Lindvall: Det är inte vackert – håller fastighetsbolagens kulisser för räntetrycket?

Tydligast är detta mönster för finansinstitut som har trampat snett och är på väg mot kanten. Där ljuger man ända in i kaklet. Ett övertydligt exempel är manuskriptet från det tyska fintechbolaget Wirecards kollaps. I ett större sammanhang förefaller Rysslands allt mera påtagliga lögner runt sitt krig mot Ukraina som ett återuppbyggande av furst Grigorij Potemkins klassiska kulisser.

Men tendenserna går igen lite här och var. Vill man hitta något på den svenska hemmaplanen så är fastighetsbranschen ett bra ställe att börja leta. I det fallet har omvärlden, i form av börsen, på hyfsat goda grunder gjort en radikal omvärdering av dess framtida förutsättningar. Stockholmsbörsens fastighetsindex har sedan årsskiftet 21/22 rasat med knappt 50%.

”Skokartonger med frigolitväggar”

Det kan kontrasteras mot bolagens värderingar av sina fastigheter. Trots det radikala ränteomslaget under hösten i fjol så ansåg de börsnoterade fastighetsbolagen, med viss handpåläggning av sina externa värderare, ändå att det samlade värdet på fastighetsbeståndet steg något. Omvärlden har tydligen helt fel.

RiksbankenKrönika

Riksbanken påminner om Ebberöds Bank

Bostadsutvecklaren och bostadsförvaltaren K-fastigheter låg i topp med en ökning av fastighetsvärdet på 7,5%. Det är det bolag som en tidigare VD för ett större börsnoterat fastighetsbolag mellan skål och vägg beskrevs producera ”skokartonger med frigolitväggar”. Kanske en överdrift, men det finns något där.

Ingen vacker verklighet

Men kulissbyggandet går djupare och bredare i denna bransch. Det är snygga fasader som gäller, inte minst avseende den underliggande ekonomin. Di:s Richard Bråse hade en förnämlig genomgång av SBB:s intjäningskapacitet häromveckan. Bråse kommer fram till att bolaget överdriver sin intjäningskapacitet med minst 1 miljard kronor.

Jag skulle vilja beskriva detta som ett generellt bekymmer. För bolag som SBB och andra, där fastighetsbeståndet är i ständig rörelse genom förvärv, avyttringar och avknoppningar, så blir den löpande historiska resultatredovisningen om inte meningslös så får den åtminstone ett allt lägre informationsvärde för att bedöma framtida intjäning och kassaflöde. I stället får man förhålla sig till bolagens ”proforma”-beskrivningar. Kvalitéten på dessa siffror är emellertid varierande. De bygger på antaganden om hyresnivå, vakansgrad, drifts- och underhållskostnader, samt utelämnar ibland helt centrala kostnader.

Ofta används schabloner som beskriver ”den bästa av fastighetsvärldar”. I de fall man kan stämma av dessa mot verkligheten, som Bråse gör med SBB, så är den inte lika vacker.

Meningslösa siffror

Men problemen går djupare och längre tillbaka än så. Viljan och behovet att framställa något som vackrare och bättre än det är har sannolikt följt med människan från dess vandring från Rift Valley. Men redovisningskravet på börsnoterade företag finns ju för att bolagets nuvarande och potentiella investerare, samt även övriga intressenter, ska ges en hyfsad chans att syna dessa utsagor.

Jag vill hävda att 99% av de fastigheter som värderades vid föregående årsskifte inte återspeglar något ”exit price”.

Problemen med IFRS 13 är inte bara att det är svårt att fastställa detta ”exit value”, utan att det har gjort fastighetsbolagens koncernredovisningar av resultat – och kanske ännu viktigare – kassaflöde, allt mer meningslösa, jämfört med den tidigare historiska kostnadsredovisningen.

Rustas färg på rea knappast tillräckligt

En konsekvens av detta är att så länge de samlade fastighetsvärdena stiger, så hamnar även bolagens utlägg för kapitalvård, det som kallas underhåll, till övervägande del i balansräkningen som investeringar. Och fastighetsvärdena har generellt varit i stigande sedan dess, och tydligen även så under nådens år 2022. Att bedömda att fastighetsvärden har svårt att falla är inget nytt. Så såg det ut även under krisen 2008, liksom de minnesgoda kommer ihåg, även under 1991.

RiksbankenKrönika

Lindvall: Riksbanken sämre rustad – tack vare egna kvävegödslet

Tittar vi på de börsnoterade fastighetsbolagen så kostnadsför de underhåll på i genomsnitt runt 70–100 kronor per kvadratmeter, för kommersiella fastigheter som värderas till 30 000 kronor per kvadratmeter och uppåt. För bostadsfastigheter kostnadsför man mer, men ligger ändå på en tredjedel av vad exempelvis kommunala bostadsbolag redovisar, som inte följer IFRS 13.

För en utomstående, från vilken annan bransch som helst, framstår det som lite i underkant att det räcker med en burk färg från Rustas rea för att upprätthålla den långsiktiga intjäningsförmågan.

Fallande yield

Backar vi tillbaka till tiden före 2013 kunde ett bolag som Hufvudstaden redovisa underhållskostnader i dåtidens penningvärde på 1000 kronor per kvadratmeter. Reglerna då var att underhåll kunde kostnadsföras, om det inte var värdehöjande. Och så är det fortfarande, i den skattemässiga redovisningen.

Kanske hittar vi en förklaring till att fastighetsbolagens värden fortfarande pekar uppåt här. För skulle de börja backa så skulle resultatredovisningen inte bara visa på fallande värden utan även klart fallande driftsnetton, då de verkliga underhållskostnaderna skulle tas direkt över resultatet. Den verkliga ”yielden” blir då mycket lägre.

Indexkonstruktören MSCI:s Property Index har därför kompletterats med ett justerat index som tar hänsyn till det verkliga återinvesteringsbehovet för att upprätthålla intjäningsförmågan. Det svenska indexet är då det som justeras ned mest, med en tredjedel. Avkastningen, ”yielden”, på fastigheterna sjunker med 1,5 procentenheter. Där någonstans börjar man ana kulissens verkliga storlek.

Per Lindvall är frilansjournalist och hemmansägare.