Link Mobility: Skickar klara besked

Likt Sinch erbjuder Link tjänster inom molnbaserad kommunikation. Vill man förstå affären bättre går det utmärkt att läsa analysen av Sinch.

Link utmärker sig på några sätt:

• Riktar sig främst till små och medelstora företag samt offentlig sektor. Kundrelationerna är ofta lokalt förankrade. Exempelvis restauranger, bussbolag och vårdcentraler. Bolaget har totalt 50 000 kunder och ingen kund uppgår till 10% eller mer av försäljningen.
• Försäljningen är mer koncentrerad mot SMS-utskick, även om Link också har erbjudanden inom andra kanaler som e-post, röst eller video samt branschanpassade lösningar för exempelvis kundtjänst.
• Link växer genom att köpa upp lokala aktörer. De behåller också ofta de lokala säljorganisationerna. Idag är nästan hela verksamheten i Europa, men detta kan komma att ändras i framtiden.

En stor del av tillväxtstrategin går ut på att bredda både erbjudande och geografisk marknad med förvärv. Tanken är att sedan sälja mer tjänster till befintlig kundbas där möjlighet finns.

En annan värdedrivare är att övergå från enkla meddelandeutskick (A2P) till CPaaS ”Communications-Platform as a Service”. Vilket innebär att kunderna integrerar Links lösningar i sina mjukvaror.

Uthållig nisch?

Det finns en oro för att enklare typer av meddelandeutskick kommer få leva med hård prispress framöver. Ett annat frågetecken är om Link kan behålla och växa med sin kundgrupp eller om större mer innovativa globala aktörer kommer knapra i sig denna marknaden.

Något som talar för att Link ska kunna klara sig undan prispressen är deras kundprofil. Man kan tänka sig att en lokal vårdcentral troligen köper upp denna typ av tjänst en gång. Att de skulle konkurrensutsätta med jämna mellanrum eller handla upp flera leverantörer verkar inte troligt.

Vidare är det inte ovanligt att kunder inom offentlig sektor har särskilda säkerhetskrav som endast lokala leverantörer är anpassade för. Detta kan utgöra ett skydd mot prispress inom vissa kundsegment.

Förvärvsmaskineriet igång igen

Det var hett bland CPaaS-bolagen att förvärva under åren 2020-2021. Links förvärvskavalkad innebar 10 bolagsköp under perioden. Balansräkningen blev så pass ansträngd att Link i början av 2024 sålde en av sina dotterbolag som de köpt så sent som 2021.

Nu ser det ljusare ut. Vid utgången av kvartalet var nettoskuld genom pro-forma justerad Ebitda 1,4x. Två förvärv har gjorts efter denna tidpunkt, men balansräkningen är i helt okej skick.

Link började åter förvärva 2024 efter ett långt uppehåll. Totalt fem bolagsköp senaste året. Förvärven ser ut att vara i linje med strategin. Gemensamt bland förvärven är att de är europeiska aktörer.

En vanlig prislapp är mellan 6-7x EV/Ebitda och ibland lite tillägg på det.

Senaste förvärvet Firetext Communications är särskilt bra på SMS-lösningar som gör att kundernas användare enkelt själva kan registrera sig för en tjänst. Bolaget är väletablerade i offentlig sektor i Storbritannien med kunder inom offentlig vård och myndigheter.

I och med förvärvet av spanska Net Real Solutions fick bolaget en viss närvaro i Sydamerika. Link har antytt att det finns expansionsmöjligheter utanför Europa i sin förvärvspipeline. Bolaget är dock hemlighetsfulla med exakt var expansionen kan ske.

Kort historik av lönsamhet

Bruttoresultatet kan vara minst lika intressant som omsättningen då avgifter till telekombolag kan variera kraftigt och ingår i kostnad för sålda varor.

Bruttoresultatet har ökat med i snitt 16% sedan 2019, med en ganska jämn blandning av organiskt och förvärvad. Justerad Ebitda har ökat med 18% vilket tyder på viss skalbarhet.

