NFO Drives: Tillfällig nedvarvning

För ett halvår sedan analyserade vi Spotlight-bolaget NFO Drives (29 kr) och landade i ett neutralt råd. Aktien har tappat runt 30% sedan dess och Affärsvärlden tar sig nu en ny titt.

NFO DrivesAnalys

NFO Drives: Teknikbolag som varvar upp

NFO Drives är ett industribolag med åtta anställda och bas i Karlshamn. Bolaget erbjuder frekvensomriktare för styrning av elektriska motorer. En frekvensomriktare är en standardprodukt som styr en motors varvtal (hastighet) genom att byta frekvens på elnätet.

Tekniken är egenutvecklad och baserad på sinusvågor, till skillnad från traditionella frekvensomriktare som är baserade på pulsbreddmodellering (PWM).

Sinustekniken är mer energieffektiv och skonsam mot motorernas lager (såsom kullager). Tekniken ger också upphov till mindre elektromagnetiska störningar vilket har lett till en stark ställning för NFO hos sjukhus- och försvarskunder. Exempelvis styr NFO Drives produkter de elektriska motorerna i SAAB Kockums fartyg.

NFO säljer även till kunder som DeLaval, Siemens, Kongsberg och ICA. Ifjol sålde NFO ca 4 500 enheter för bland annat VVS-system, pumpar med mera. Bolaget säger sig ha över 200 återkommande kunder.

NFO Drives har ingen egen tillverkning utan arbetar med en handfull underleverantörer i södra Sverige. Exempelvis Nordic Industries för ytmontering och Orbit One för ”box build”/montering.

SÄNKT HELÅRSPROGNOS

Ett flertal saker gick fel under tredje kvartalet för NFO Drives. Efterfrågan vek ner och NFO Drives växte bara 2%, vilket fick bolaget att guida ner från 20 till ca 10% tillväxt för helåret. NFO har störst kundexponering inom stabila sektorer som livsmedel och försvar men ser sig nu ändå påverkat av det osäkra konjunkturläget med färre kundförfrågningar. Särskilt inom bygg och installation är efterfrågan sval.

Resultatet tog flera smällar i Q3. En kundreklamation för felaktig komponent samt svag krona pressade bruttomarginalen till undermåliga 17,5%. Samtidigt drabbades NFO av ett återkrav från Skattemyndigheten på 0,4 Mkr. Rörelseresultatet blev -1,3 Mkr med en marginal på -8,2% (-3,7% hittills i år).

Utvecklingen på sistone ger inte stöd åt NFO:s målsättning att 2026 nå 100 Mkr i omsättning, 40% bruttomarginal och 20% rörelsemarginal. Man bör dock vara försiktig med att dra för stora växlar av ett enskilt kvartal. NFO har 12,7 Mkr i kassan och är skuldfritt. Bolaget har bränt -4,6 Mkr i negativt kassaflöde under Q1-Q3 (+2,2 Mkr), främst pga rörelsekapitaleffekter. Ur ett finansiellt perspektiv finns det alltså inte utrymme för NFO:s svacka att bli långvarig.

NFO är igång med en genomgripande uppgradering av produktportföljen som väntas vara klar sent 2025. Alla hänförliga utvecklingskostnader tas direkt över resultaträkningen. NFO lägger runt 1 Mkr på FoU per kvartal vilket enligt bolaget väntas fortsätta i ungefär samma takt till och med 2025.

De nya produkterna ska göra att NFO kan nå sina finansiella mål. Kunderna väntas öka sina inköp när det finns nya produktfunktioner. De kommande produkterna ska UL-certifieras vilket öppnar dörren till USA dit NFO inte kan sälja idag. UL-cert är ungefär som CE-märkning i EU men erhålls av det privata certifieringsorganet Underwriters Laboratories. NFO:s plan med USA är i första hand att växa med befintliga kunder.

Lönsamheten väntas förbättras av att de nya produkterna blir billigare att tillverka. Montageprocessen ska industrialiseras med besparingar att vänta på grund av kortare monteringstider. Bruttomarginalen kommer därmed stärkas men för att nå 40% behöver NFO sannolikt också hjälp från valutamarknaden. Två tredjedelar av NFO:s underleverantörers komponentinköp sker i dollar eller euro. NFO säljer mest i EUR och SEK och valutaproblemet består till stor del av dollarns förstärkning mot både euron och kronan.

