I dyraste laget

Är det rimligt att Orexo värderas lika högt som de tre forskningsbolagen Bioinvent, Karo Bio och Medivir tillsammans? Börsaktuella Orexo bjuds ut till ett försäljningspris per aktie på 90-105 kronor, motsvarande ett börsvärde på 1,2-1,4 miljarder kronor. Tar vi bort kassan, inklusive nyemissionslikviden, får vi ett värde på själva tekniken kring miljarden, eller i nivå med vad de tre forskningsbolagen anses värda. De tre har tillsammans nästan 300 anställda, Orexo har 40, i samtliga fall mest forskare.

Orexo är ett drug delivery-bolag som utgår från etablerade patentfria läkemedelssubstanser. Med egenutvecklad teknik tar företaget sedan fram patientvänligare produkter som kan patentskyddas. Den viktigaste medicinen de närmaste åren är ett medel mot akut smärta hos cancerpatienter (OX 20). Substansen heter fentanyl och har funnits på marknaden sedan 1960-talet.

Orexo hoppas att med sin teknik få fram en effektivare smärtlindrare som slår till snabbare och verkar längre än andra produkter baserade på fentanyl. Medicinen är enkel att ta, en tablett som läggs under tungan. Fas III-studien väntas påbörjas i slutet av året och ett godkännande kan komma andra halvåret 2007, för den europeiska marknaden.

Längre från marknaden är de medel som sedan väntas följa: mot sömnstörningar, inflammationer i matstrupen, inkontinens och migrän.

Risknivån är betydligt lägre inom drug delivery än inom traditionell läkemedelsforskning och bioteknik. Det går också fortare att få fram produkter, tre till fem år jämfört med tio till tolv år för ett originalläkemedel. Den kommersiella potentialen är dock lägre.

Företagsledningen har erfarenhet från en rad storföretag och i styrelsen sitter bland andra John Sjögren, som haft en nyckelroll i Astra Hässle inom området ­avancerade beredningsformer.

Värdet på ett välskött drug delivery-bolag kan bli högt. Det såg vi häromåret när det förnämsta bolaget, amerikanska Alza med ungefär 1000 anställda, blev uppköpt av Johnson & Johnson för tolv miljarder dollar. Alza är något av en förebild för Orexo, som hoppas kunna växa snabbt de närmaste åren och nå vinst i slutet av 2007 eller början av 2008 på den operativa rörelsen.

Orexo, som startade 1995, har sedan ett antal år en mindre produkt på marknaden, ett diagnostiskt test för att avslöja magsårsbakterien helicobacter pylori. Testet blir sannolikt aldrig särskilt stort. Den årliga försäljningen har legat kring fyra miljoner och kan bli något högre i år.

ABG Sundal Collier och Carnegie, som bistår Orexo vid introduktionen, bedömer i sina analyser att försäljningen och rörelseresultatet 2008 kan nå 322-382 miljoner kronor respektive 32-77 miljoner kronor, främst tack vare OX 20. Dessa bedömningar är naturligtvis mycket osäkra.

Det finns en rad noterade nya drug delivery-bolag, särskilt i USA. Många är i samma fas som Orexo med produkter nära marknaden och förlust i rörelsen på grund av höga utvecklingskostnader. De som fått ut ett par produkter värderas till 3-4 miljoner dollar, räknat som teknikvärde per anställd.

De som har en eller inga produkter färdiga hamnar på 1-2 miljoner dollar. Priset på Orexo motsvarar 2,6-3,3 miljoner dollar, vilket är högt med tanke på att den produkt som finns ute på marknaden inte har någon större potential. Mer rimligt vore om utförsäljningspriset kom ner till samma nivå där Orexos amerikanska motsvarigheter befinner sig, vilket innebär 75-85 kronor per aktie.

Fotnot: Tecknas hos Carnegie till 8 november.
_______________________________________________________________

INGET FYND
Teknikvärde per anställd, miljoner dollar, för drug delivery-bolag i USA som går med förlust.
Antal
färdiga
Företag Teknikvärde1) produkter
Penwest 4,2 2
Durect 3,5 2
Depomed 3,3 2
Orexo2) 3,0 1
Nastech 2,5 1
Santarus 2,5 1
Epicept3) 2,2 0
Flamel 2,1 0
Acusphere 0,9 0
Emisphere 0,9 0
1)Börsvärde minus likvida medel.
2)Räknat på mittpunkten i erbjudandet.
3)Räknat på den värdering som gjorts inför fusionen med Maxim.
KÄLLA: SIGNALS MAGAZINE, SEC, FÖRETAGSRAPPORTER.