Mörkare än det verkar

Den enes död, den andres bröd. De senaste veckorna har Holmens konkurrenter Stora Enso och UPM-Kymmene kommit med besked om drastiska neddragningar. Åtgärderna var nödvändiga och har applåderats ivrigt av aktiemarknaden. Inte minst Holmen har stigit på beskeden om minskad kapacitet på tidningspapper och kartong. En bättre balans på marknaden kan leda till att bolaget får igenom välbehövliga prishöjningar.

Holmen har också bidragit med neddragningar, men i betydligt mindre omfattning. Det olönsamma Wargöns bruk, som producerar 145 000 ton magasinspapper per år, läggs ned. Produktionen i Hallsta begränsas också, vilket bidrar till att Holmen tar bort 150 000 ton tidningspapper per år.

En annan anledning till uppvärderingen av skogsbolagen är den 15-procentiga dollarförstärkningen. Holmen hör dock, med sitt europeiska fokus, inte till dem som gynnas mest av en starkare dollar. Men det blir mindre lockande för amerikanska bolag att sälja tidningspapper och kartong i Europa, så indirekt är det goda nyheter för Holmen. Dessutom har de amerikanska tidningspapperspriserna fått en ordentlig skjuts på hemmaplan eftersom konsolidering i industrin har inneburit att flera bruk lagts ned.

Men betyder det här att allt nu är frid och fröjd i skogen? Att det är slut på dystra besked om vikande lönsamhet och försvagad marknad? Nej, knappast. Kapacitetsneddragningarna är en reaktion på att marknaden försämras. Och med en kraftigt vikande konjunktur i Europa är utsikterna dystra. Holmens enskilt största marknader är Storbritannien, Tyskland, Spanien och Sverige. Med undantag för hemmamarknaden lyckas man därmed pricka in några av de marknader i Europa där det ser som eländigast ut.

Samtidigt dras skogsindustrin fortfarande med höga kostnader. De exporttullar som införs vid årsskiftet gör det fullkomligt olönsamt att köpa råvara från Ryssland. Det ökar den redan hårda konkurrensen om den nordiska råvaran och håller priset på en hög nivå. Returpapperspriserna stiger och elen är dyr. Att Holmens vd Magnus Hall ska få som han vill, och tillsammans med andra elintensiva bolag bygga egna kärnkraftverk, är inte mycket att hoppas på ens i det långa perspektivet.

Dessutom tillkommer nya pappersmaskiner på marknaden de närmaste åren. Maskiner som är betydligt mer effektiva än flera av de äldre bruk som nu läggs ned.

För tidningspapper, som står för hälften av Holmens försäljning, minskade efterfrågan med 4 procent under årets första hälft. Mycket talar för att nedgången accelererar. I takt med att konjunkturen viker minskar annonserna och tidningarna blir tunnare. De åtgärder som skogsbolagen genomför minskar överutbudet på marknaden, men räcker inte för att Holmen ska kunna få igenom nödvändiga prishöjningar. Holmen vill ha upp priset med över 20 procent, och det är inte realistiskt även om de amerikanska priserna förbättrar brukens förhandlingsposition inför kommande årsförhandlingar.

Holmen hoppas, liksom kollegorna i branschen, också på 10 procents högre kartongpriser under hösten. Förutsättningarna för det är nog bättre. Men om det misslyckas vore det inte första gången i skogsindustrin.

Holmen har ett eget kapital på knappt 200 kronor per aktie, men då är det stora skogsinnehavet blygsamt värderat. Med en mer vågad skogsvärdering kan man drista sig till att påstå att Holmen handlas ungefär till eget kapital på nuvarande kurs. Direktavkastningen på 5 procent är inte heller illa. Men de fallande vinsterna värderas högt. Vi tror att Holmen tjänar en bit över 10 kronor per aktie i år, och då handlas aktien till 24 gånger vinsten i år, och 19 gånger nästa års vinst.

Visst, kapacitetsneddragningarna och den starkare dollarn har förbättrat läget för Holmen. Men samtidigt har konjunkturutsikterna mörknat. Sensommarens rally har dragit upp aktien till överdrivna nivåer. Sälj.