Antalet aktier ökade med 30% i samband med noteringen. Annars har bolaget varit restriktivt med att använda sin aktie som betalmedel och företrädesvis förvärvat kontant. Vilket finansierats med lån. Links emitterade ett obligationslån förra veckan till en ränta om EURIBOR +2,75 % och fem års löptid, vilket antyder måttlig riskprofil.

Vi använder en Ebita som endast justerar för immateriella förvärvsavskrivningar. Förvärvs- och omstruktureringskostnader är något bolaget själva justerar för. Dessa “engångsposter” verkar vara återkommande, även om de varierar mycket.

Än så länge är historiken av lönsamhet kort. Senaste fyra åren har Ebita-marginalen varit mellan 5-9%. Senaste kvartalen har dock marginalen ökat kraftigt. Mest till följd av högre bruttomarginal men även till viss del på grund av skalfördelar på kostnadssidan.

Klarat sig bra i tuff marknad

Ovan kan man utläsa organisk tillväxt för några av de största CPaaS-bolagen senaste åren. Här kan man se hur stor skillnad det är på tillväxt av bruttoresultat och omsättning för Link.

Skillnaden beror på utfasning av lågmarginalaffärer inom prispressade SMS-tjänster. Detta rör främst affärsområdet Global Messaging.

Det verkar som att Link har undvikit prispressen inom övriga affärsområden. Mindre lokala företag eller organisationer inom offentlig sektor har inte samma förmåga eller behov av att konkurrensutsätta sina leverantörer, jämfört med aktörer som sänder mycket stora meddelandevolymer.

Även om SMS dominerar Links försäljning, växer CPaaS samt produkter med högre marginal som mejl, appar, och RCS snabbare. Det redovisas ett par nyckeltal på kvartalsbasis som man kan se i grafiken nedan. Det är en tydlig trend mot högmarginalsprodukter även om det fortsatt utgör en liten del av volymen.

Allt sammantaget har bolaget klarat sig rätt bra jämfört med marknaden senaste åren. Aktien har också återhämtat sig rejält sedan kurskrascherna i sektorn.

Prognos och värdering

Vi tittar främst på bruttovinsten som vi tror kan växa snabbare än omsättningen. Till följd av fortsatt skifte mot kanaler med högre marginal. Vi skissar in 12% i år, baserat på 8% organisk tillväxt samt redan gjorda förvärv. Därefter räknar vi med fortsatt 8% tillväxt. Detta är ungefär i linje med vad ledning guidar för, men något mer konservativt än konsensus bland mäklarhusens analytiker.

Sedan 2023 har marginalen stadigt förbättrats varje kvartal och även här tror både vi och bolaget själva på stadig marginalförbättring. Nuvarande verksamhet borde kunna nå en Ebita-marginal på 10,5% för 2027. Eftersom vi inte räknar med ytterligare förvärv förväntar vi oss också att engångskostnaderna minskar och att vår justerade Ebita närmar sig bolagets egna justerade Ebitda.

Hela sektorn värderas lågt med ett snitt kring 11-12x EV/Ebita för 2026E. Detta trots att sektorn väntas växa betydligt snabbare än BNP.

Den relativt låga värderingen beror troligen på att många investerare ser framför sig att meddelandetjänster blir en standardvara som får leva med prispress framöver. Då måste bolagen hitta unika nischer eller lyfta värdet i sin produkt exempelvis genom ökad funktionalitet.

Link har växt bruttoresultatet bra och verkar inom ett kundsegment med mindre prispress. De verkar också lyckas med ett visst skifte mot mer höglönsamma tjänster, även om det är svårt att veta exakt hur långt det är kvar på förflyttningen.

En värdering ett par snäpp ovan Sinch tycks rimligt. Vi har satt 9x EV/Ebita på Sinch i vår analys. För Link använder vi 11x. Uppsidan blir 24%.

Vi tycker sektorn är lite väl ratad just nu och Link kan säkert bli en bra investering härifrån. Men vi föredrar Sinch med sin mycket låga värdering, om man vill göra en satsning i sektorn. Därför nöjer vi oss med ett neutralt råd.