarskärm.

Sedan årsskiftet har aktien lyft med 30 procent, vilket betyder att den utklassar de två största branschkollegerna på Stockholmsbörsen, Astra Zeneca och Meda. De två konkurrenterna noteras för uppgångar sedan nyår på 1 respektive 12 procent. Orionaktien har tagit klivet fram i rampljuset först i år och den som jämför utvecklingen två år tillbaka finner att det finska företaget utvecklats i nivå med kollegerna under den perioden. Kursen har sedan hösten 2013 klättrat 80 procent jämfört med Astra Zenecas och Medas utveckling som uppgår till 75 respektive 87 procent.

Jämförelsen med de två Sverigebolagen är inte slumpmässig. Orion, med en försäljning på cirka 10 miljarder kronor i årstakt, är en ovanlig skapelse och dess verksamhet kan med en grov förenkling ses som en blandning av de två större konkurrenternas, dock med en viktig skillnad. Företaget är spretigare än så. Orion består av hela sex delar och kan närmast liknas vid ett konglomerat i läkemedelsbranschen.

Huvudinriktningen var länge egen forskning och försäljning av egenutvecklade läkemedel, ungefär som Astra Zeneca fungerar. Men innovationskraften tycks ha falnat – de egenutvecklade produkterna har tappat fart. Så sent som 2011 stod försäljningen inom området för 45 procent av koncernens försäljning, en andel som i fjol var nere i 37 procent.

Största affärsområde numera är i stället den mer Meda-lika verksamheten specialty pharma, tillverkning och försäljning av receptfria och/­eller generiska läkemedel, som under samma tid ökat andelen av koncernens försäljning från 35 till 42 procent.

Därtill består koncernen av en kvartett mindre affärsområden som står för 3–7 procent av försäljningen vardera. I den vildvuxna buketten märks så vitt skilda verksamheter som djurläkemedel, kontraktstillverkning av färdiga mediciner åt andra läkemedelsföretag, tillverkning av diagnosutrustning samt tillverkning av verksamma substanser, molekyler, åt andra tillverkare. Fram till för tio år sedan ingick också grossistverksamheten i Kronans Droghandel i Orionkoncernen.

Om det var renodlingen, när embryot till den apotekskedja som i dag går under namnet Kronans Apotek försvann ur koncernen, som satte fart på Orions affärer må vara osagt men under perioden från 2005 fram till 2012 ökade försäljningen med i genomsnitt 8 procent årligen. Den starka utvecklingen satte dock mycket måttliga avtryck i aktiekursen som mot slutet av 2012 låg på samma trötta nivåer som fem år tidigare.

Åren därefter, från 2012 och framåt, när aktiekursen trefaldigades, har omsättningen gått motsatt väg. Försäljningsökningen har avstannat till nära noll under de senaste tre åren. Samtidigt har rörelsemarginalen fallit tillbaka från toppnivåer kring 31 procent år 2011 till bottennoteringen 24,5 procent under årets tredje kvartal. Orions uppgång förefaller handla mer om investerarnas ökade intresse för sektorn på senare år, snarare än en uppgång på egna meriter. Aktien som för några år sedan värderades till p/e-tal på 10–12 värderas nu till drygt p/e 20 för nästa år. Den trängande frågan är naturligtvis: Vad ska nu driva aktien?

Framtida förväntningar på förvärv och förväntningar på nyutvecklade mediciner är två naturliga drivkrafter.

Det förra är dock inget att räkna med. Bolaget har av tradition fokuserat på organisk tillväxt och har inte gjort några strukturaffärer av dignitet sedan i mitten av förra decenniet. Någon förändring därvidlag är heller inte att vänta, om man ska tro vd Timo Lappalainen.

– Vi fokuserar på organisk tillväxt. Historien visar att vår arbetsmetod, som i hög grad tar fasta på organisk tillväxt och etablering på helt nya marknader (green field), har gynnat aktieägarna väldigt väl, säger Timo Lappalainen till Affärsvärlden.

Återstår nya mediciner alltså. Försäljningsavmattningen under årets tre första kvartal beror i stort sett enbart på att bolagets storsäljare, en samling mediciner mot nervsjukdomen parkinson, har backat 14 procent i årstakt. Parkinsonmedicinerna stod ett tag för en sjundedel av koncernens intäkter, men har förlorat sina patenträttigheter under de senaste tre åren. Effekten är den vanliga. Andra tillverkare säljer billigare kopior av originalläkemedlet och Orion har, eller håller fortfarande på, att tappa miljard­intäkter.

Bolaget har en intressant forskningsportfölj som kan bära frukt om några år. Innevarande år och nästa år lär avkastningen från de medicinkandidater som bolaget har i pipeline emellertid inte bli särskilt omfattande. Vd Timo Lappalainen vill inte för Affärsvärlden kommentera utsikterna för nästa år. Men på några års sikt finns flera medicinkandidater i bolagets laboratorier som kan ersätta en del av de intäkter som har gått förlorade under senare tid. Bolaget väljer i sin kvartalsrapport från i förra veckan att framhäva en kandidat mot demenssjukdomen alzheimer som en framtida säljsuccé. Också nya astmahämmare, cancermediciner mot prostatacancer och en uppföljande medicin att användas mot parkinson finns enligt ledningen också inom räckhåll.

Dessa nya mediciner, om de visar sig lyckosamma och blir godkända av läkemedelsverken världen över, kommer tyvärr inte att generera snabba intäkter. De nya medicinerna möter tuff konkurrens av andra preparat som redan finns ute på marknaden. Ett annat argument som talar mot en snabb återhämtning är att Orion saknar egen säljstyrka i Nordamerika. Försäljningen på världens största läkemedelsmarknad har fram till nu skötts av andra bolag och de summor som sipprat ned till Orion är mycket magra belopp. Typiskt sett erhålls royaltyintäkter på 10–15 procent av försäljningen.

Bland Orions företräden märks framför allt den goda direktavkastningen som under en följd av år har uppgått till över 5 procent, men som efter börsuppgången fallit tillbaka till 4 procent. Till minusposterna hör den svaga väntade försäljningsutvecklingen framöver och det faktum att inga insiders har köpt aktier sedan i maj.

Risken för bakslag i branschen är alltid stor. Och med ett p/e-tal kring 20 krävs inte mycket för att Orionaktien ska snubbla till. Affärsvärlden gör bedömningen att bokslutet i januari kan få den effekten när det visar sig att bolagets försäljning dalar ytterligare. Sälj och köp tillbaka på niåver under 27,60 euro. Vår favorit i branschen är svenska Meda.