FÖRSTA PRODUKTSLÄPPET NÄRA

Den första nya produkten NFO Optimal 1,5kW är en så kallad 1-fas/3-fas-frekvensomriktare som provkörts hos ett par kunder. NFO tror att den första ordern ska kunna komma före årsskiftet. Främst bryggerier med mobila separatorer och tillverkare av fodermaskiner ska ha visat sitt intresse för produkten, som blir ett bra komplement till NFO:s nuvarande portfölj.

Nästa produkt blir en frekvensomriktare som passar till permanentmagnetmotorer (PM-motorer). PM-motorer är populära i värmepumpar och väntas växa i betydelse de kommande åren.

NFO:s nya frekvensomriktare för ändamålet Optimal 2,2kW med PM-motormjukvara testkörs sedan i september hos en tysk kund. Resultaten ska hittills vara goda och ett utlåtande från kunden väntas till våren. Är kunden nöjd kommer NFO lansera produkten och väntar sig då även intresse från fler aktörer. Potentialen är stor.

Ytterligare tre nya produkter (Optimal 18,5kW, 11kW respektive 5,5kW) står inför lansering kring slutet av nästa år eller i början av 2025. NFO:s bedömning är att produkter som idag ännu inte har lanserats kommer att stå för 90% av all försäljning år 2026. Det är alltså en ganska stor omställning som väntar bolaget.

VÄLTAJMAD PRODUKTUTVECKLING

Vi ser den här satsningen som vettig och rätt i tiden. De kommande åren väntas flera faktorer leda till medvind för störningsfria frekvensomriktare utan lagerhaveri, gnistor eller jordstörningar. Då vill det till att NFO är redo med ett fräscht produkterbjudande som kan svara upp mot efterfrågan. Det är ingen annan än NFO som erbjuder frekvensomriktare med de här egenskaperna.

Cynikern tänker att detta beror på att tillverkare av traditionella frekvensomriktare inte har så mycket emot att till exempel kullager slits ut och att produkterna behöver ersättas.

Men om nyttan och marknadsmöjligheten med sinustekniken blir tillräckligt uppenbar lär aktörer som ABB och Schneider Electric vilja ge sig in i segmentet.

Då är frågan hur stort försprång lilla NFO har. Men det vore ett lyxproblem (åtminstone inledningsvis) eftersom stora industridrakar inte skulle gå efter en pyttenisch som inte väntas röra nålen. Det vill säga NFO:s tillväxt skulle i så fall sannolikt vara urstark och ett uppköp skulle antagligen hänga i luften.

HUVUDSCENARIO

Nedan följer Afv:s huvudscenario över operativ utveckling och värdering för NFO Drives de kommande åren.

• Omsättningstillväxt. Vi skissar på att NFO växer 10% i  år och 25% de två nästföljande åren. Det motsvarar en omsättning på 73 Mkr år 2025. Det är en kraftig tillväxt men NFO:s nya produkter är i princip beordrade från kunderna. Det vore därför förvånande om den goda tillväxten uteblev. Tillväxten förutsätter också att NFO får sin UL-certifiering i USA.
• Lönsamhet. Afv räknar med att NFO lyckas höja bruttomarginalen via 25% nästa år till 30% 2025. Det borde i så fall kunna leda till 0% rörelsemarginal nästa år och 5% år 2025. Upp mot 10% rörelsemarginal året därpå ser inte omöjligt ut, men så långt går vi inte här.
• Multipel. Vi använder EV/Sales då NFO inte väntas ha nått sin lönsamhetspotential år 2025. Med en multipel på 1,5x omsättningen ser vi en uppsida på 35%.

FORTSATT NEUTRAL

NFO har helt klart något spännande på gång. Bolaget borde ha goda förutsättningar att växa bra och samtidigt bättra på lönsamheten i takt med att bruttomarginalen stiger och produktutvecklingskostnader klingar av.

Aktien kan vara intressant för en spekulativt lagd investerare med lång horisont. Vi nöjer oss fortsatt med ett neutralt råd.